"Magru" O "Superdimensionatu": Ciò chì Succe à u Mercatu di u Tesoru Quandu u Prossimu Stimulus Bill Passa

Mentre u Cungressu ferma incalcatu annantu à u quintu prughjettu di stimulu covid ( dumandatu da u 90% di tutti l'Americani ), i tituli rcent anu suggeritu discussioni in corsu per una avanzata di stimulu trà i Democratici è i Repubblicani di u Senatu prima di l'elezzioni. E mentre e probabilità di un accordu finalizatu prima di l'elezzioni di nuvembre sò magre à nulla, Bank of America ricunnosce chì e chance sò migliorate da quasi zero à l'iniziu di a settimana. Per esse sicuru, u timing hè criticu postu chì u recessu di u Cungressu attraversu l'elezzioni principia u 2 d'ottobre per a Casa è u 9 d'ottobre per u Senatu (mentre u Cungressu pò sempre esse richiamatu per un votu ma un accordu pre-elettorale pare più probabile chì accada in i prossimi ghjorni s'ella accade).

Eppuru, mentre a dinamica pulitica è di u calendariu di qualsiasi novu accordu di stimulu sò state ampiamente discusse, un aspettu chì ferma una quistione aperta sò l'implicazione di u mercatu di questu trattu: cumu serà u Tesoru chì finanzerà l'stimulu prupostu è quale serà u so impattu nantu à i spread di u Tesoru , prima o dopu l'elezzioni.

In una recente analisi di solu questu prublema, Bank of America cunclude chì a maiò parte di i scenarii vedenu pocu cambiamentu in e dimensioni di u cuponu o di a fattura, a menu chì ùn esiste un pianu di stimulu "supersized" dopu à una spazzata demucratica, u listessu scenariu chì hà incuraghjitu Goldman à aspettà una crescita in pruduce .

Cum'è Mark Cabana di BofA scrive, " l'impattu di l'offerta limitata hè duvuta à u saldu di cassa UST esistente assai grande è a recente aumentazione di l'offerta di cupuni chì generanu alzate di cassa nette impurtanti ogni mese (200 miliardi di dollari / mese finu à a fine di u 21). " È, per quelli curiosu induve nantu à a curva hè u puntu fulcrum per u novu stimulu, Cabana aspetta "a maiò parte di l'impattu di l'offerta da u stimulu serà cuncentratu à u front-end di a curva UST".

Prima di entrà in e specificità, avanzemu veloci à e conclusioni di a banca chì, simile à i penseri recenti di Goldman nantu à a materia, trovanu chì " ogni stimulu impurtante puderia sustene i tassi UST di ritornu più alti è una curva più ripida a causa di aspettative di crescita migliorate è più longu più . deficits -run "à u listessu tempu, rates, fine, fronte, vi cuntinuà DING bassa in più casi chì incù legi sarà limitatu è Treasury hè à pusà nantu à $ 1.65 + MA di manciari ca vi prubabile esse usata à ottene nove di stimulus:" a paydown di stu numeru risulta in più soldi in u sistema bancariu chì cumpenserà l'offerta di fattura ".

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Cù questu in mente, ci focalizemu nantu à a matrice di scenarii pruposta da Cabana, chì si rompe approssimativamente cumu seguitu – avà vs dopu, supersize vs magru.

U strategu di tariffu BofA cunsidereghja 5 scenarii putenziali per a so analisi di l'offerta:

1. senza stimulu
2. un pacchettu à pocu pressu di 1,5 tn $ accunsentitu prima di l'elezzioni
3. un pacchettu "magru" di 500 miliardi di dollari dopu à l'inaugurazione
4. un pacchettu di $ 1,5 tunnellati dopu à l'inaugurazione
5. un pacchettu "supersized" di $ 3,5 tunnellate dopu à l'inaugurazione.

Cù u Tesoru hà dighjà aumentatu e dimensioni di i cuponi di manera significativa quist'annu, solu in u pacchettu di stimulu "supersized" dopu à l'inaugurazione vede BofA un casu convincente per dimensioni di cuponu più alti, ancu se un altru picculu aumentu di l'offerta di cupuni à u rimborsu di u Nov hè micca esclusu se stimulu hè passatu pre-elezzione; In i dui scenarii, ogni aumentu di coupon serà relativamente chjucu è hè improbabile chì averebbe un grande impattu nantu à i mercati. I risultati di l'offerta di fatture sò più varii in i scenarii proposti. In a maiò parte di i casi, a necessità di fattura deve esse relativamente chjuca è hè improbabile di compensà l'impattu da un saldu di cassa di u Tesoru più bassu è di l'acquisti in corso di UST Fed.

Riturnendu à i trè scenarii post-stimulus chjave, Cabana scrive ch'ellu aspetta chì u Cungressu "eventualmente" affronti a necessità di più stimulu fiscale. Se u stimulu passa prima di l'elezzioni, BofA aspetta ch'ellu sia intornu à $ 1,6TN, ciò chì suggerisce chì i Democratici accettanu a so dumanda di salvamentu statali è lucali (vale à dì, un salvamentu di i contribuenti di e pensioni subacquee).

Quì vale a pena di nutà un brevi rapportu in u Politicu Playbook di sabbatu , secondu u quale "PELOSI è u secretariu di u Tesoru STEVEN M
NUCHIN sò attesi di travaglià finu à questu weekend. Tuttu u mondu capisce chì unu di i prublemi principali hè u finanzamentu per i guverni statali è lucali. L'ultime offerte cummercializati eranu Dems chì offrenu 436 miliardi di dollari, è i Ripubblicani cuntrastendu à 250 miliardi di dollari . U GIOVEDI, PELOSI è MNUCHIN anu tinutu una telefunata privata cù u presidente Fed JAY POWELL per discute di u finanzamentu statale è lucale, è di i prestiti municipali. Sta chjamata ùn hè ancu stata signalata, è sottolineava a lunghezza à a quale i dui principali anu da pruvà à ottene un accordu " .

Cusì, e probabilità di un accordu induve a Fed vene cun qualchì fonte "inerta" di fondi per calmà i Repubblicani di u Senatu sembra improvvisamente abbastanza reale.

In alternativa, se u stimulu hè ritardatu finu dopu l'elezzioni, ci sò 3 dimensioni più probabili cum'è mostratu in u tavulu sottu; u casu di basa di BofA hè un pacchettu di stimulu di 1,5 tunnellate dopu l'elezzioni ma ci hè una grande incertezza nantu à a dimensione, u tempu è u truccu di qualsiasi fattura.

• "Supersized" ($ 3,5 tunnellati): Stu scenariu assume chì i Democratici spazzanu l'elezzioni di Novembre è passanu un prughjettu chì s'assumiglia assai à l'attu di Eroi di $ 3,4 tunnellati passatu da a Camera Democratica in Maghju. U prughjettu di lege includerà una seconda volta di cuntrolli di stimulu, $ 1tn in aiuti di u Statu è Locali pagati in duie rate è una estensione di u $ 600 / settimana di disoccupazione supplementare. Ancu sott'à una spazzata demucratica, a probabilità di passà una fattura di tale magnitudine hè bassa datu chì a ripresa economica hè stata assai più rapida di ciò chì era previstu in maghju.
• "Baseline" ($ 1,5 tunnellati): Questa hè a nostra supposizione attuale è assume chì Biden vinci l'elezzioni presidenziale è u cuntrollu di u Cungressu ferma spartutu. Simile à u scenariu estremu, u prughjettu di lege includerà un altru giru di cuntrolli di stimulu, $ 500 miliardi in aiuti per i guverni statali è lucali è una estensione di e prestazioni addiziunali di disoccupazione ma à un ritmu più bassu. Aspettatevi una fattura di dimensioni similari se Trump fussi statu rielettu è u cuntrollu di u Cungressu ferma spartutu.
• "Skinny" ($ 0,5 tunnellati): Stu scenariu assume un spassu ripubblicanu di l'elezzioni, Sutta stu scenariu, i Ripubblicani avanzaranu rapidamente cun un accordu magru destinatu principalmente à i soldi per u prugramma PPP è l'assicuranza di disoccupazione. Aspettatevi un passaghju prima di l'altri dui scenarii ancu se i Democratici teneranu sempre a Casa finu à Ghjinnaghju.

D'appressu à a Cabana, i dui "scenarii estremi" sò più illustrativi ch'è qualsiasi altru mentre sottulineanu e differenze di approcciu di stimulu trà e duie parti.

Tuttavia, sò utili per a nostra discussione intornu à u deficit è l'emissione di l'offerta di u Tesoru. Per ognunu di i scenarii sopra citati, avemu inclusu una stima di u limite inferiore è superiore di l'impattu di u deficit di dui mesi dopu u passaghju di a fattura. A differenza chjave trà i dui hè chì in u scenariu di u limite superiore supponemu chì u benefiziu UI aghjuntu sia retroattivu à u 1u d'ottobre.

Cumu si mostra in a Tabella 1, chì questa prestazione sia retroattiva o micca puderia esse un fattore di swing significativu per u deficit, chì puderia amplificà o cumpressà secondu u ritmu di a ripresa di u mercatu di u travagliu in i prossimi mesi.

Un altru fattore impurtante di swing hè u termini di presentazione di l'impositu. Cum'è un ricordu, in 2020 u termini era cambiatu da u 15 d'aprile à u 15 di lugliu, chì hà cambiatu circa 250 miliardi di dollari in entrate da aprile à lugliu. Se a data di scadenza hè torna trasferita à lugliu, allora si deve anticipà un altru cambiamentu di ricavi di un pocu menu di $ 250bn da aprile à lugliu. E previsioni di finanzamentu di u Tesoru di BofA assumenu oghje chì a data fiscale hè tenuta in aprile chì riduce a necessità di finanzamentu UST in 1H '21.

In riassuntu, Cabana – anzianu dipendente di u Gruppu di i Mercati Fed di u NY – vede "facilmente" una fattura chì aumenta u deficit à vicinu termine di più di 1 miliardi di dollari dopu à u so passaghju. È mentre ch'ellu hè piuttostu stranu ottimistu, dicendu chì "à longu andà", aspetta chì u deficit diminuisca "significativamente" in 2022 (bona furtuna cun questu), ammette chì u deficit serà assai elevatu paragunatu à u pre- livelli di virus mentre u guvernu si occupa di e cicatrici persistenti di u virus.

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Chì ne pensi di l'impattu di a fattura di stimulu nantu à i mercati di i tassi è i bisogni di finanziamentu? In u Table 2, BofA descrive l'impattu di questi scenarii di stimulu nantu à i bisogni di finanzamentu di u Tesoru.

Cuponi : Cum'è nutatu sopra, u Tesoru hà dighjà aumentatu e dimensioni di i cuponi di manera sustanziale quist'annu à i massimi di tutti i tempi è a maiò parte di i scenarii devenu vede pocu cambiamentu in e dimensioni di i cupuni, a menu chì ùn esiste un pianu di stimulu "supersized" dopu à un spazzamentu demucraticu. Inoltre, una fattura di stimulu di 1,5 miliardi di dollari passata pre- elezzione puderia vede u Tesoru perseguite un ultimu modestu giru di aumentu di dimensione di u cuponu à u rimborsu di nuvembre, ma hè probabilmente inutile. Ogni aumentu di dimensione di u cuponu dopu un accordu "supersized" o pre-elettorale includereb
be probabilmente una crescita di $ 1bn / mese per e note 2/3/5 / 7Y è aumentu di $ 1bn in l'offre 10/20 / 30Y per u novu numeru & riapertura di l'asta; ogni crescita di cupuni duraria solu per un ciclu di rimborsu trimestrale.

Fatture: ci hè una gamma di risultati di l'offerta di fattura trà avà è 1H '21 cum'è mostratu in a Tabella 2. Gran parte di l'impattu di l'offerta di fattura serà una funzione di u livellu di u soldu di tesoru di u Tesoru, chì ferma vicinu à livelli record. L'implicazioni di uni pochi di scenarii di fornitura di fatture sò elencate qui sotto:

• Stimulu preelettorale : In Q4 '20 l'offerta di legge probabilmente totalizerebbe $ 250- $ 300 miliardi. U Tesoru abbandunarà u so saldu di cassa à $ 1tn, chì aghjunghjeria ~ 600 miliardi di dollari di cassa in u sistema bancariu. L'aumentu previstu di u soldu di u sistema bancariu probabilmente annullerà l'offerta di fatture è mantene i tassi front-end stabili per calà.
• Casu di basa (senza stimulu pre-elezzione, $ 1.5tn dopu inaugurazione): In Q4 '20 l'offerta di fattura serà probabilmente piatta o ligeramente negativa cù un saldo di tesoreria à a fine di l'annu di 1.6tn $. Questu hè più bassu vs previsioni precedenti per via di una revisione à l'abbassu in e stime di deficit è u TGA chì finisce settembre più altu di BofA avia anticipatu prima. In 1H '21 l'offerta di fattura serà ancu prubabile piatta in rete ma ci pò esse una variazione nutevule; Cabana "puderia anticipà" $ 200- $ 300bn di fattura dopu chì u stimulu sia passatu in Feb o Marzu, ma aspettate chì questu seria pagatu dopu a data fiscale di aprile. A calata di u soldu di cassa di u Tesoru limiterà a necessità di una elevata offerta di fatture.
• Scenarii estremi: in 1H '21 un accordu "supersized" o "magru" puderia vede una offerta di fattura da $ 350- $ 400bn positivi à $ 1tn negativi. In un scenariu "supersized" l'aumentu di l'offerta di fattura seria probabilmente u più grande dopu chì una fattura sia passata in Feb o Marzu '21. In un trattu "magru" u risicu di una pruvista di fattura assai negativa nasce da una potenziale riduzione "forzata" di u soldu di tesoru di u Tesoru.

Quandu si consideranu i scenarii di fornimentu di u Tesoru, si deve ancu cunsiderà 2 comodini: (1) Bilanciu di tesoreria (2) Opzioni di perdona PPP. Uni pochi di dettagli nantu à ognunu:

Bilanciu di tesoreria di u tesoru : Cum'è l'avemu dimustratu prima, u Tesoru si trova attualmente nantu à 1,65 trilioni di soldi, assai sopra e norme storiche è vicinu à un record.

Questi fondi seranu probabilmente aduprati per pagà una grande parte di qualsiasi pianu di stimulu fiscale è u Tesoru finalizerà à destinà un bilanciu di cassa di 400 miliardi di dollari dopu chì i bisogni di stimulu sò stati soddisfatti è u perdonu di u prestitu PPP hè cumpletu, suggerendu un prelitu di $ 1 2 trilioni da i livelli attuali. U Tesoru hà da affruntà una pressione materiale per calà u so soldu di liquidità da l'estate di l'annu prossimu. Specificamente, cum'è BofA nota, u Tesoru duverà abbassà u so saldu di cassa à $ 133 miliardi à a fine di lugliu '21 per esse in conformità cù a legge esistente di limite di debitu (a Legge di u Bilanciu Bi-Partisanu 2019 suspende u limitu di debitu finu à a fine di lugliu '21 ma quandu u limitu di u debitu hè ristabilitu UST hà bisognu di tene mi
cca più soldi in manu vs quandu a fattura hè stata uriginariamente firmata in legge chì hè $ 133bn). Se un novu tettu di debitu ùn hè micca istituitu prima di a fine di lugliu '21 puderia implicà menu bisognu di finanzamentu da e fatture, tuttu uguale. L'impattu di i sfarenti livelli di TGA nantu à l'offerta netta di fattura netta Q420 è 1H21 in i tavuli 3 è 4.

U perdonu di u prestitu PPP: una quantità impurtante di u soldu di tesoru di u Tesoru hè tenutu per u perdonu di u prestitu PPP. Ramintemu, u PPP hà appruvatu 525 miliardi di dollari di prestiti per i quali u più grande tiraghju di finanzamentu di u Tesoru ùn si faci micca finu à quandu i prestiti sò perdonati. Sicondu e stime di BofA, un massimu di 30 miliardi di dollari in prestiti PPP hè dighjà statu perdunatu postu chì a maiò parte di e grandi banche ùn anu micca iniziatu à accettà e dumande di perdona di prestiti PPP finu à aostu è ci sò stati solu 30 miliardi di dollari di Amministrazioni di Piccole Imprese supplementari chì si ritiranu da u Tesoru da tandu. Cusì, si pò assumere un altru $ 100bn in perdona di prestitu PPP + uscite UST in Q4 '20 è $ 400bn di perdonu in prestitu PPP + uscite UST in 1H '21.

Linea di fondu comodinu: u casu di basa di u bilanciu operativu standard di 400 miliardi di dollari TGA + 500 miliardi di dollari di perdoni di prestiti PPP abbanduneghja UST cù circa $ 700- $ 800 miliardi di "cash non impegnati" attualmente per finanzà u prossimu giru di stimulu

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Mettendu tuttu quessu sopra inseme, Cabana scrive chì "l'asportu u più impressiunante" da e so simulazioni hè " u stimulu d'impattu relativamente limitatu hà nantu à l'emissione di debitu à pocu pressu prevista da u Tesoru, ancu in u scenariu di offerta" supersized " ." Questu hè dovutu à l'aumentu di dimensione di l'asta di coupon precedente è u finanzamentu dispunibule da u saldu di tesoru di u Tesoru "Questi scenarii offrenu ancu una speranza limitata per un aumentu guidatu di l'offerta di i tassi UST front-end" chì significa chì qualsiasi azzione – supponendu chì ci sia – serà interamente à a fine.

Una nota finale – è interessante – alzata da Cabana hè a so dichjarazione chì a scelta di quale hè u prossimu secretariu di u tesoru americanu dopu l'elezzioni "importa per a pulitica di gestione di u debitu". Sicondu u strategistu BOfA, "e pratiche di gestione di u debitu sottu u secretariu di u Tesoru Mnuchin sò state" regolarmente imprevisibili "in cuntrastu cù a pratica più tipica di u Tesoru di" regulare è prevedibile ". Questa visione hè stata furmata da i mezi insoliti da cui hè statu introduttu u numeru 20Y UST & u post-COVID dimensioni più grandi di e previste cuponi datati à longu andà vs guida di u mercatu è TBAC

Sicondu Cabana, "e decisioni di gestione di u debitu pigliate sottu Mnuchin sò prubabile di favurisce l'emissione à longu andà mentre un novu Segretariu di u Tesoru favurisce probabilmente l'emissione più cuncintrata versu u ventre di a curva UST. Se u presidente Trump vince a rielezzione, aspettemu chì Mnuchin fermanu Segretariu di u Tesoru basatu annantu à alcuni di u priore di u Sicritariu di u Tesoru
cumenti. Se l'anzianu vicepresidentu Biden vince, aspettemu un novu secretariu di u tesoru è quellu chì puderebbe seguità pratiche di gestione di u debitu più "ortodoxe". Pensemu chì un novu Segretariu di u Tesoru averia probabilmente favuritu a strategia raccomandata da TBAC di cuncentrà l'emissione à u ventre di a curva per minimizà u costu di l'interessu è a variabilità di i tassi d'interessu. Un focusu nantu à l'emissione versu u ventre seria ancu più faciule postu chì a maturità media ponderata di u debitu di u Tesoru hè prevista per nurmalizà o supera i livelli pre-COVID à a fine di u FY '22 in u parcorsu di u coupon esi
stente. "

A ragione per chì questu hè impurtante hè chì cumpensa in parte e cunsequenze avverse per i prezzi à longu andà in u scenariu presentatu da Goldman à a fine di settembre, chì un tale cambiamentu in a strategia di gestione di u debitu puderia diminuisce a misura di u UST à l'abbattimentu à a fine di a curva è cuncentra l'impattu di qualsiasi cuponu aumenta in u ventre di a curva. Quelli chì vogliono scambià, o copre, un cambiamentu in u Sicritariu di u Tesoru, sò cunsigliatu di "cunsiderà" 5s30s swap spread steepeners "o un potenziale di strettu più grande concentratu in a parte 5Y di a curva cum'è una parte di qualsiasi cummerciu per posizionà per un putenziale Democraticu spazzà ".