“Semu campendu in un mondu di sognu?”

Scritta da David Robertson via Areté Asset Management,

U primu quartu hè statu turbulente. L'inflazione persistente hà prumessu à a Fed per ottene assai più disgraziata nantu à a pulitica monetaria è l'invasione di l'Ucraina da a Russia hà tiratu i mercati di e commodities in turbulenza.

Era ancu un trimestre punitivu per parechji investitori. L'azzioni anu svenutu è rimbursatu, ma anu sempre finitu per u trimestre. I ligami sò stati brutalizzati cù unu di i peggiori quartieri mai. Comu tali, era ancu una di e pochi occasioni per quale l'investituri di fondi equilibrati ùn sò micca stati cuscini da i colpi. A grande quistione avà hè, era questu solu un blip o era u principiu di un paisaghju d'investimentu novu è più ostili?

Vivemu in un mondu di sognu ?

Malgradu tutte l'agitazioni in u trimestre, l'S&P 500 hà finitu solu 6% da u so massimu di tutti i tempi, ancu s'ellu era statu quasi 14% à un puntu. Tale resilienza à a luce di venti in contra abbastanza sustinienziali prughjettanu una complexione surreale nantu à u paisaghju. Robert Armstrong hà capitu e cuntradizioni in u newsletter "Unhedged" di FT:

L'inflazione hè scalding, è a Fed hè vigilante. Flirtemu cù una curva di rendiment invertita. Eppuru i mercati, à ghjudicà da a curva di futuri di i fondi Fed, i prezzi di l'azzioni è altri indicatori, dicenu chì andemu in i prossimi anni senza chì u bancu cintrali di i Stati Uniti hà bisognu di elevà i tassi ancu à 3 per centu, è senza cascà in recessione.

Si dumanda: "Vimu in un mondu di sognu?" è poi cuntinueghja à discrive: " Hè una forma strana di dissonanza cognitiva: per parlà cum'è s'ellu ricunnosce i venti in contra è micca u prezzu. Sperendu, forse, chì ùn si materializzaranu, dopu tuttu. "

Una forma strana simile di dissonanza cognitiva hè accaduta l'autunnu passatu. Cù l'imprese CPI chì venenu à alti livelli di una sola cifra è a Fed ricusendu ancu di appughjà nantu à i freni monetari, i tassi d'interessu à longu andà fermanu quantunque relativamente insulati da tali preoccupazioni, stendu intornu à 1.5%. Aghju indirizzatu stu prublema in una rivista di u mercatu in ghjennaghju . In retrospettiva, l'investitori di bonu stavanu veramente vivenu in un mondu di sognu.

A forma strana di dissonanza cognitiva hà ancu infettatu u regnu geopoliticu. Pocu persone s'aspittavanu chì Putin invadissi veramente l'Ucraina, cumprese parechji cù relazioni cummerciale in Ucraina è Russia. Cù tanti pirsuni cusì sostanzialmente fallimentu per cuntà adeguatamente risichi identificabili, ci hè a quistione: "Perchè?"

U grande recalculazione di risicu

La thèse d'Edward Alden, qu'il a exprimé à Foreign Policy, équivaut à « un grand recalcul du risque » . U so rapportu cita Barry Lynn, direttore esecutivu di l'Istitutu di Mercati Aperti, chì hà descrittu: "E corporazioni anu custruitu u sistema di produzzione più efficiente chì u mondu hà mai vistu, perfettamente calibratu à un mondu induve nunda di male ùn succede mai".

In corta, e cose cattive cumincianu à succede è e corporazioni anu bisognu di ricalibrate. Alden cunclude: "Un calculu sobriu di risichi è ricumpensa hè solu ciò chì hè necessariu avà". Semu in un ambiente cù più incertezza è dunque avemu bisognu di pianificà in cunseguenza.

Di sicuru, ùn hè micca solu e corporazioni à quale sta nova realità s'applica, ma ancu à l'investituri è à tutti l'altri. L'investitori, in particulare, anu longu ind'è i banche cintrali per assicurà chì "ùn succede nunda di male". Per a maiò parte di l'ultimi tredeci anni, hè statu veru.

Avà, cù l'inflazione persistente è a penuria di l'offerta aggravata da a guerra in Ucraina, i banche cintrali ùn anu più u lussu di serve cum'è prutettore di u mercatu. In u risultatu, l'investituri anu bisognu di pianificà a pussibilità di e cose cattive chì succedenu cum'è ùn anu micca fattu per parechji anni.

Rupture

Un esempiu eccellente per applicà sta insight hè a curva di rendiment. I tassi brevi anu cuminciatu à aumentà intornu à u principiu di l'annu novu è riacceleratu dopu chì Jerome Powell hà testimoniatu à u Cungressu à principiu di marzu. Cù i tassi longu chì ùn si muvianu quasi quantu, a curva di rendimentu appiattitu sustinibili.

L'interpretazione cumuni di una curva di rendiment invertita hè chì una recessione hè in strada. I tassi più alti nantu à a fine corta stringenu e cundizioni finanziarii – chì rallenta l'attività cummerciale. I tassi relativamente bassi nantu à a fine longa cunfirmanu chì a crescita resterà debule.

A crescita ecunomica negativa ùn hè micca u solu male chì pò succede. Jim Bianco furnisce una valutazione più generale di a curva. Cumu l'hà dettu in Twitter , i curve di rendimentu flattening "sò signalà chì u gran numaru d'aumentu di i tassi romperà qualcosa in i mercati, l'ecunumia è / o a fontaneria finanziaria (repo)". Puderia esse l'ecunumia chì si rompe, ma puderia esse ancu altru.

In quantu un appiattimentu significativu face presagià chì i prublemi sò in strada, induce esattamente u tipu di "calculamentu sobriu di risichi" chì Alden appruva. À quellu puntu, un risicu pussibule hè un crash in u mercatu di borsa. Dati i crashes in 2000, 2008 è 2020, sti incidenti viulenti sò sempre assai in a mente di parechji investitori. Inoltre, cum'è The Market Ear ( themarketear.com ) mostra, l'analogia di u mercatu attuale cù quellu di u 2008 hè unsettlingly similar.

Un grande crash di u mercatu cum'è quellu di u 2008 ùn hè micca l'unica pussibilità, però. I flussi significativi, regulari in azioni per via di a data di destinazione è altri fondi passivi furniscenu una offerta formidabile per azioni, indipendentemente da u prezzu o i fundamenti. Questi flussi furniscenu un ostaculu significativu à una grande vendita. Questu ùn significa micca chì ùn si pò accade, ma ci vole una massa enorme di flussi discrezionali per sopravvivere l'influssi automatici à i fondi passivi.

Un altru mutivu perchè e scorte ùn puderanu micca crash hè chì a Fed puderia intervene per impediscenu. Cum'è a Fed hà fattu parechje volte in u passatu, pò vultà rapidamente à vultà i rubinetti QE à u primu signu di "rottura". Ùn ci hè micca stipulazione, però, chì a Fed reagisce cusì rapidamente cum'è in u passatu o cum'è forza.

In verità, hè abbastanza ghjustu dì chì l'attitudine esterna di a Fed hà cambiatu datu i cumenti recenti chì venenu da a Fed (vale à dì da Lael Brainard è James Bullard). Basatu nantu à quelli cumenti, hè ancu ghjustu di assume chì a so funzione di reazione hè cambiata. In breve, se / quandu qualcosa si rompe in u futuru, hè ragiunate d'aspittà chì a Fed faci qualcosa di menu di a pulitica "tuttu, ma u lavabo di a cucina" chì hà implementatu in risposta à a pandemia.

Ùn hè micca difficiule d'imaginà chì un libru di ghjocu diversu seria assai più selettivu è più focu annantu à qualsiasi "rottura" particulari chì si verifica. Puderia esse cundizionale – solu durà per un cortu periodu. Puderia esse variatu – forsi implicendu certi acquisti di tituli per furnisce liquidità, ma mantenendu a stessa pulitica di tassi d'interessu. Puderà, o micca, include previsioni à longu andà nantu à a pulitica. In corta, ci hè un vastu spettru di pussibuli azzioni di rimediu chì a Fed puderia piglià chì caduta luntanu da u prugramma QE post-pandemia.

Pruvemu un altru scenariu per a dimensione. Imagine chì a Fed faci ciò chì dice è mantene i tassi di caminata è principia à riduce u so bilanciu. I rendimenti di u tesoru continuanu à cresce. U valore di i ligami continua à calà. I fondi di pensione, chì devenu esse attribuiti trà azioni è obbligazioni, anu da mantene l'allocazione crescente à i bonds per mantene un equilibriu fissu. Quelli fondi devenu vene da un locu – cusì venenu da a vendita di stock. In un scenariu cum'è questu, l'azzioni ùn cadenu micca in calata, ma piuttostu sminuzzate mentre i fondi di pensione si riequilibranu continuamente per mantene u so pesu miratu di ligami.

Eppuru un altru scenariu hà u creditu chì guida a strada. Cum'è l'Observatore di Tassi d'Interessi di Grant osserva bè, "E cumpagnie altamente leveraged facenu megliu cù una volatilità economica bassa". Cù tassi più alti è una volatilità più grande, e cumpagnie altamente leveraged diventanu menu prufittuali è anu più difficiuli di rinfurzà u debitu. Forsi a strada per i stocks hè un ghjocu lento è grinding of attrition economica. Menu drammaticu, ma cum'è efficace.

Infine, i stocks ùn sò micca l'unicu cose chì ponu rompe. Cum'è Zoltan Pozsar spiega in un pezzu recente, i sistemi di valuta importanu – ma ancu i veri, i sistemi di merci. Cum'è evidenziatu da a guerra in Ucraina, u cunflittu è e sanzioni ponu disturbà massivamente a logistica di a consegna di merchenzie reali. I disrupzioni significanu rotte cummerciale più longu, bisogni di finanziamentu più grande è più incertezza in generale. Tutte queste cose aghjunghjenu i costi di e merchenzie in più di i prezzi più alti causati da a mancanza di supply. Pozsar deliberatamente mette in risaltu u putenziale di prublemi in i mercati di e materie prime dicendu: "I tappe bruschi sò per avè un novu significatu".

Implicazioni

Allora, a risposta corta à a quistione hè "Iè", simu in un paisaghju d'investimentu novu è più ostili. Dopu avè cundiziunatu per anni per ignurà u risicu, l'emergenza di l'inflazione è u cunflittu geopoliticu cambia u ghjocu. I banche cintrali ùn anu più a flessibilità di salvà u ghjornu ogni volta chì succede qualcosa di male. Tutti avemu bisognu di ricalibrate à stu novu ambiente è gestisce u risicu più attivamente.

Un altru puntu hè chì u risicu ùn hè micca solu un fenomenu binariu. Ùn ci hè micca solu risicu o grande risicu; Questa hè una carattarizazione troppu simplice. U risicu pò vene in a forma di un unicu, grande avvenimentu destabilizzante, ma pò ancu vene in forma di una longa grind di cundizioni più duru. I sforzi di mitigazione di risichi per queste cundizioni sò diffirenti è ovviamente ancu più costosi se impiegati cum'è un pacchettu cumminatu.

In modu più generale, u più grande risicu hè quellu di l'incertezza – ùn sapendu mancu ciò chì puderia succede, è ancu di cunnosce e probabilità. A principiu di questu annu, micca assai persone avianu a Russia chì invadia l'Ucraina nantu à a so carta di bingo. Una scuperta gamma di risultati potenziali puderia spuntà da quellu avvenimentu solu. L'incertezza, per a so stessa natura, hè difficiule di assicurà. In u risultatu, a risposta più sensata hè di riduce l'esposizione à u risicu in tuttu.

Cunclusioni

L'investituri anu patitu una quantità di attacchi di turbulenza da a crisa finanziaria è ogni volta hà fattu u più sensu di cavalcà. Ùn hè maravigghiusu chì parechje attitudini versu u risicu sò cusì disprezzanti.

Questa volta, però, ci sò boni ragiuni per crede chì una recalculazione di risicu hè necessariu invece. Ci hè ancu una bona evidenza per sustene quella vista. Mentre chì e cundizioni di liquidità sò prubabilmente boni per e prossime settimane per via di i ricivuti di l'impositu staghjunali, l'investituri à longu andà anu da vede più cum'è una opportunità per riduce u risicu chì per aghjunghje. Quelli chì cuntinueghjanu "a campà in un mondu di sognu" sò prubabilmente svegliati à un incubo.