U CIO di u Fondu di $ 250 miliardi teme a reversione dolorosa di e “dissonanze attivate da Fed” trà a realtà è u mercatu

Autore di Ted Rivelle, CIO di TCW,

Un scientistu rinumatu per avè discorsi eccitanti è ispiratori avia viaghjatu di cità in cità cù u so chauffeur. Dopu chì u discorsu hè statu finitu è ​​u publicu applaudì è si alzò in piedi, u chauffeur hà parlatu cù una certa irritazione à u scientistu:

«A sai, ti sentu à sente sti stessi discorsi, notte dopu notte, è li dite esattamente parola per parola! Aghju fattu a scumessa di pudè fà u vostru discorsu in u nostru prossimu locu ".

U scientistu, un pocu miffed, rispose:

"Va bè, perchè ùn scambiamu micca panni, è vi cunduceraghju à u prossimu locu, è voi, u mo chauffeur, pudete pronunzia u mo discorsu."

Eppuru, u chauffeur – vestutu da u scientistu – hà fattu un discorsu straurdinariu è torna u publicu hà lampatu è applauditu. Tuttavia, sta volta u moderatore si hè alzatu è hà dettu: "Wow – discursu stupefacente. Ma pensu chì avemu qualchì tempu per e dumande ".

Un omu in l'audienza s'arrizzò è dumandò un puntu esotericu.

U "chauffeur" hà fighjatu l'omu è hà dettu: "Eppuru, questu deve esse nantu à a più stupida domanda chì mi sia mai stata posta. È solu per mustrà vi quantu hè stupidu, aghju da avè u mo chauffeur – chì stà in daretu là – risponde à què per voi! "

Sala degli Specchi a Versailles, Francia. L'Opulenza di Versailles ùn Riflette micca i "Fundamentali" Sottostanti di a Francia cum'è Nazione

Finu à avà, u "publicu" d'investitori di a Fed hà battutu è acclamatu ogni dichjarazione di sustegnu di a banca centrale per i mercati di capitali.

Ma, cum'è l'omu in l'audienza cù a quistione "scema", avemu una di e nostre: cumu suppressione di i tassi "per sempre" incentivanu i cambiamenti chì sò necessarii per riallineare i prezzi di l'assi cù l'ecunumia reale? Assai hè cambiatu: milioni travagliavanu da casa, u cummerciu elettronicu s'hè allargatu assai in portata è scala, Starlink prumette una cunnessione per tutti, in ogni locu, è a tecnulugia mRNA hà realizatu in 66 ghjorni ciò chì hà pigliatu 20 anni i circadori di poliomielite. Sicuramente, l'usu di e risorse deve adattassi è i prezzi di l'assi devenu riflettere à l'addattamenti.

In breve, a ricerca di a Fed di risultati favorevoli per l'investitore hà permessu dissonanze trà a realtà fundamentale è i prezzi di u mercatu di capitali chì puderete guidà un SUV, se puderete cumprà unu! Cunsiderate a mancanza di corrispondenza tra l'inflazione misurata (convenzionalmente) è quella di u rendiment inferiore di u Tesoru di 10 anni:

CPI YoY vs. US 10-Year Treasury Rendimentu

Fonte: Bloomberg

Mentre i Tesoreri negativi veri chì rendenu ùn sò micca esattamente novi, ùn avemu micca vistu stu gradu di tassi negativi dapoi l'anni 1970. Forse tuttu hè solu una cosa unica, un "transitoriu" chì accade. Eppuru, cù un stimulu fiscale "tuttu in" ancu mentre u travagliu, i chips semiconduttori, a capacità di i cuntenienti, ecc. Restanu in mancanza, ogni osservatore ragionevule pò almenu ricunnosce chì dichjarà l'inflazione morta pò esse prematura. È, cum'è u mercatu di u Tesoru serve cum'è u fundamentu di a valutazione per tutti i mercati di risicu, a scumessa chì i prezzi elevati di l'assi oghje fermanu supportabili riposa nantu à l'ipotesi micca pruvata chì a Fed pò cuntinuà à riprime i rendimenti di u Tesoru senza risicà un "sbloccu" di l'inflazione.

I tassi bassi è i prezzi elevati di l'assi anu guasi banditu i pagamenti di creditu. Testimuniassi di u livellu guasgi scandulante à u quale i defaults di bonu di rendimentu elevatu sò cascati. Infatti, ancu s'ellu ùn hè micca indicatu nantu à sta carta, di lugliu 2021 ùn hà mancu vistu un default di bonu.

Obligazioni à Rendimentu Massimu à Long Termu Default Rate: 3.3%

Fonte: JPMorgan

Ebbè, quale puderia esse da u latu di più fiaschi d'affari, dite? Ié, ma u fiascu "evitatu" da un finanzamentu artificiale favorevule significa veramente chì u fallimentu hè solu "posticipatu". A realità di u cambiamentu in l'ecunumia in generale significa necessariamente chì "churn" (adattazione) duverebbe accade. Quandu e condizioni cambianu, ci sò sempre vincitori è perdenti, è in effetti, hè statu u tardu, grande economistu Milton Friedman chì hà dichjaratu chì l'impresa privata ùn hè micca un sistema di prufitti, ma piuttostu un sistema di profitti è perdite. Nunda cum'è un prezzu di l'azzioni chì si precipita o i finanziatori scumudati per focalizà a mente di una squadra di gestione! Eppuru, cù i campi di u mercatu di capitali inundatu di liquidità di a banca centrale è fecundatu da u più grande prugramma federale di prestiti è spese dapoi u 1945, l'imperativu di adattassi cù i tempi hè attenuatu.

A Spesa Federale Cum'è Percentuale di u PIB hè à u Post-Seconda Guerra Mondiale

Fonte: A Casa Bianca, measureworth.com, TCW

Stimulu Monetariu Glubale chì Conduce i Prezzi di Equità Globali

Fonte: Bloomberg

In breve, a ricumpensa chì si coglie in i mercati di capitali hè u fruttu di l'esperimentu finanziariu chì hè a Teoria Monetaria Moderna (MMT). Cù redditu "organicu" è prufitti in poca offerta, larghezza publica furnisce ciò chì hè "necessariu". Forse questu ùn hè micca esattamente una nutizia à nimu, ma mette in risaltu ciò chì pò esse l' osservazione più critica nantu à a strategia di i ligami oghje : a Fed è l'azzioni pulitiche generalmente "paganu" l'investitore per allineare a strategia di portafoglio cù questu ambiente MMT temporariu, se micca instabile. .

Per avà, hè veru chì l'impegnu à MMT hè abbastanza solidu da dà l'investitore alerta opportunità di "pranzu gratuitu". Un esempiu di questu riguarda à "arbitrarà" u massiccia prugramma QE di a Fed chì si rivolge à Fannie, Freddie è GNMA, securitizazioni sustenute da ipoteche. Cumu hè oghje, a Fed compra casi 5 miliardi di dollari di questi ogni ghjornu di travagliu, tuttu in u mercatu TBA avanti . A cunsequenza di questu hè stata chì l'investitore hà ricevutu un "rigalu" in forma di tassi di finanzamentu implicitamente anormali bassi in u mercatu TBA, per cortesia di una Fed insensibile à u prezzu chì i compra, piove o brilla. È, mentre hè u casu chì l'ipoteche anu generalmente sottoperformatu in u 2021, u benefiziu di sta strategia accresce in a forma di una "sicura" spargugliata nantu à i Tesori per pussede l'esposizione ipotecaria più un 50-75 punti basi addiziunali di rendimentu annuale chì vene da pussede i cuntratti TBA "fora di u mese".

A Specialità di Rullione di Coupon di Produzione Rappresenta Rendimentu in eccessu annualizatu resu pussibile da i Tariffi di Finanziamentu TBA Sub-Mercatu

Fonte: Citi, TCW

Un'altra occasione di nascita chì pò sbuccà da e distorsioni MMT d'oghje pò dimustrà in u mercatu cummerciale immubiliare. Per esempiu, mentre una certa realità in forma di delinquenze elevate hè stata attraversata da i segmenti di vendita è hotel (ancu se forse micca ancu abbastanza!), Truvemu colpente chì e delinquenze in l'uffiziu sianu appena partuti da i so livelli pre-pandemichi. E valutazioni di l'uffiziu è i flussi di cassa associati à i locazioni d'uffiziu ponu guidà pienu u cambiamentu fattu da a marea "travagliu da casa"? Sicuramente, i flussi di cassa di l'uffiziu CRE devenu aghjustà cume devenu e valutazioni CRE.

Retail è Hotel CRE Delinquencies

Fonte: Bank of America, Intex, TCW (basatu annantu à i dati di i cundutti CMBS)

Deliquencies d'Uffiziu

Fonte: Bank of America, Intex, TCW (basatu annantu à i dati di i cundutti CMBS)

Durante questi anni di pandemia, a Fed hà "offertu pagamentu" à quelli chì anu alliniatu e so strategie cù quella di a banca centrale. Tuttu bè, induve un pranzu di rigalu hè in offerta, pigliate! Dice questu, u successu di l'investimentu ùn hè micca solu "oghje", ma piuttostu basatu annantu à una cuscenza chì u zeitgeist di l'investitore pò – è cambierà -. Quandu si faci, ùn sò emessi avvertimenti. Dunque ci vole à rispettà a preparazione per sta redirezione definitiva aduprendu un framework di valore.

A sperimentazione si faci à un ritmu spaventosu. L'assunzione blasé chì a Fed sà induve andemu è chì a pulitica ùn serà mai sfidata cù successu da quellu "omu" in u publicu hè un pensamentu desiderante. Una di e putenti lezioni di a storia finanziaria hè chì e realità fundamentali anu un modu per fà cresce i migliori è più brillanti decisori pulitichi. Ch'ella sia quella futura pausa vene in forma di più alti tassi reali, più alti tassi di default, o entrambe, strategie chì anu prosperatu cù a politica di a Fed si troveranu lasciate fora à u fretu. Nisun tempu cum'è u presente per preparà, è restà adattabile.