Morgan Stanley: Avemu ripensatu e nostre preferenze in i mercati di creditu

Da Vishwanath Tirupattur, capu globale di Ricerca Quantitativa in Morgan Stanley

Hè stata una corsa dura per l'investituri di creditu finu à questu annu. Mentre chì i rendimenti totali di l'annu finu à a data sò stati deludenti in tutti i mercati di creditu corporativu, i bonds di qualità d'investimentu (IG) di i Stati Uniti anu sottumessi significativamente, cù rendimenti totali di -12% cumparatu à -6% per u rendimentu altu di i Stati Uniti (HY) è + 0,4% per i prestiti leveraged. Ricurdativi, i ritorni à l'investituri di creditu anu una tarifa d'interessu è un cumpunente di risicu di creditu. Hè da nutà chì assai di stu underperformance hè più attribuibile à i movimenti di i tassi d'interessu chè à e preoccupazioni nantu à a solvibilità di e cumpagnie sottostanti. Mentre chì i spreads anu allargatu in i mercati di creditu, l'effettu di u muvimentu drammaticu in i tassi d'interessu hè statu più grande – i spreads IG anu allargatu circa 35bp da u principiu di l'annu, mentre chì i tassi d'interessu sottostanti anu spusatu quattru volte. L'esposizione di i tassi d'interessu significativamente più altu (o una durata più longa, in u parralu di u mercatu di bonu) di i bonds IG relative à l'altri segmenti di i mercati di creditu spiega u so underperformance.

I nostri strategisti di creditu sò stati davanti à a curva nantu à questu fronte, preferendu piglià u risicu predeterminatu annantu à u risicu di durata. In termini pratichi, questu s'hè traduttu in favore di i segmenti di qualità più bassa di più longu di u mercatu di creditu – prestiti sopra HY sopra IG. Sta strategia hà chjaramente travagliatu finu à avà. In ogni casu, (1) cambiamenti in u prezzu di u mercatu di u percorsu di i tassi d'interessu, (2) rivisioni in l'aspettattivi di crescita ecunomica è ancu (3) preoccupazioni nantu à e prospettive di crescita di earnings all argumente per ripensà e nostre preferenze in i mercati di creditu.

• Prima, i mercati di i tassi d'interessu riflettenu digià aspettative aggressive di crescita di i tassi. I dati in entrata è ancu a retorica falcata da i funzionari di a Fed anu cuntribuitu à rinfurzà l'aspettattivi di a tarifa terminale, chì attualmente si trovanu à 3.40%, da 1.57% à u principiu di l'annu. I mercati sò ancu i prezzi di undici 25bp alti trà ora è ferraghju 2023, è l'aspettattivi di u mercatu sò chjaramente in fronte, cù aumenti di 50bp à i prezzi per i prossimi trè riunioni FOMC.

  

  Indipendentemente da se u percorsu di i tassi hè realizatu, hè chjaru chì u prezzu di u mercatu riflette digià aspettative significativamente falchi per a pulitica monetaria. Per chì l'aspettattivi di i tassi di interessu si movenu significativamente da questi livelli, avemu bisognu di dati d'inflazione in entrata per rinfurzà, chì viaghja contru à l'aspettattivi di i nostri economisti americani. A ripresa per i mercati di creditu hè chì datu ciò chì hè in u prezzu, i prublemi di durata sò improbabile di intensificà in i prossimi mesi.

• Siconda, cum'è i nostri economisti anu nutatu, a cumminazione di e tensioni geopolitiche elevate è u strettu di a pulitica monetaria hà aumentatu i risichi negativi per a prospettiva di crescita di i Stati Uniti, è i risichi di recessione sò aumentati . I nostri economisti anu calatu a so previsione per a crescita di u PIB reale in 2022 da 1pp à 3.0% nantu à una basa 4Q/4Q, è a nostra previsione per 2023 da 0.9pp à 2.1% 4Q/4Q. Mentre i bilanci di l'imprese sò in bona forma per entra in un ciculu di caminata Fed caricatu in fronte, è un leverage net bassu è una liquidità record-high deve aiutà l'emittente medianu di HY à navigà i stress à pocu pressu, e nostre preoccupazioni per e cohorts di coda sò aumentate in quantu sò vulnerabili. à una crescita più lenta è à i costi di finanziamentu strutturalmente più alti.
• In terzu, i risichi negativi per i guadagni è a crescita di i guadagni sò emersi in parechji fronti . I nostri strategisti di l'equità anticipanu parechji venti in contra per i guadagni, cumpresu un rimborsu in a dumanda di i cunsumatori, l'excedente di inventariu è a distruzzione di a dumanda da i prezzi elevati sustinuti. Per i segmenti di qualità più bassa di i mercati di creditu, questu implica venti in contra.

Nisunu di questu significa chì avemu da vede un spike in defaults. Affattu. I fundamenti in situ sò veramente i più forti chì anu mai andatu in un ciculu di caminata. Inoltre, tenendu in contu i profili di maturità più "terminati", a cunvinzione intornu à a capacità di e corporazioni americane di assorbe l'aumentu di i tassi iniziali resta alta. Di i quasi 2,9 trilioni di $ US in obbligazioni HY è prestiti eligibili per l'indice, solu 300 miliardi di $ US (circa 10%) maturanu in i prossimi trè anni.

Dittu chistu, hè innegabile chì per i segmenti di qualità più bassa di i mercati di creditu, i risichi sò aumentati, è u calculu di risicu / ricumpenza ùn favurisce più u risicu di default sopra u risicu di durata. Cusì, i nostri strategisti di creditu ricumandenu di avanzà in qualità, in particulare in crediti à altu rendiment – BB sopra CCC – è chjude a preferenza per i prestiti leveraged nantu à i bonds HY.

In u gradu d'investimentu, u back-up in i tassi hà creatu sacchetti di valore in ligami à prezzu di dollari. U prezzu mediu di u dòricu di l'indici IG hè cascatu drasticamente, cù una proporzione significativa di ligami chì sò oghji scambiati à un scontu sustanziale. I boni à u prezzu di u dollaru sò cuncentrati ancu in emissioni relativamente più recenti, chì li facenu una parte cummerciale di u mercatu secundariu . Mentre i prezzi più bassi sò stati guidati da tassi più alti, furnisce ancu una fonte di convexità di creditu.

E curve di creditu tendenu à appiattà in i recessioni, furnisce cusì un cuscinettu contr'à perdite MTM se a crescita si debilita. Cù rendimenti all-in intornu à 4%, a cohorte di ligami di u prezzu di u dòricu bassu, di più longa durata, meritanu una ricunsidazione attenta cum'è un modu per migliurà a qualità di a cartera è a liquidità.