Morgan Stanley: I Banchi Centrali sò sempre più fora di equilibriu

Da Seth Carpetner, economista capu mundiale in Morgan Stanley

E divergenze in i tassi di pulitica sò avà in focus, accentuate da a forte deprezzazione di u yen è l'euro . Vogliu turnà l'attenzione à i percorsi divergenti per i bilanci di u bancu cintrali.

Fed tightening quantitative (QT) principiatu in u ghjugnu, è u ritmu duppià in settembre. Mentre chì u bilanciu di u BCE hà cuminciatu à diminuisce un pocu cum'è l'operazioni di rifinanziamentu à longu andà (TLTRO) sò rimbursati, a cuntrazzione hè chjuca, è i TLTRO prepaying sò assai diffirenti di QT. È a diminuzione pò micca durà postu chì u BCE affronta i spreads periferici . U BoJ puderia andà in a direzzione opposta, è u cuntrollu di a curva di rendimentu (YCC) puderia turnà in QE sustanziale se i mercati continuanu à pruvà à u Bancu. Queste differenze di bilanciu saranu solu più marcate.

In termini assoluti, u BCE è a Fed anu u più grande bilanciu, cù u BoJ un terzu distante. Ma in quantu à u PIB, u BoJ hà u più grande di luntanu, cù u BCE secondu. A Fed hè un outlier in u latu bassu, è cum'è u so QT cuntinueghja è accelera, l'impronta di a Fed cuntrarà più, mentre chì u BoJ prubabilmente cresce.

A Fed hà cuminciatu à trimmà u so bilanciu u mese passatu, è u ritmu di a rilassazione accelerà in settembre à $ 60 miliardi per mese di Treasuries è $ 35 miliardi per mese di MBS. A Fed hà pensatu à lascià QT curre in u fondu, è mi pare assai prubabile chì u flussu di u bilanciu cuntinueghja ancu s'è l'ecunumia si ferma (per una opinione diversa da Marc Cabana di BofA, vede quì ) . U presidente Powell cuntinua à ricurdà chì u FOMC vole chì a tarifa di i fondi sia strumentu di prima risorsa, perchè se ghjunghjemu à u puntu di l'ecunumia faltering, ci sarà spaziu per cutà. In verità, quella narrativa hè digià valutata in a curva di futuri.

Per u BCE, a trajectoria di u bilanciu hè cumplicata. I prepagamenti QT è TLTRO ùn sò micca listessi . L'annullamentu di i tituli ùn dà à u mercatu senza scelta – u bancu cintrali chjama i colpi. Cù TLTRO, i banche cummerciale anu l'opzione di prepay à a so discrezione. Infatti, cum'è a nostra squadra di l'Europa hà nutatu, i prepagamenti sò stati à pocu pressu di l'aspettattivi. QT propiu per u BCE hè luntanu. Inoltre, a prumessa di u BCE di cuntene spreads periferichi cù un "strumentu anti-fragmentazione" ancora da esse definitu indica un risicu potenziale significativu per a dimensione di u so bilanciu.

U BoJ hè à l'altru finale di u spettru. Riguardu à u PIB (è ancu di più, relative à a dimensione di u mercatu di u debitu sovranu), u bilanciu di u BoJ hè digià un outlier à l'upside. E malgradu a caduta di u yen, l'inflazione hè sempre più bassu in Giappone chì l'altri DM, lascendu u guvernatore Kuroda impegnatu à a so pulitica assai accomodante. Questa mentalità affruntà una crescita globale più lenta chì pesa nantu à a crescita giapponese. In questu sfondate, a nostra squadra di u Giappone hà rivisu a chjama per u timing di un cambiamentu in YCC. Mentre chì avemu avutu pensatu chì un tweak vene in uttrovi, chì permette à a curva JGB di scendere in l'altura, avà aspittemu chì YCC si mantene finu à u sicondu trimestre di l'annu prossimu, dopu chì u guvernatore Kuroda hè rimpiazzatu da un successore . Cù u mercatu sempre più prubabile di pruvà u BoJ, vecu i risichi per u bilanciu cum'è skewed substantially to the upside.

I mercati anu assai da digerir. Dopu à u scossa di Covid, tutti i principali banche cintrali si movevanu in a listessa direzzione ma micca più, è a liquidità di u mercatu serà sbattuta da severi correnti incruciate . L'ironia hè chì i risichi venenu da i bilanci più grande è più chjucu. In i mercati di u dòricu, assai più Treasuries è MBS anu da esse assorbiti cum'è i costi di finanziamentu aumentanu. In JGBs, u BoJ pussede digià a mità di u mercatu, è più puderia vene.