Eccu e prossime sfide di a Fed
L'analisi di Pasquale Diana, Macroeconomistu Senior di AcomeA SGR
In e recenti sessioni di u mercatu ci sò stati movimenti assai forti nant'à u Tesoru di 10 anni, chì hà toccu brevemente 1,60% ghjovi scorsu, prima di stallassi à circa 1,45%. Ancu se u livellu ferma bassu paragunatu à a so storia, u Tesoru hè cresciutu appena menu di 100 pb da l'estate scorsa è da 50 pb da u principiu di l'annu. L'assi risicati (azzioni, valute emergenti) sò stati influenzati negativamente, temendu una spirale ascendente incontrollata di i tassi. I mercati anu ragiò di inchietassi?
Facemu un passu in daretu. Chjaramente u 2021 rappresenta un passu impurtante versu a surtita da a pandemia. Hè cusì preoccupante chì i tassi d'interessu riflettinu cundizioni più normali, è sopratuttu chì i rendimenti di u bonu à longu andà si alzanu? Ùn hè micca, benintesa. Tuttavia, ci sò dui fattori chì preoccupanu u mercatu. U primu hè a cumpusizione di u muvimentu di u Tesoru di 10 anni. U secondu hà da fà cù l'inflazione, è a risposta di a Fed.
A COMPOSIZIONE DI U MOVIMENTU DI U TARIFU
U tassu decennale hè datu da a somma di una cumpunente di e aspettative di l'inflazione (inflazione equilibrata) è di una cumpunente di u tassu reale (tassu reale). U muvimentu parente di ste duie variabili hè più impurtante chè u muvimentu di u Tesoru di 10 anni stessu. Quandu u tassu di 10 anni si muove guidatu da l'aspettative di l'inflazione, mentre u tassu reale ferma bassu è sott'à cuntrollu, l'assi risicati tendenu à fà assai bè. Questu hè perchè, da una parte, u miglioramentu di a crescita spinge l'aspettative di l'inflazione, chì spessu partenu da livelli ben inferiori à l'obiettivu di a banca centrale. D’altronde, un tassu reale bassu custante indica chì a pulitica monetaria ferma espansiunale è a banca centrale ùn hà micca intenzione di alzà i tassi. Hè ciò chì hè accadutu in a seconda metà di u 2020. U 10Y nominale hè aumentatu appena menu di 30 pb trà ghjugnu è dicembre, chjudendu l'annu à 0,90%. Durante questi sei mesi, l'aspettative di l'inflazione sò aumentate di circa 65 pb, mentre u tassu reale hè calatu di 35 pb. A nurmalizazione di e aspettative di l'inflazione (è di u ciculu ecunomicu) in presenza di tassi reali bassi è negativi raprisentava chjaramente u megliu scenariu per l'assi risicati. Dapoi u principiu di u 2021, avemu vistu chì i tassi di i 10 anni di i Stati Uniti anu continuatu à cresce, ma a cumpusizione hè cambiata. L'aspettative di l'inflazione anu cuntinuvatu à cresce di circa 20bp, arrivendu à 2,15-2,20%, i più alti livelli dapoi u 2013. A differenza di a seconda metà di u 2020, i tassi veri sò ancu aumentati, di pocu menu di 30bp. In sè stessu, una situazione in cui sia i breakevens di inflazione sia i tassi reali aumentanu ùn hè micca male per i mercati à risicu, fintantu chì questu hè un muvimentu cuntrullatu. Ciò chì hà spaventatu i mercati a settimana scorsa hè u muvimentu relativu di u tassu reale (+ 20bp) contr'à i breakevens di l'inflazione (-5bp). Una situazione in cui i tassi veri aumentanu mentre e aspettative di l'inflazione cadenu suggerisce un strettu monetariu destinatu à rallentà l'economia. Quandu sta cumbinazione si verifica (pensate per esempiu à u Taper Tantrum 2013) l'assi risicati tendenu à soffre.
U FED
Ancu se a Fed ùn hà micca mostratu sin'à avà a minima inclinazione per micca solu una alza di i tassi, ma mancu una diminuzione di l'acquisti QE (u famosu affusolamentu), u mercatu aspetta chì a Fed cummencia à aumentà i tassi versu a fine di u 2022., à u cuntrariu di ciò chì a Fed hà indicatu (nisuna alzata finu à a fine di u 2023). Perchè u mercatu hà decisu d'ignurà ciò chì a Fed dice? U mutivu hè in l'inflazione. A narrazione di riflessione chì hà caratterizatu a seconda metà di u 2020 hè stata mudificata in l'ultime settimane. Una cumbinazione di stimuli fiscali massicci in i Stati Uniti (altri 9 punti di PIB in attesa di approvazione), rinascita di u cicculu di e materie prime, una liquidità enorme sempre in circulazione è l'accelerazione di u ciclu di l'attività anu creatu una narrativa di l'inflazione chì va ben al di là di a normalizazione sustenuta da a Fed.
Ci vole à ramintà à stu mumentu chì simu venuti da un longu periodu di inflazione bassa è inferiore à e previsioni – un fenomenu ligatu à tempu à fattori ciclichi è strutturali (globalizazione, automatizazione, cuncurrenza). Per fà fronte à u periculu di una pussibule perdita di credibilità, a Fed stessa hà aduttatu un novu mandatu l'annu scorsu (Targeting Inflazione Media). In sostanza, a Fed spera chì – dopu à un periodu di inflazione inferiore à u target (2%) – l'inflazione si stabilisca sopra u target di 2% per un certu periodu prima di alzà i tassi. Solu fendu cusì a Fed pò ghjunghje in media à u target di 2%. Ci hè da nutà chì u mercatu hà abbracciatu chjaramente stu cambiamentu di regime in l'ultime settimane. L'inflazione media prevista per i prossimi 5 anni (percentuale di breakeven di 5 anni) hà superatu 2,40%, mentre quella prevista per i prossimi 10 anni (percentuale di breakeven di 10 anni) hè intornu à 2,15%.
In pratica, u mercatu aspetta una inflazione più alta in i prossimi anni, chì si stabilisceranu appena sopra u 2%. Hè esattamente ciò chì a Fed stessa spera. Allora perchè u mercatu pare più nervosu cà a Fed in quantu à un adattamentu di a politica monetaria? Perchè teme chì l'inflazione pò esce da e mani è furzà a Fed à fà un cambiamentu improvvisu di strategia.
Finu à avà Powell hà carattarizatu a crescita di i tassi cum'è ligata à u miglioramentu di l'ecunumia. In listessu tempu, a Fed ùn pò micca assiste passivamente à un scenariu induve u mercatu puderia aumentà i tassi più rapidamente di ciò chì vede adattu in questa tappa di u ciclu. Per questa ragione hè ragionevule aspettà da Powell, cù tutta probabilità già da questu ghjovi, un'intervenzione verbale nantu à u sughjettu. In alternativa, a Fed pò certamente cambià u so QE per limità u rinforzu di a curva di i tassi cumprendu più aggressivamente i ligami di a parte longa di a curva (Operazione Twist).
Avemu dunque intrutu in una fase di u ciculu ecunomicu induve a Fed deve gestisce l'iniziu di una ripresa ecunomica assai forte, chì favurisce a ripresa di l'inflazione, è in listessu tempu assicurassi chì u mercatu ùn mette micca troppu pressione nantu à l'interessi tassi. Quest'ultima metterà pressione nantu à u dollaru è nantu à l'assi di risicu, in una fase sempre prematura di a ripresa. Si dice spessu – simplificendu – chì a Fed "segue u mercatu". Avà più chè mai, a Fed vulerà guidà u mercatu è pruvà à gestisce e so aspettative. Una sfida difficiule, chì principia dighjà sta settimana.
Questa hè una traduzzione automatica da a lingua italiana di un post publicatu in StartMag à l’URL https://www.startmag.it/economia/sfida-fed/ u Sun, 07 Mar 2021 07:15:30 +0000.