U Trouple di u BCE… O Trouble ?

Da Bas Van Geffen, macrostrategist senior di Rabobank

I cunti di a riunione di u BCE di lugliu anu nutatu chì settembre "hè stata largamente vistu cum'è un bonu tempu per reevaluate" u livellu di restrizzione di a pulitica monetaria. Ma prudenza ferma a parolla chjave. In fatti, hè apparsu sei volte in tutti i conti di e deliberazioni. U Cunsigliu di Guvernu accunsenu chì a relazione triangulare trà i salarii, a produtividade è i prufitti hè chjave per a prospettiva di l'inflazione – ma hè un throuple felice? I rilasci di dati di ieri anu purtatu à i decisori una bona nutizia, ma ancu alcune cose da preoccupassi.

L'ultime dati di u salariu duveranu incuragisce u BCE à cutà i tassi di novu in settembre. I salarii negoziati in a zona di l'euro anu aumentatu da 3.55% a/y in Q2. Hè una forte calata da u 4,7% registratu in u primu trimestre di l'annu. A decelerazione da u Q1 hè almenu in parte chì riflette i pagamenti unici chì sò stati attribuiti in Germania à u principiu di l'annu. Resta da esse vistu se e pressioni di u salariu s'alluntanu più: Se guardemu à a tendenza sottostante, vale à dì, escludendu i pagamenti unicu in cash, i salarii accunsentiti cullettivu in Germania sò stati assai più stabile intornu à u 4% y/y level.

L'inchiesta PMI d'aostu hà largamente cunfirmatu chì e pressioni salariali sò gradualmente sbulicate, ma fermanu à un livellu elevatu. I costi di l'input "cuntinueghjanu à aumentà notevolmente", ma alluntanendu à u ritmu più lento questu annu. Hè particularmente notu chì u settore di i servizii hà riportatu u ritmu più dolce di l'aumentu di u costu di l'input da aprile 2021, cunziddi chì i salari sò a più grande parte di a so basa di costu.

Ma, in mancanza di un forte aumentu di a produtividade di u travagliu, a crescita annuale di i salarii negoziati hè sempre inconsistente cù a stabilità di u prezzu. U BCE aspetta chì a produtividade di u travagliu aumenterà di circa 1% in 2025 è 2026. Hè duie volte di a crescita media annuale dapoi u 2000 ! Certamente, una dumanda più alta pò dà un impulso à a produtividade, perchè pò furzà u travagliu inattivu è accumulatu à mette in marcia. Ancu cusì, se a produtividade aumenta di 1% – cum'è u BCE predice – è i salari aumentanu di 3,5%, questu hè circa 2,5% di inflazione. Inoltre, i decisori pulitichi anu ricunnisciutu chì sta "scelta prevista in a produtividade […] ùn avia ancu apparsu in i dati attuali".

È i prufitti sò ugualmente incuragisce? Ancu s'è i gestori di compra anu riportatu un aumentu più lento di i so costi di input, l'imprese anu fattu aumenti di prezzu più grande in Aostu. I prezzi di vendita aumentanu à u ritmu più veloce in quattru mesi, è à un ritmu sopra à a media. Dunque, mentre chì i tassi di u BCE si rallegravanu chì "a pressione di i costi domestici da a crescita di i salarii elevati, ancu in u settore di i servizii, era sempre più tamponata da i profitti unitario", l'ultima indagine PMI suggerisce chì e cumpagnie puderanu espansione un pocu di novu i so margini.

L'espansione in corso di i marghjini di prufittu hà veramente u BCE preoccupatu di l'efficacità di a so pulitica monetaria. U Cunsigliu di Guvernazione hà discututu se a so postura restrittiva affetta abbastanza tutte e parte di l'ecunumia, è soprattuttu u settore chì hè attualmente rispunsevule per e pressioni inflazionistiche più forti: "a crescita cuntinua di i prufitti in u settore di i servizii, ancu s'ellu à tassi più bassi, è a forza. di a dumanda di servizii suggeria una trasmissione più debule di a pulitica monetaria ".

Tali preoccupazioni ùn urlanu micca taglii rapidi di freccia. Iè, un altru tagliu di tariffu o dui lascianu sempre a pulitica in u territoriu restrittivu, ma s'ellu hè ancu restrittivu quandu i tassi calanu à 3% o più bassu hè menu chjaru. Eppuru, u mercatu cuntinueghja à u prezzu di una chance decente di riduzioni di i tassi back-to-back. Chì pò riflette preoccupazioni nantu à a forza di l'ecunumia di l'Eurozona: i PMI ùn anu micca esattamente dipintu una prospettiva rosa per l'attività. In ogni casu, in una prospettiva chì pare sempre più stagflationary – cum'è alcuni pulitichi di u BCE anu ancu cunclusu – u BCE pò veramente permette di fucalizza nantu à a mità "stag-" quandu a parte "-flationary" hà superatu u target per tantu tempu? Hè certamente bisognu di un saltu di fede chì a crescita più lenta porta ancu à menu inflazione di a dumanda in u periodu avanti, è chì l'expectativa d'inflazione restanu ancorate finu à questu succede.