MacroVoices: Sò Mercati Mispricing Rischi di Vaccine COVID-19?

Daniel Lacalle, economistu è gestore di fondi in Tressis, si hè unitu à Erik Townsend per un'intervista à l'episodiu di MacroVoices di sta settimana . Cù i casi COVID chì crescenu in Europa è in i Stati Uniti, i mercati cercanu di bilancià a prumessa di un vaccinu COVID, chì hà aiutatu i mercati d'oca in l'ultime settimane, cù i rischi di misure più restrittive di salute publica.

Cù azzioni vicinu à i massimi record, Townsend dumanda à Lacalle a so visione se i mercati sò forse troppu affrettati in i prezzi in tuttu questu ottimisimu di vaccina. Cum'è Lacalle a vede, l'investitori anu pigliatu pigliosamente l'attinenza à i tituli pusitivi, mentre ùn riescenu micca à capisce è analizà veramente i risichi chì puderanu creà prublemi in i mesi à vene.

Vaccini

Daniel : Sò d'accordu cumpletamente. Pensu chì i mercati accettanu solu u flussu di nutizie pusitivu senza analizà u veru caminu versu a distribuzione diffusa di un vaccinu. È ancu se fighjate (per esempiu) i messaghji chì Pfizer, AstraZenec è Moderna dicenu, avete assolutamente ragione, parlemu di l'ultima parte di a seconda metà – u megliu casu – terzu quartu di u 2021. È intantu, avete una situazione assai peghju in Europa, situazione assai peghju in i Stati Uniti. I tassi di ospedalizazione sò assai più alti. U livellu di strettezza in e unità di cure intensive hè estremamente, estremamente cumplessu avà. È assai, assai, assai, assai sfida. Cusì pensu chì avete assolutamente raghjone: L'affari empireranu prima ch'elli migliurinu.

Tuttavia, pensu chì per l'investitore mediu hè guasi u seguente: Quandu avete ottime notizie pessime, cum'è avete vistu per esempiu in Europa, ciò chì scumettite hè chì e banche centrali, a Banca Centrale Europea aumenterà massivamente u pacchettu di stimulu , aumentate u prugramma di compra, lanciate un bazooka cume u chjamanu, ecc.

È quandu e nutizie sò belle, vi cumprate solu perchè e nutizie sò belle. Vede ciò chì vogliu dì? Chì u livellu di risicu chì un investitore mediu aghjusta à un portafoglio hè cumpletamente scunnessu di a realtà di u percorsu di u vaccinu – ovviamente un pezzu di flussu di notizie assai, assai, assai pusitivu, quantunque assai sfidante in termini di distribuzione.

Avete ghjustu menzionatu e complicazioni di conservazione. Ma ancu in u scenariu più benignu (chì aghju messu di recente in u mo feed Twitter), u scenariu u più benignu assume chì à a fine di u 2021, menu di u 38% di a pupulazione à risicu averà accessu à un vaccinu, chì significa chì u a situazione diventa assai, assai difficiule in e economie sviluppate.

In i Stati Uniti hè abbastanza prubabile chì, se ci hè una nova amministrazione, i chjusi seranu implementati. Avemu vistu blocchi implementati in paesi chì anu rifiutatu l'idea – cum'è per esempiu l'Austria di recente, in Europa.

Cusì avete assolutamente ragione. L'erosione di u putenziale di crescita è a debbulezza di l'ecunumia hè qualcosa chì hè assai più impurtante è certamente assai più sfida di ciò chì i mercati sò disposti à piglià in contu.

È tuttu u mondu sembra apostà aggressivamente nantu à a cumbinazione di stimulu monetariu massivu più l'idea chì i vaccini risolveranu tuttu à un certu puntu.

Stagflazione

Lacalle vede tuttu stu stimulu monetariu è fiscale chì porta à una surghjente di l'inflazione accumpagnata da un rallentamentu di a crescita? Forse à longu andà, ma micca subitu.

Daniel: Beh, pensu chì ci sia di sicuru un risicu di stagflazione. Ma di più à mezu termine. Videremu prima probabilmente un livellu assai aggressivu di deflazione. Perchè l'inflazione accade solu quandu i soldi novi creati vanu à l'ecunumia vera. È dunque diventa una svalutazione massiccia di u putere d'acquistu di a muneta, chì porta à una crescita diffusa di i prezzi malgradu a crescita economica. In questu casu, ciò chì accade hè chì i soldi novi creati anderanu à obbligazioni – è fundamentalmente à obbligazioni sovrane, ovviamente. E dunque l'inflazione hè generata – è massivamente in obbligazioni sovrane. Avemu in i paesi di a zona euro chì sò guasi falluti o cumpletamente insolventi finanzendu si à i rendimenti più bassi di a storia.

Hè una inflazione massiccia. Va bè? È quandu tutti questi soldi novi creati sò aduprati da i guverni per fà duie cose – una hè per perpetuà a capacità eccessiva è a spesa currente chì ùn genera micca un ritornu ecunomicu veru. A realità hè chì ùn crea micca l'inflazione cume ci aspettavamu, perchè in fondu aghjunghjite una surcapacità à una surcapacità chì rende impossibile generà inflazione. Siconda, i soldi novi creati vanu in realtà à e spese correnti senza ritornu ecunomicu reale.

Cusì hè assai difficiule di vede i livelli di inflazione chì avemu vistu in l'anni 70. È, dinò, l'ecunumie sò assai più aperte. Tuttu u mondu esporta, allora ciò rende più difficiule. Tuttavia, da l'altra parte, ciò chì
avete hè una situazione chì mi pare affascinante, hè chì mentre l'IPC ufficiale, l'indice ufficiale di i prezzi à u consumatore, hè assai bassu, i beni è i servizii chì a ghjente vole veramente cumprà aumentanu assai più veloce di salarii veri, cà i salarii nominali, è cà l'IPC ufficiale. Cusì, per esempiu, vedemu cume l'assistenza sanitaria, l'educazione, l'alimentu, i vestiti, i conti di utilità, quelli elementi crescenu in realtà più veloce. È ciò chì falerà hè tuttu ciò chì hè sottumessu à a tecnulugia.

Cusì i beni non replicabili aumentanu più veloce di l'IPC ufficiale è i beni replicabili scendenu significativamente. Tecnulugia, turismu, ospitalità. U nomu.

Cusì pensu chì ciò chì vedemu avà hè chì, da una parte, e banche centrali ùn vedenu micca l'inflazione. È, di l'altra parte, avete un scuntentamentu crescente trà e classi inferiori, i menu benestanti, è a classe media perchè l'accessu à i beni è servizii hè più sfida.

U costu di a vita cresce più veloce di i salarii nominali è veri.

Dunque, à parè meiu, u risicu di ciò chì accade avà cù a pulitica di e banche centrali hè, prima, ignurendu chì u costu di a vita per e persone di e classi medie à basse cresce assai più veloce.

U secondu hè di ignorà u fattu chì ci hè in realtà un livellu di inflazione in l'assi finanziarii chì hè significativamente più preoccupante di ciò chì qualcunu puderia immaginà.

Pensate à questu.

Solu un aumentu di 100 punti basi in i rendimenti di i paesi sovrani li purterebbe veramente à u crollu assolutu in un ambiente induve 100 punti basi saranu sempre à un livellu di rendiment cumpletamente anormale.

U prublema di a banca centrale perceptive hè chì stanu facendo u seguitu: e banche centrali stanu guardendu u specchiu retrovisore. Hè cum'è qualcunu chì cunduce per a strada à 250 chilometri à l'ora, guardendu u retrovisu, è dicendu: "Ùn simu micca cascati. Acceleremu. "

È u puntu quì hè chì u risicu di stagflazione cresce assai, assai rapidamente per via di questi fattori chì aghju menzionatu. Perchè i beni è i servizii non replicabili crescenu più veloce di u previstu è perchè, in listessu tempu, l'ecunumia stagna per via di l'effettu di saturazione di u debitu.

Un'altra crisa di u debitu in Europa?

Mentre l'Europa spinge à passà u so più grande pacchettu pan-europeu di salvataggio, chì risicu hà da generà un altru giru di frustrazioni core versus periferiche in Europa, putenzialmente strappendu l'Unione Europea?

Daniel: Hè una domanda, assai bona.

A pulitica monetaria in a zona euro deve esse quella chì hè stata cuncipita per esse, chì hè un strumentu per furnisce à i paesi tempu per implementà e riforme strutturali chì li permetteranu di esse più forti, più produttivi è più solventi in u futuru.

Tuttavia, a pulitica monetaria in a zona euro era passata da esse un strumentu chì cerca di furnisce un pocu di tempu per i guverni per implementà riforme strutturali à esse una scusa per ùn mette in opera.

È sta tensione trà u nordu è u sud hè dighjà accaduta.

L'avete vistu, per esempiu, cù u Fondu Europeu di Ripresa. Quantu hè stata subitu st'idea chì i paesi frugali attaccavanu i paesi di l'Europa di u Sud perchè ùn vulianu micca monetizà è mutualizà tutte e spese senza dubbi.

Perchè i meccanismi di solidarità esistenu in a zona euro, ma ùn devenu micca esse qualcosa chì và da esse un meccanismu di solidarietà à un meccanismu di donazione. È soprattuttu una donazione per perpetuà è accelerà i squilibri strutturali è e debbulezze di l'ecunumia.

Allora ciò chì pensu chì a Banca Centrale Europea duveria fà hè di esse assai menu strettu nantu à a regula. Pensu chì l'unicu chì anu bisognu à fà hè di seguità regule assai, assai semplici da chì e duie parte sentenu chì ci hè un sustegnu. Ma in listessu tempu ùn hè micca un incentivu perversu per annullà e riforme.

Chì hè ciò chì vedemu, per esempiu, in Spagna o, à un certu puntu, avemu vistu in Italia.

È tuttu, cum'è in i Stati Uniti, seria risoltu ancu, seria risoltu da un inseme di misure in chì a discrezionalità di l'individui à a Banca Centrale Europea hè limitata.

Cusì, per esempiu, avete un prugramma di compra di beni. U prugramma di compra di beni va à X quantità di obbligazioni, ma ùn va oltre questu.

È a dite assai chjaramente, a spiegate bè in avanzu – cumunicazione cunsistenti è custante nantu à quelle regule – in modu chì sia assai chjaru chì quesse sò e regule è chì devenu esse messe in opera.

E dopu avete almenu un certu livellu di sicurità chì i guverni ùn anu micca aduprà u periodu di e pulitiche monetarie espansive per simplificà peghju è diventà quasi troppu grande per fallu, cum'è l'avete menzionatu.

Perchè ciò chì accade avà hè u seguitu, è l'avemu vistu trà 2014 è 2017 cù Mario Draghi. Mario Draghi andava à u mercatu è dicia chì a pulitica monetaria ùn basta micca. I paesi anu da mette in opera riforme strutturali. Se e riforme strutturali ùn sò micca messe in opera, a pulitica monetaria ùn funziona.

È, letteralmente, i guverni anu intesu parlà di listessa manera chì pudianu sente una publicità in TV. Ùn anu mancu fattu casu.

Ciò chì finisce per accade hè chì i guverni saranu almenu cuscenti chì ùn puderanu micca aduprà a pulitica monetaria per cuntinuà à fà cresce i squilibri di l'ecunumia è di a Banca Centrale Europea. L'unica cosa chì deve fà hè di seguità assai strettamente quelle regule. Chì impediscerà sicuramente l'incentivu perversu chì si crea avà.

Cum'è Lacalle hà dichjaratu, i primi segni di prublemi in avanti per u dollaru è u sistema finanziariu basatu in dollaru saranu quandu a dumanda di dollari verdi cummencia veramente à rallentà. Benintesa, si puderia argumentà chì vedemu dighjà chì mentre a Russia è a Cina travaglianu per aduprà entrambe e so valute rispettivamente più spessu per risolve u cummerciu bilaterale.

Ascolta l'intervista completa quì sottu: