Quantu hè Grande u Settore di e Proprietà di a Cina, è duie Dumande Chjave nantu à i Rischi di Politica è di Coda

Mentre u largu mercatu bursariu americanu si stava sciugliendu giddily in a settimana passata, e cose in Cina andavanu di male in peghju cun Evergrande chì hà da esse ufficialmente in difettu u 23 d'ottobre quandu u periodu di grazia di u so primu impagamentu finisce, è cù u cuntagiu scuzzulendu u mercatu immubiliare lucale – chì cumu avemu spiegatu a settimana scorsa ghjustu vistu u più numeru di vendite di pruprietà "catastrofiche" dapoi a crisa finanziaria glubale – mandendu obbligazioni spazzatura cinese denominate in dollari à tutti i tempi elevati rendimenti.

Dunque, ancu s'ella hè issa saviezza cunvinziunale chì a crisa di a pruprietà di a Cina hè cuntenuta (cum'è a so crisa energetica simultanea hè ancu in qualche modu cuntenuta), dumandemu di differisce, è suggerimu chì a crisa chì colpisce a più grande classa d'assi di u mondu hè solu à l'iniziu è hè circa di trascinà a China in un "sbarcu duru", cù u mondu à seguità.

È iè, cù un valore di l'attivu tutale di 62 trilioni di dollari chì raprisenta 62% di a ricchezza di e famiglie, u settore immubiliare cinese ùn hè micca solu 30 volte più grande di u capu di u mercatu di tutti i cryptos è ancu più grande di u bonu di i Stati Uniti è di u mercatu di borsa, ma hè u "patrimoniu" chjave chì sustene tuttu u sistema finanziariu chinoisu chì i so depositi in ultima verificazione eranu più di u doppiu di quelli di i Stati Uniti. In altre parolle, se u settore immubiliare di a Cina oscilla, u mondu face una depressione garantita .

Dunque, datu a crescente debolezza in u settore di a pruprietà di a Cina, chì hè stata messa à u focu datu una intensa pressione regulatrice nantu à a leva di i sviluppatori è à l'esposizione à l'ipoteca di e banche, è a conseguente contrazione di l'attività di vendita è di custruzzione, hè naturale di dumandassi quantu significativu un successu puderebbe pone sia à a Cina sia à l'ecunumia glubale. Per aiutà a ghjente à avè un sensu di scala, quì sottu ci estremu alcuni di i risultati principali da una nota recente di Goldman chì mostra quantu hè u settore di a pruprietà di a Cina.

1. Una larga gamma di stime per a scala di u settore immubiliare di a China – finu à circa 30% di u PIB – sò state ripurtate in i media è da altri analisti. Diverse definizioni di l'ambitu di u settore contanu largamente per a disparità.
2. E distinzioni più impurtanti sò chì tippi di edifiziu sò inclusi (residenziale, non residenziale, o tutte e custruzzioni cumpresi l'infrastruttura), chì attività ecunomica hè inclusa (solu a custruzzione stessa, o tuttu u valore aghjuntu incrustatu in a residenza finita per esempiu materiali fabbricati in casa) , è sì i servizii immubiliari cunnessi sò ancu inclusi.
3. Una definizione stretta di "attività di custruzzione residenziale cum'è una parte di u PIB" puderia esse bassu à 3,6% di u PIB. Espansione di questu per includere tutte l'attività domestica cunnessa – per esempiu materiali cum'è metalli, legnu è pietra prodotta in casa è aduprata in a custruzzioni di case, è ancu servizii cum'è attività finanziarie è servizii d'affari aduprati direttamente o indirettamente da u settore di l'abitazione – conterebbe 12,4% di u PIB. Aghjunghjendu a custruzzione di edifizii non residenziali è a so attività assuciata u porterebbe à 17,7%. Infine, cumprese i servizii immubiliari – chì mostranu una alta correlazione cù tendenze di pruprietà più larghe – piglierà u numeru à 23,3%. (Tutti questi numeri sò basati nantu à dati dettagliati 2018, è escludenu e spese d'infrastruttura chì ùn sò micca direttamente ligate à l'edificii residenziali è non residenziali).
4. A parte di u settore di a pruprietà in l'ecunumia chinesa hè cresciuta abbastanza constantemente in l'ultima decada, dopu à a crescita di a ripresa alimentata da stimuli subitu dopu a crisa finanziaria di u 2008.

Scavendu in a definizione di u "settore immubiliare", ci sò trè dumande principali chì devenu tene à mente:

1. Chì tippi di custruzzione? Una differenza impurtante hè in chì tippi d'attività di custruzzione sò incluse. A custruzione si compone in generale di trè categurie: abitazioni residenziali, edifici non residenziali è custruzzione ligata à l'infrastruttura. In Cina, a custruzzione residenziale pare esse circa a metà di a custruzzione tutale – u restu hè o custruzzione di edifici non residenziali o opere di ingegneria civile, più una piccula quantità di attività di installazione / decorazione. Specificamente, l'edificii residenziali è non residenziali rapprisentanu intornu à u 70% di a custruzzione tutale, è u spaziu residenziale in custruzzione hè tipicamente circa u 70% di u spaziu tutale in custruzzione.

Innota chì questa parte di ~ 50% per a parte residenziale di a custruzzione tutale ùn hè micca insolita in a prospettiva internaziunale. Per esempiu, a parte residenziale hè simile in i Stati Uniti – ancu s'ella hè ghjunta in a gamma 60-70% durante l'anni di punta di a bolla immobiliare – è hè stata circa 40-50% in Corea di Sud da qualchì tempu.

2. Chì tippi d’attività ecunomiche (solu custruzzione, o tuttu ciò chì hè necessariu per compie u bastimentu finitu)? Una distinzione ancu più impurtante hè chì tippi d'attività si contanu. Strictamente parlendu, l'industria di e costruzioni stessa riprisenta circa 7% di u PIB di a China. Questu riprisenta salarii, prufitti è tasse da u settore di e costruzioni (indipendentemente da chì tippu di custruzzione o da chì utilizatori finali). Questu hè u valore aghjuntu di u settore di e costruzioni stessu, o l'attività strettamente definita di custruisce cose.

Tuttavia, l'industria di e costruzioni usa assai produzzione da altri settori – sia materiali (cimentu, legnu, acciaio, ecc.) Sia servizii (trasportu di materiali, servizii finanziarii) per creà edifici finiti. Dittu altrimente, ci sò assai "ligami arretrati" da u settore di e costruzioni: un acquistu di casa richiede micca solu u valore aghjuntu da l'industria di e costruzioni, ma ancu u valore aghjuntu da l'industrie "upstream" chì furnianu i materiali è eranu altrimenti implicati in u cumplimentu di u pruduttu finitu.

Per uttene qualchì intuizione per questu, in u graficu sottu, Goldman mostra quantu di u valore aghjustatu domesticu di ogni industria va in ultima istanza in "dumanda finale" di l'industria di a custruzzione (acquisti di pruprietà da i consumatori o investimenti in pruprietà da e imprese). Per esempiu, circa un terzu di u valore aghjuntu in i "prudutti di legnu" entra in custruzzione, circa a metà di u valore aghjuntu di metalli di basa entra in a custruzzione, è essenzialmente tuttu u valore aghjuntu di a custruzzione entra in a dumanda finale di a custruzzione. (Nota chì questu include esigenze dirette è indirette – per esempiu, a produzzione di metalli di basa chì hè venduta à l'imprese di l'industria di a fabbricazione di metalli chì poi vendenu à u settore di e costruzioni saranu contate cum'è parte di a dumanda finale per a custruzzioni.)

U prossimu graficu mostra chì frazione di a dumanda finale per a custruzzione hè furnita da ogni settore. À propositu, se pensemu à questu cum'è "u valore aghjuntu domesticu tutale incrustatu in un appartamentu", quasi u 30% di questu hè furnitu da attività di custruzzioni, 8% da prudutti minerali non metallici, ecc.

Da a prospettiva di u valore aghjuntu naziunale tutale da tutte l'industrie integrate in a dumanda finale di l'industria di e costruzioni, a dumanda finale di l'industria di a custruzzione generale conta circa un quartu di u PIB di a China. Questa stima hè basata annantu à a tavula "input-output" più recente di a China (2018) – chì indica l'output finale di ogni industria, è quant'è quantu input hè adupratu da l'altri.

3. Devenu esse inclusi i servizii immubiliari. Alcuni analisti si focalizanu solu nantu à a custruzzione di pruprietà, mentre chì altri aghjunghjenu u settore di i "servizii immubiliari" per esempiu u leasing è a manutenzione di l'edifici quandu si stima l'impattu di u settore di l'abitazione di l'ecunumia. Queste attività cuntribuiscenu circa 6-7% di u PIB in Cina. In parechji paesi, i servizii immubiliari sò un pocu menu volatili cà a custruzzione di case. A ragione probabile hè chì i servizii immubiliari si riferiscenu in parte à u stock di edifici esistenti cà u flussu di a custruzzione di novi edifici. Ancu s'ellu ci hè statu un crash di l'abitazione è a custruzzione di l'edificiu si ferma, a maiò parte di i servizii immubiliari puderanu teoricamente cuntinuà. Cum'è prova di questu, in u crash di l'abitazione in i Stati Uniti, u PIB di u settore di e costruzioni hè calatu di ~ 30% piccu à u minimu, ma i servizii immubiliari ùn anu mai diminuitu. Dice questu, in Cina u settore di i "servizii immubiliari" hè statu significativamente più volatile, guasgi quant'è volatile cum'è u settore di e custruzzioni stessu.

Cuntribuzioni per tippu di dumanda è attività

Tenendu questi trè fattori in considerazione, Goldman mostra in seguitu e quote stimate di l'attività di a Cina in u prossimu graficu, è scumparte a custruzzione in i so cumpunenti principali mentre mostra a parte attribuibile à i servizii immubiliari. A colonna "attività di settore" mostra a parte di u PIB contabilizatu direttamente da l'attività di quellu settore. In altre parolle, l' imprese è i travagliadori impegnati in tutti i tippi di attività di custruzzione anu fattu per 7,1% di u PIB di a Cina in 2018. A colonna "dumanda finale" mostra a parte di u PIB contabilizzata da tutte l'attività ecunomiche naziunali incarnate in a dumanda finale per quellu settore . In altre parolle, a dumanda di edifizii è altre custruzzione genera dinò dumanda di materiali è altri tippi di servizii – è aghjunghjendu u valore aghjuntu in a custruzzione è tutti questi settori "upstream" aghjunghjenu i numeri in a colonna di destra

Mettendu quì sopra inseme, a dimensione di u settore immubiliare di a Cina dipende dunque da a quistione chì vulemu risponde:

• Chì parte di l'attività ecunomica cinese rapresentanu i travagliadori / imprese chì participanu à a custruzzione residenziale? Quì, si deve guardà u valore aghjuntu naziunale (a colonna di sinistra). Questu hè 7,1% per a custruzzione generale è solu 3,6% per a custruzzione residenziale solu.
• Quantu attività ecunomica hè guidata da a dumanda di custruzzione di pruprietà residenziale? A dumanda di pruprietà residenziale cunduce u 12,4% di u PIB (colonna di diritta, seconda fila in u tavulu), perchè in più di l'attività di custruzzione crea una dumanda per tutti i materiali è altri servizii implicati in a custruzzione di l'edificii.
• Ciò di l'impattu di a dumanda totale per a custruzzione di pruprietà? Includendu l'edifizii non residenti è residenziali, è e esigenze totali in upstream di i dui, vulemu guardà u "valore aghjuntu domesticu in a dumanda finale" di a custruzzione di edifici residenziali + non residenziali. Questu hè 17,7% di u PIB (12,4% + 5,3%).
• Quantu di l'ecunumia hè in periculu da una calata di a pruprietà? Quì, pudemu aghjustà potenzialmente a dumanda finale per i servizii immubiliari à u calculu sopra. Questu seria un altru 5,6% di u PIB, chì suggerisce chì 23,3% di l'ecunumia – guasi un quartu – seria influenzatu.

Infine, se unu aghjusta tutte e custruzzioni è tutti i beni immubiliari è tutte e so attività assuciate, avemu un pocu più di u 30% di l'ecunumia (24,5% + 5,6%), ancu se vale a pena d'avvisà chì questu pò esse una definizione troppu larga per a prupietà settore, postu chì include attività ligata à l'infrastruttura, chì, se qualcosa hè prubabile di esse aumentatu da i decisori pulitichi in casu di grave debolezza di u settore di a pruprietà.

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Eppuru, ancu una bella stima grande, rotonda di 30% per quantu u settore immubiliare di a China cuntribuisce à u PIL, ùn abbraccia micca tutti i spillovers potenziali da una recessione di u settore di e costruzioni. Ci sò almenu trè altri:

1. Effetti di seconda volta. Un scossa per a custruzzione (o qualsiasi altru settore) implica una calata di i salarii è i prufitti di l'impresa in quellu settore. A so volta implica un redditu più bassu per i settori di e famiglie è di l'imprese – è un consumu è un investimentu più bassi rispettivamente. Tali effetti di "seconda volta" o "multiplicatori" ùn sò micca inclusi in e stime sopra.
2. Spillovers fiscali. A vendita di terreni raprisenta una parte impurtante di i rivenuti di u guvernu lucale in Cina (circa 1/3 in termini di rivenuti lordi). I guverni acquistanu diritti d'usu di a terra da l'occupanti rurali è i vendenu à u primu per via di aste à sviluppatori. Se i rivenuti di vendita di terreni falanu per via di una calata di l'alloghju (per mezu di una cumbinazione di menu vendite à l'asta è / o prezzi più bassi di i terreni), i bilanci saranu spremuti, ciò chì puderia limità a spesa è l'investimentu di i guverni lucali.
3. Spillovers à l'estranger via importazioni. Cum'è a più grande nazione cummerciale di u mondu, a Cina ùn ottiene micca tutti i so materiali di custruzzioni è altri input intermedi naziunalmente. In più di e stime quì sopra, chì si focalizanu annantu à u valore aghjuntu naziunale, circa l'11% di u valore aghjuntu tutale integratu in a dumanda finale di custruzzione di a Cina vene da fonti straniere. (Si tratta di circa 3% di u PIB di a China, ancu se hà più sensu di guardà l'esposizione di ogni cumpagnu cummerciale in quantu à a dimensione di a so propria economia.) Dunque, se vulissimu guardà a dimensione totale di u settore di e costruzioni in Cina in termini di guidendu l'attività ecunomica, indipendentemente da induve si svolge quella attività ecunomica (forse per paragunà u settore di e costruzioni di a Cina cù altri paesi cù livelli differenti di intensità d'importazione) a cifra in a cellula in cima à destra in a Figura 3 sarebbe 3% più grande.

Mettendu tuttu inseme, è u settore di a pruprietà di a Cina emerge cum'è a mamma di tutte e bombe à tempu finanziarie.

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Ciò chì ci porta à ciò chì hè l'ultima azzione politica di Pechino (s'ellu ci hè) per impedisce à sta putenziale putenza finanziaria di sparisce, è quali sò i rischi di coda addiziunali da cunsiderà.

Ebbè, cum'è nutatu sopra, u settore di a pruprietà di a Cina hà iniziatu a settimana cù forti prezzi in calata in tuttu u pianu, cù i ligami spazzatura di a Cina crateravanu à quasi tutti i minimi di u tempu è cun segni chì e preoccupazioni si sparghjenu nantu à u mercatu di creditu in Cina più largu cù spreads chì si stendenu in tuttu bordu. Alcune aghjurnamenti chjave:

• E nutizie recenti suggerenu chì e stress di e prupietà di a Cina si stanu sviluppendu. Unepochi di sviluppatori di pruprietà HY in Cina anu fattu annunzii durante l'ultime settimane in quantu à e so prossime scadenze di obbligazioni.
• L'11 d'ottobre, Modern Land hà lanciatu una sollecitazione di accunsentu per allargà a scadenza di a so obbligazione da 250 milioni di USD da vince u 25 d'ottobre di 3 mesi
• Xinyuan Real Estate hà annunziatu u 14 d'ottobre chì a maggior parte di i detentori di u so bonu di 229 milioni di dollari scaduti u 15 d'ottobre anu accettatu una offerta di scambiu. Nota chì Fitch cunsidereghja chì e duie transazzione sò scambii in difficultà.
• Inoltre, Sinic hà annunziatu l'11 ottobre chì ùn aspettavanu micca di fà u pagamentu di u principale è di l'interessi nantu à u so bonu di USD 250mn dovutu u 18 d'ottobre. Queste indicanu chì e sollecitazioni trà i sviluppatori sò in custruzzione.

Intantu, u periodu di grazia nantu à i pagamenti di u cuponu mancatu di Evergrande finisce prestu. Evergrande hà mancatu i pagamenti di u cuponu di USD 148MM l'11 d'ottobre. Questu hè venutu dopu avè mancatu un pagamentu di u coupon precedente u 23 di settembre . a settimana, a sucietà serà in difettu in questa obbligazione. Cù obbligazioni Evergrande USD à u prezzu intornu à 20, un impattu potenziale hè improbabile chì abbia un grande impattu in u mercatu, ancu se a sucietà sia capace di rimediare à u predefinitu precedente, questu puderia furnisce una sorpresa positiva per u mercatu.

Malgradu questi risichi crescenti, u mercatu hà fattu un forte ribombu à a fine di a settimana, cun nutizie emergenti chì i decisori pulitichi cercanu di accelerà l'appruvazioni di l'ipoteche (s'ellu ùn hè micca seguitatu da un allentamentu assai più aggressivu, stu passu ùn farà nunda, ma ritardà l'inevitabile da uni pochi di ghjorni).

E mentre a strategia di creditu di Goldman in Cina Kenneth Ho scrive da a notte à a notte chì a valutazione hè economica in tutti i segmenti più bassi in a pruprietà di a Cina HY, a direzzione di u mercatu dipende da se saranu capaci di rifinanziare è evità i difetti. In particulare, elabure chì cù 6,2 miliardi di dollari di obbligazioni HY di pruprietà cinese maturendu in ghjennaghju 2022, a direzzione pulitica in i prossimi dui mesi serà a chjave. E postu chì Goldman ferma in u bughju nantu à ciò chì Pechino farà dopu, postu chì ferma "difficiule di prevede cumu si svilupperà a pulitica in e prossime settimane", Goldman preferisce aspettà segni più chjari di turnu puliticu prima di passà più in basso u creditu spettru.

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Questu ci porta à ciò chì Goldman chjama duie dumande chjave nantu à a pruprietà di a Cina – politica è rischi di coda, chì dicteranu a direzzione di u mercatu di a pruprietà China HY .

Cum'è discututu in prufundità in i ghjorni recenti, a stretta situazione regulatrice di Pechino affetta di più in più un gruppu più largu di sviluppatori, postu chì i livelli di attività rallentanti aghjunghjenu preoccupazioni in tutta a prupietà China HY. Per u periodu da u principiu di aostu à a prima settimana d'ottobre, u voluminu di e transazzioni terrestri cratered da 42,5% paragunatu cù u listessu periodu di l'annu passatu, è per u voluminu di transazzioni di pruprietà, questu hè diminuitu di 27,0%.

Cundizioni di creditu difficiule è vendite deboli aghjunghjenu pressione à i flussi di cassa di i sviluppatori, è questi fattori sò ciò chì hà purtatu à a ripresa di i defaulti è di e sollecitazioni in a prupietà China HY. Dunque, a menu chì ùn ci sianu segni chiari di un allentamentu in a direzzione pulitica, Goldman prevene chì i prublemi di rischi di coda sò improbabili di calà, è questi dicteranu a direzzione di u mercatu HY di a pruprietà cinese. Cum'è nutatu da a squadra economica di Goldman in Cina, l'offerta di creditu detiene a chjave per e prospettive di l'alloghju di a Cina à breve termine, sottolineanu a necessità di adattamenti pulitichi per stabilizà u mercatu di l'abitazione. Incidentalmente, l'ultimi numeri mensili di creazione di creditu cinese anu mostratu una modesta mancanza di aspettative, cume i flussi totali di TSF sò entrati in 2.928TN, ghjustu sottu à u consensu 3.050TN, è in crescita di 10.1% Y / Y, inferiore à u 10.3% in Aostu (u a fodera d'argentu hè chì M2 hà risuscitatu 8,3%, da 8,2% in Aostu è sopra u cunsensu 8,2%).

Dice questu, datu u forte rallentamentu di i livelli di attività di e pruprietà residenziali in l'ultimi dui mesi, a situazione pulitica sembra esse rilassata durante e duie settimane passate, se un pocu più lentamente di a maggior parte avia aspettatu. U tavulu quì sottu riassume una serie di annunzii di politica è di rapporti di nutizie chì suggerenu qualchì allentamentu di e politiche si stanu accadendu.

Chi dissi u annunci è affirmazioni policymakers 'ùn boxes una grande passata in a direzzione pulitica megliu ancora. Per esempiu, e misure più cuncrete cume e sovvenzioni à l'acquirente di case è a riduzione di i tassi d'interessu di i prestiti per a casa sò cundotte à livellu di una cità, è micca naziunale. E mentre Bloomberg hà riferitu chì i regulatori finanziari anu infurmatu una serie di grandi banche per accelerà l'approvazioni ipoteche, i dettagli precisi mancanu. L'azzioni recenti sò dunque per u più in ligna cù a pusizione pulitica generale. Da una parte, i decisori pulitichi restanu focalizzati nantu à l'obiettivu à mediu termine di u sbilanciu, è voleranu evità di stimulà eccessivamente è riflettà u settore di a prupietà; da l'altra parte, i decisori pulitichi anu dichjaratu ch'elli volenu un mercatu immubiliare stabile è per evità i risichi sistemichi da l'emergenza, suggerendu ch'elli cercanu di evità un eccessivu strettu. U prublema hè chì ùn ponu micca avè tramindui, è unu duverà eventualmente crack.

Goldman hè un pocu più ottimistu è scrive chì truvà un equilibriu richiederà tempu, aghjunghjendu chì "data a necessità di bilancià l'ubbiettivi pulitichi cuncurrenti, altre misure puderebbenu cuntinuà à emergere à pezzi, è a visibilità nantu à u tempu è u tippu di azzioni pulitiche sò limitate. " D’altronde, forse ci vole à esse più risicu di svantaghju versu u settore pruprietariu prima di vede un cambiamentu più decisivu di direzzione in a pusizione pulitica. Ciò significa chì i prublemi di rischi di coda sò improbabili di calà, malgradu i segni chì a direzzione pulitica cambia gradualmente.

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Assumendu chì l'aiutu ùn vene micca à tempu, a prossima dumanda chjave hè quantu a grassa hè a coda cum'è una grande quantità di cummerciu di obbligazioni à livelli stressati. Oghje ghjornu, u mercatu immubiliare chinoisu hè prezzu in livelli elevati di stress. A so distribuzione di i prezzi hè indicata quì sottu indicendu chì u 38% di e obbligazioni (da nozziunali pendenti è esclusi i prestiti inadempienti) sò cummercianti à un prezzu inferiore à 70, è u 49% di e obbligazioni sò inferiori à un prezzu di 80.

I prezzi di u mercatu sò troppu ribassisti nantu à u risicu di a coda, o riflettenu accuratamente e sollecitazioni trà i sviluppatori immubiliarii? Cù i decisori pulitichi chì puderanu mantene u so scopu à mediu termine per sminuisce u settore di a pruprietà, hè improbabile chì e preoccupazioni di risicu di coda per i sviluppatori à leva più alta ùn diminuiscanu. Tuttavia, quantu "grassa" hè a coda dipenderà da a pusizione pulitica in i prossimi dui mesi.

Una grande sfida in avanti hè chì ci sò scadenze impurtanti di bonu in l'annu prossimu, chì influenzeranu assai u risicu di a coda. Come annunziatu sopra, un numeru di sviluppatori anu cunduttu o cercanu di compie riacquisti angosciati, è i tassi di impagamentu trà e pruprietà cinesi E cumpagnie HY sò in alza. Cusì, a situazione pulitica in i prossimi dui mesi serà critica.

Cumu hè indicatu in l'Esibitu 2, a maturità di l'obligazioni HY di a prupietà China sò relativamente leggere per u restu di u 2021, ma ripiglianu sustanzialmente in u 2022, cù USD 6,3 miliardi di obbligazioni chì maturanu solu in ghjennaghju!

Un elencu cumpletu di e maturità di l'obligazioni da avà à ferraghju 2022, hè indicatu quì sottu.

Vale à dì chì, se a politica di allentamentu per i prossimi dui mesi deve esse insufficiente per alleviare e condizioni finanziarie trà i sviluppatori, ci puderebbe esse una ripresa significativa di e sollecitazioni creditizie à l'iniziu di u 2022 appena a Fed lancia u so taper è cum'è un invernu fretu manda costi energetichi à livelli senza precedente.

Infine, per qualsiasi investitori chì cercanu una certa esposizione à u mercatu HY di a Cina supponendu chì u peghju hè finitu, Goldman accetta chì mentre a valutazione hè economica in tutti i segmenti più bassi in a pruprietà China HY, u determinante chjave per a direzzione di u mercatu ùn serà micca a valutazione, ma piuttostu dipende da se i sviluppatori saranu capaci di rifinanziare è evità i difetti – cioè, u schema Ponzi pò continuà .