Tutti i mutivi di a volatilità di i mercati finanziarii
A volatilità di i mercati finanziarii in l'ultimi mesi pò esse attribuita à un "tantrum" in i bonds di i Stati Uniti, o l'aumentu di i rendimenti di i boni. Analisi di Andrea Delitala, Head of Investment Advisory in Pictet Asset Management
L'annu di e crisi flash, cum'è u 2023 serà prubabilmente ricurdatu, si prepara à finisce cù un rally di fine d'annu sfarente di tutti l'altri grazia ancu à una Fed chì hà invertitu cumplettamente a so cumunicazione nantu à i tassi, in un sensu assai più accomodante. . L'ultimi mesi, in particulare, sò stati assai disturbati datu a grande volatilità chì principia principarmenti da i bonds. Hè cum'è s'ellu, soprattuttu à u latu longu di i bonds americani, ci era stata una epidemia di Covid, cù a cuntagione chì si sparghje ancu à i stock. È avà ch'ellu hè tornatu ? Fighjendu à l'andatura di l'ecunumia, da i dui lati di l'Atlanticu, cù l'idea di una recessione sbiadita (ancu s'ellu ùn hè micca evitata, soprattuttu in Europa), mentre chì u prucessu di disinflazione hè definitivamente in corso, e prospettive parenu esse di una una nova normalità. Ancu in i mercati.
U PUNTU DI U CICLU ECONOMicu : CRESCITA SOTTU U PUTENTIALU MA RISCHIU DI RECESSIONE RIDUTU
Pruvemu di analizà ogni elementu in modu orgànicu. Prima di tuttu, se guardemu induve simu in u ciculu ecunomicu, vedemu chì in l'ultimu trimestre, i Stati Uniti anu cunfirmatu una bona capacità per assorbe i forti scontri pulitichi, dimustrati da un prucessu di disinflazione cunvincente malgradu una stabilità sustanziale in l'attività ecunomica è di e tendenze di l'impieghi. U prucessu di disinflazione pare ancu menu in discussione in Europa, induve in l'ultimi mesi avanzava un pocu più lentamente. È se a disinflazione ùn compromette micca a stabilità di u livellu di l'attività ecunomica, hè perchè a dinamica finu à quì hè stata guidata da a normalizazione di l'offerta. O piuttostu, da l'adattazione di l'offerta à u livellu di a dumanda chì hè stata sustinuta, soprattuttu in i Stati Uniti, da e pulitiche ecunomiche, dopu à u ritornu di l'impurtanti colli di bottiglia in e catene di supply, sperimentate in a fase di riapertura post-pandemica.
In quantu à e prospettive macroeconomiche, l'Auropa mostra un decadenza più grande, equilibrendu u sogliu trà a crescita è a ricessione. Una recessione chì ùn hè micca sparita cumplettamente ancu per i Stati Uniti, induve u più grande momentu di l'ecunumia post-Covid hè stata determinata da un eccessu di risparmiu avà in u prucessu di scappà. Per l'America, l'atterraggio dolce resta u scenariu favuritu. À u mumentu, l'aspettattivi sò per una crescita un pocu sottu u putenziale sia per i Stati Uniti sia per l'Europa: u primu ghjustu sopra à 1% è l'ultimu pocu sottu à 1%. E previsioni, però, sò prubabilmente fickle.
A DISINFLAZIONE CONTINUA IN L'USA È L'EUROPA, ANCHE SI A COMPUSIZIONE DI U FENOMENU DI INFLAZIONE hè DIFERENTE
Meno incertezza nantu à u prezzu di u prezzu: u prucessu di disinflazione cuntinueghja cunvincente, in l'USA è in l'Europa, ancu s'è a natura di a cumpusizioni di l'inflazione in i dui mercati ferma diversi. In i Stati Uniti ora parlemu di l'inflazione essenzialmente solu da i servizii, mentre chì l'inflazione di e merchenzie hè calata. In Auropa, però, ci hè un cumpunente residuale di l'inflazione di e merchenzie è, sopratuttu, l'inflazione di l'alimentariu. In ogni casu, se ci focalizemu nantu à i cumpunenti core senza a parte volatile (chì hè precisamente u cumpunente di l'alimentariu), simu essenzialmente à 4% in America è 3,6% in Europa.
Un elementu chjave in predichendu a forza di u prucessu di disinflazione in corso in America hè u mercatu di u travagliu. In fatti, quandu si parla di servizii, si parla di forniture chì impieganu principalmente forza di travagliu. Hè chjaru, dunque, chì u prezzu di i servizii dipende in gran parte di a dinamica di u salariu; è questi à u turnu da l'equilibriu trà l'offerta è a dumanda di travagliu. U ritornu à a forza di travagliu per quelli chì anu lasciatu u so travagliu durante Covid hè statu un prucessu un pocu lento. Mentre a dumanda di u travagliu (a ricerca di l'imprese per i travagliadori) cuntinuava à un ritmu altu, à un certu puntu, ogni americanu disoccupatu avia dui posti di travagliu dispunibuli, chì dete una misura precisa di quantu a dumanda eccessiva di i travagliadori ci era paragunatu à a scarsa dispunibilità. di forza di travagliu. Ddu numeru hè avà cascatu à 1.4 è deve tendenza versu 1 chì hè storicamente cumpatibile cù l'inflazione di u salariu implicitu di circa 3.5% (cuerente cù u target d'inflazione di 2% più 1.5% di earnings di produtividade). Questu hè bisognu di un aghjustamentu supplementu di circa 2,5 milioni di unità. In l'ultimi mesi, questu aghjustamentu hè accadutu in una manera virtuosa, cù una riduzzione di a dumanda eccessiva, senza generà un grande sacrificiu da u puntu di vista di l'impieghi. I vacanti sò cascati da circa 12 milioni à pocu menu di 9 è aspettemu chì sta tendenza cuntinueghja in u scenariu di sbarcu dolce, postu chì ci sarà menu euforia in l'assunzione.
BANCHE CENTRALI: COMMUNICAZIONE INCOHERENTE DA A FED CHE ALIMENTA ASPETTAZIONI DI DOWN… FORSE TROPPO
Infine, ci hè u prublema di i banche cintrali. A Fed è u BCE anu lasciatu ancu i tassi invariati à l'ultima reunione di l'annu, cum'è l'aspittava. Ma a Fed hà invertitu cumplettamente a narrativa di un quartu fà, stima chì a tarifa di riferimentu cascarà à 4,6% per dicembre 2024 (da 5,1% in u FOMC in settembre) è per quessa chì suggerisce trè tagli in 2024. In qualchì manera, a Fed hà seguitu u tendenza di u mercatu, in u quali per un tempu avemu parlatu di u prossimu ciclu di riduzzione, è ùn più nantu à ciò chì u tassu terminal hè, chì in pratica hè avà ghjuntu, cù 5,5% per l'America è 4% per l'Europa. In settembre, u mercatu avia luttatu per metabolizà un hawkishness cunvinta motivatu da Powell cù u risicu inflazionisticu maiò di una pulitica accomodante; u 13 di dicembre, però, avemu intesu u presidente di a Fed affirmà chì u mandatu di u Bancu Centrale di i Stati Uniti avia tornatu à tutti l'intenzioni è u scopu cum'è binari, in a pratica ancu dà pesu à l'ughjettu di u travagliu pienu. Stu tonu subitu di u tonu, micca attribuibile à i dati più recenti, assai menu à e cundizioni finanziarie (assai più accomodanti chè un mese fà) ci pare dunque più u risultatu d'una ripensazione da u FOMC forse cunvinta d'accumpagnà u prucessu disinflazionista cù una diminuzione di i tassi nominali (limitendu a stretta in termini reali). U cambiamentu di l'attrezzatura, ghjustificatu in sustanza ancu s'ellu ùn hè micca in modu, hà alimentatu a volatilità di u mercatu chì s'hè posizionatu assai oltre a Fed, cù l'aspettativa di 6 taglii per u 2024 : sta strada di i tassi di pulitica monetaria pare avà un pocu ottimista à menu chì u risicu di recessione torna.
U BOND TANTRUM: PERCHÈ L'ANOMALIA HA RIBATTU (A SPIIGAZIONE GIÀ IN A SO CAUSA)
Hè essenziale per capisce ciò chì hè accadutu in i mercati in l'ultimi mesi per pruvà à capisce cumu si movenu i bonds è i stocks in u prossimu trimestre. Partemu da ciò chì definiscemu cum'è u bond tantrum, un eccessu di u settore di u bonu, chì hà finitu per infettà ancu u settore di l'azzioni. Dapoi a fine di lugliu, i tassi di maturità chì varienu da trè à deci anni, soprattuttu in i Stati Uniti d'America, anu ancu righjuntu un livellu assai più altu ch'è quellu di a neutralità, vale à dì u livellu d'equilibriu à longu andà (estimatu in termini reali à circa 0, 5). % o almenu in una gamma di 0-1%). Questu seria solu ghjustificatu da a capacità di u sistema di resiste à i tassi reali assai più altu di ciò chì hè normalment cunsideratu plausibile. Hè una ripetizione di u 2013, quandu u presidente di a Fed, Ben Bernanke, di colpu, hà preditu a fine di l'acquistu di i boni di u guvernu da a Fed. Qualcosa di simile hè accadutu avà è, cum'è allora, u mercatu prima scantatu (trà lugliu è a fini d'ottobre) è dopu. hà ritruvatu i so passi ancu più veloce di allora: u tassu di swap forward (OIS) (5Y5Y) hè avà à 0,8% dopu avè righjuntu u massimu di 1,75%. U tantrum hà pocu à fà cù a pulitica monetaria immediata, l'expectativa d'inflazione, o i movimenti in a prima di risicu di l'emittente di u Treasury di i Stati Uniti; hè dunque una dinamica di i tassi reali essenzialmente per un valore residuale (in a ripartizione di i ritorni) chjamatu Term Premium.
U terminu premium hè u rendimentu eccessivu chì l'investitore esige per cumprà a sicurità à longu andà, cumparatu cù a so previsione di a tendenza in i tassi di cortu termine. Stu valore ùn pò micca cambià à un ritmu freneticu: hè chjaru chì u mercatu hè andatu in panicu trà lugliu è uttrovi, forse per via di l'eccessiva offerta di boni di u Treasury di i Stati Uniti. In parte, u Treasury stessu hà riduciutu ligeramente u so prugramma di emissione, ma credemu chì u mercatu hà ritruvatu i so passi spontaneamente. Dunque, se u bond tantrum hè essenzialmente un termini premium tantrum, pò esse cunsideratu un fattu transitori. Inoltre, questu hè digià tornatu à i valori ragiunate, chì permettenu i ritmi avanti per avvicinassi à i livelli neutrali, chì face a vista constructiva nantu à i bonds menu cogent, almenu tatticamente, finu à chì avemu sicuru chì l'inflazione hè scunfitta è u ciculu ecunomicu stabilizatu. In termini nominali, i bonds anu righjuntu un piccu di 5% nantu à i deci anni è sò avà tornatu à vicinu à 4%. Per aspittà di più in u cortu termini, una raghjone macroeconomica saria forse bisognu: in un annu forse avemu da vede livelli ancu di 3,5%, se l'inflazione hè definitivamente scunfitta è se i banche cintrali anu datu a so appruvazioni. Ciò chì hè sicuru hè chì tuttu u fenomenu descrittu ùn era micca di natura inflazionistica.
EQUITÀ: PERCHÈ E PROSPETTIVE SÓN INTERESSANTI (È PIÙ CARU QU'SE SEMBRA)
Ciò chì hè accadutu in l'ultima parte di l'annu, ancu in u fronte di l'equità, in realtà girava intornu à i bonds. À l'iniziu di l'annu, i bonds anu avutu un rendimentu reale in crescita, senza chì questu disturbà u bonu rendimentu di l'azzioni guidatu da a tecnulugia in i Stati Uniti, cù i prezzi in crescita per i stessi guadagni, cum'è l'idea chì una ecunumia sana puderia resiste à tassi più alti senza chì l'aspettattivi per a crescita di i guadagni hà fiascatu. In seguitu, l'accelerazione di l'aumentu di i rendimenti di u bonu – micca ghjustificatu da i fundamenti, ma da u terminu premium – era a spina finanziaria in u latu chì infettò a borsa. Avà chì u capricciu di u ligame pare esse finitu, hè statu attivatu un rally di stock cunsequenziali. In questu sensu, a manifestazione di a fine di l'annu hè sfarente di u solitu, perchè hè un fenomenu guidatu da a normalizazione di l'anomalia di u bonu.
U mumentu hè favurevule nantu à u fronte di a cartera per piglià prufitti nantu à i bonds è aspittà nantu à l'azzioni. U mercatu hà sempre una prospettiva abbastanza bona per i guadagni di i Stati Uniti, ma hè limitatu à un gruppu assai cuncentratu di cumpagnie. In u fronte di earnings, avemu vistu pocu tempu ancu una certa ricuperazione europea è un bonu rendimentu in Giappone. E nostre previsioni di crescita di earnings per l'annu dopu sò più prudenti di quelli di u mercatu: per l'America stimu 2% è per l'Europa 3,6%, paragunatu à 11% per l'America è 5,7% per l'Europa previsti da u mercatu. U ghjocu serà ghjucatu nantu à i fundamenti. A mediana S & P500 stock P / E ratio ùn hè micca luntanu da a media storica; L'imprese principali di questu annu, i magnifichi sette, anu valutazioni elevate chì sò accumpagnate da una capacità di generà prufitti superiore à quellu di u mercatu. Sarà una quistione di capiscenu quantu a capacità di innuvà è di mantene a prufittuità di sti cumpagnie nantu à a fruntiera tecnulugica cuntinueghja.
Questa fine di 2023 ci hà purtatu a bona nutizia di a nurmalizazione di u mercatu di ubligatoriu, ma u regime di correlazione ùn hè ancu stabilizatu. E cundizioni sò ghjustificate per 2024 per esse l'annu di u ritornu à correlazioni chì sò più utili per a custruzzione di cartera.
Questa hè una traduzzione automatica da a lingua italiana di un post publicatu in StartMag à l’URL https://www.startmag.it/economia/tutti-i-perche-sulla-volatilita-dei-mercati-finanziari/ u Sat, 30 Dec 2023 06:26:32 +0000.