U Smart Borrowing hà fattu a pulitica monetaria “laggier”

Di Peter Tchir di Accademia Securities

Milton Friedman hà fattu famosu u terminu "lag longu è variabile". Tutti i participanti in i mercati è l'ecunumia sò stati luttatu cù a quistione di "quale hè a quantità di lag" chì avemu affruntà oghje nantu à a pulitica monetaria. A saviezza "cunvenzionale", cum'è l'aghju capitu, hè chì ci vole da 3 à 6 mesi per a pulitica ecunomica per esse veramente sentita. Pensu chì hè troppu cortu di un effettu "lag".

Ignoraraghju u fattu chì ci era un stimulu continuu quandu a Fed hà cuminciatu à caminari. Per esempiu, cose cum'è a chjamata "Attu di Riduzzione di l'Inflazione" hè stata fora durante u ciculu di caminata. Inoltre, a Fed era sempre espansione u so bilanciu quasi finu à u tempu di a prima caminata. Infine, i prestiti studianti eranu in moratoria è ci sò stati prumessi (è tentativi, cù successu limitatu) di u pirdunu di u debitu.

In fondu, ignoreraghju tutte e ragioni per chì l'effettu lag hè statu impattu prima. Piuttostu, mi concentreraghju nantu à a raghjoni per quessa chì ci hè sempre tantu tempu per chjappà.

I prestiti eranu intelligenti

Ciò chì avemu da pruvà à dimustrà hè chì i prestiti eranu assai intelligenti è chì "smartness" si traduce in un tempu di ritardu assai più longu per a pulitica monetaria per chjappà in quantu "normale".

Fighjemu nantu à u mercatu di ubligatoriu di qualità d'investimentu di i Stati Uniti, cum'è hè ciò chì vive è respiru è mi sentu più còmode di discussione (è aghju un bonu accessu à l'infurmazioni).

Pensu chì s'applica bè à tutti i prestiti corporativi, soprattuttu da quandu avemu vistu i mercati di creditu privati ​​​​splode in grandezza.
Spergu chì si avemu fattu un analisi simili nantu à u mercatu di prestitu di l'auto è u mercatu di l'ipoteka, avemu vistu chì i cunsumatori anu ancu fattu una decisione assai intelligente in l'ultimi anni (minimizendu l'impattu immediata di a pulitica monetaria).

Dimustraremu chì in u mercatu di creditu corporativu, l'emittenti anu apprufittatu di rendimenti incredibbilmente bassi per bloccare i costi di prestitu per più (è in dimensioni più grande) di ciò chì avemu mai vistu.

Quantu più avete pigliatu in prestito à tassi bassi (per maturità allargate), u più longu u tempu di ritardu di a pulitica monetaria serà da esse da esse anni per chì l'impattu veru si senti (vale à dì, micca in 3 à 6 mesi). Questu hè applicà à e corporazioni è e famiglie è ùn deve micca stupite chì 18 mesi dopu à a prima caminata (è à pena 6 mesi dopu à u "rallentamentu" di l'altitudine) ùn vedemu micca l'impattu chì parechji aspettavanu.

Avemu pruvatu à discrive questu utilizendu u " paradossu d'anniversariu" in 99 Problems but the Fed Ain't One . Hè ancu parte di u mutivu perchè (solu pocu tempu) avemu avvistatu chì The Real Story hè Real Yields.

Senza più preghjudiziu, cuminciamu à analizà a "intelligenza" è perchè ùn avemu micca vistu assai impattu da ciò chì pare un ciculu di caminate senza precedente.

I prestiti IG eranu assai intelligenti

A Fed hà criatu ZIRP è alcune di e cundizioni monetarii più faciuli mai vistu. Ùn sò micca solu crescenu u so bilanciu cù i Treasuries, ma anu ancu capitu (in cunghjunzione cù u Dipartimentu di u Treasury) cumu cumprà bonds corporativi è ancu ETFs di redditu fissu!

In ogni casu, dimustraremu chì e corporazioni rispundenu à questa opportunità è chì a risposta hè per quessa chì l'effettu lag hè "più tardu" chè mai.

Coupon mediu

Mentre ch'e tendenu à campà in un mondu "mark to market", a maiò parte di l'imprese campanu in un mondu "accrual accounting". Puderia esse divertitu per fighjà (è scambià) i girazioni in i mercati di bonu, ma a realità hè chì i rendimenti attuali sò largamente irrilevanti per a maiò parte di i prestiti. Ciò chì importa hè u cuponu mediu. Per tutti i grafici seguenti, utilizemu dati basati nantu à l'Indice di Bond Bloomberg Corporation.

U cuponu mediu attuale hè 2.99%. Hè cresce più altu (versu 3%), ma hè sempre assai più bassu di i rendimenti attuali sò in ogni locu nantu à a curva.

Stòricamente, questu hè un cuponu mediu incredibilmente bassu. Prima di lugliu 2020, questu indice ùn era micca sottu à un cuponu di 3% in più di 20 anni (2000 hè più luntanu da quandu aghju andatu per i scopi d'oghje).

Quasi 60% di u tempu (prima di lugliu 2020) u cuponu mediu era sopra à 4%!

Allora, ancu dopu à una seria di scontri aggressivi, i cupuni medii sò sempre bassi per i standard storichi.

Malgradu i tassi di caminata di a Fed da 5.25% in menu di 2 anni, u cuponu mediu hè solu trickled finu à 2.99%. U bassu era 2.42% in ghjennaghju 2020. Dunque, avemu vistu u cuponu mediu aumentà da menu di 60 bps in quasi 2 anni da quandu u ciculu di caminata hà iniziatu. Continuarà à andà più altu chì ùn ci hè micca un locu nantu à a curva di rendiment per ammuccià. L'annu 10 à 4.57% hè in u puntu più bassu nantu à a curva di u Treasury è questu hè prima di aghjunghje qualsiasi spread di creditu.

U cuponu mediu hè impressiunanti, ma solu conta una parte di a storia di quantu bè i prestiti (almenu i prestiti corporativi) navigavanu ZIRP. Tuttavia, credu fermamente chì l'individui, i picculi imprese è e cumpagnie leveraged anu fattu ancu bè.

Maturità media

Mentre chì i cummircianti tendenu à campà in un mondu guidatu da a durata è DV01 (valore di u dòlaru di un puntu di basa), a maiò parte di a ghjente si focalizeghja nantu à quantu tempu hà pigliatu prestu soldi. Quantu tempu avete chjusu in u vostru debitu hè cumu gestisce u vostru risicu di rollu (per u megliu o per u peghju, ancu se dimustraremu chì e corporazioni l'anu fattu per u megliu).

Bien qu'il ne soit pas aussi élevé qu'en 2000, la maturité moyenne est à 8,5, qui est plus longue que la moyenne pour cet indice. Si arrampicava in modu stabile, calava un pocu in 2019, è poi s'arrizzò rapidamente mentre e curve eranu invertite è i rendimenti eranu bassi. Hè falatu avà, presumibbilmente perchè l'imprese sò menu interessate à l'emissione di obbligazioni più longu è alcuni (cum'è vedemu dopu) apparentemente paganu u debitu (a cuntrariu di u nostru guvernu, ma hè una storia / rant per un altru ghjornu – US Govt) . Rating di creditu ).

Dapoi aprile 2020, a maturità media hè passata da 7,6 à quasi 9 – un aumentu incredibbilmente veloce.

Tutti l'altri esse uguali, a maturità media diminuisce cù u tempu cum'è i bonds s'avvicinanu à a so data di maturità (ci vole una quantità impressiunanti di emissione di longa data per guidà quella estensione di maturità). Hè sempre calata, ma da livelli elevati.

U fattu chì i prestiti di qualità d'investimentu (è sò sicuru chì i cunsumatori è l'altri prestiti) anu allargatu a so maturità per prufittà di i rendimenti storicamente bassi è di e curve invertite significa chì ci vole ancu più tempu per l'attuali rendimenti elevati d'oghje per travaglià u so modu in u sistema ( vale à dì, farà l'effetti di a pulitica monetaria ancu più laggier).

Emissione di u debitu

Forse l'emissione "net" hè u numeru ghjustu da guardà, ma per ora, vedemu solu ciò chì hè accadutu à l'emissione di u debitu (basatu nantu à i dati di a classificazione di Bloomberg).

2023 ùn hè micca finitu, ma l'emissione di u debitu IG hè statu abbastanza stabile. 2020 hà vistu un aumentu di 57% da u 2019! Mentre u 2021 hà rallentatu un pocu, era u 2u più altu in l'ultima decada (dopu à 2020) è avemu sempre vistu 25% di più debitu emessu quellu annu cumparatu cù 2019.

Mentre chì l'emissione netta hè probabilmente a metrica curretta, l'emissione diretta solu hè abbastanza per mandà un missaghju forte chì e cumpagnie anu apprufittatu di ZIRP per emette assai debitu! Chistu aiuta à spiegà perchè a maturità media hè cresciutu relativamente rapidamente (è u cuponu mediu hè cascatu abbastanza rapidamente). Di genere, una crescita di l'emissione aiuta à superà l'inerzia inherente à l'indici di u mercatu largu.

Una preparazione megliu porta à tempi di lag più longu

Quantu più persone preparate per un cambiamentu in l'ambiente di tariffu, u più longu serà necessariu per quellu cambiamentu per impactà i prestiti.

Sembra chjaramente chì l'imprese (è i prestiti di tutti i tipi) si sò chjusi più bassi per più, chì per definizione (o forse hè axiomaticu) significa tempi di lag più longu.

Pensu chì a Fed deve esse assai prudente (più prudente ch'elli sò digià statu) in quantu à l'aumentu di i tassi, postu chì l'impattu hè solu principiatu à sente è l'acumulazione causarà più prublemi in a strada (soprattuttu se a Fed ùn vole micca. tagliate prestu prestu, chì ùn anu micca).

I prestatori intelligenti anu da esse cunsideratu à pensà à i tempi di ritardu è parechji di voi nantu à sta lista di distribuzione meritanu una pacca in u spinu per esse cusì bè preparatu per mitigà una Fed aggressiva!