A contrazione di u bilanciu di a Fed si mette in alta velocità in settembre

A Fed hà cuminciatu à riduzzione di u so bilanciu in u ghjugnu (à un ritmu chì, per diverse ragioni, parechji anu trovu troppu lentu, ma in realtà hè cusì veloce cum'è l'aspittava, cum'è spiegheremu dumane) è pensa à duppià u ritmu à quale riduce a so cartera di titoli in settembre. E mentri ci sò riserve è liquidità per ora, assai strategisti prominenti di Wall Street anu avvistatu chì a Fed ùn averebbe altra scelta ma di finisce u so QT assai prima di l'espertu.

Qualchese più dettagliu nantu à a recente trajectoria di QT, cortesia di Stephen Gallagher di SocGen:

A Fed sferisce finu à $ 95 miliardi à u mese da settembre. A Fed hà permessu di 30 miliardi di dollari di Tesoru è 17,5 miliardi di dollari di holdings sustinuti da ipoteche per maturà in ghjugnu. In settembre, a Fed radduppierà quella quantità, aumentendu i tappi o l'ammonti di scorrimentu à $ 60 miliardi à u mese per i Treasuries è $ 35 miliardi à u mese per i titoli sustinuti da ipoteche. L'impattu nantu à i rendimenti, s'ellu ci hè, hè stata sbulicata da e preoccupazioni macroeconomiche è l'aspettattivi volatili di a strategia di tariffu. Per avà, u canali primariu per a pulitica monetaria resta a tarifa di fondi fed.

2019 ci hà amparatu chì a Fed hà bisognu di mantene un accostu flexible à a so pulitica di bilanciu. A dimensione è u ritmu di a contrazione duveranu esse ligati à u rendimentu ecunomicu è à u cuntrollu di i tassi à cortu termine chì sò intricatamente ligati à a so pulitica di tassi di fondi alimentati, cum'è i tassi di repo per i prestiti assicurati di notte.

Liquidità di bilanciu di a Fed per l'istituzioni finanziarii à $ 5,5 miliardi. In u 2017-2019, u bilanciu di u bilanciu di a Fed hà diminuitu e riserve bancarie detenute in a Fed da un piccu di $ 2,36 miliardi à $ 1,39 miliardi in settembre 2019, quandu i mercati di repo sò diventati disordinati è sbulicati da u corridor di tassi desideratu da a Fed. Oghje, a Fed hà più di $ 5.5tn in riserve cumprese $ 3.3tn di riserve bancarie detenute in a Fed è $ 2.2tn in u prugramma di repo inversu di a Fed chì hè stata creata durante a più recente espansione di u bilanciu di a Fed.

U cunsensu prevede un pocu più di $ 2tn in a riduzzione di bilanciu: a Fed hè prevista di sustene a so riduzzione di $ 60bn per mese di i fondi di u Tesoru finu à a fine di u 2023. Dopu questu, u ritmu di riduzzione pò rallentà è cessà da a primavera 2024. A Fed pò sustene indipindentamente e riduzioni di a so cartera MBS in tuttu u 2024. Eventualmente, a Fed hà bisognu di cumprà Treasuries di novu per cumpensà a riduzzione: a quistione di $ 64 trilioni hè quandu.

E riserve bancarie è u prugramma di repo inversu inseme anu bisognu di riduzzione di più di $ 2 miliardi per ottene una riduzione di u bilanciu tutale di $ 2 miliardi, una riduzione chì riduverebbe a tarifa effettiva di i fondi alimentati versu l'interessu di a Fed nantu à e riserve (IOR). S'ellu cuntinueghja à cullà assai sopra à l'IOR, a facilità di repo permanente di a Fed seria attivata è a riduzzione di u bilanciu puderia esse invertita, cum'è in 2019. A sensibilità di i tassi à u voluminu di riserve in u sistema hè più bassu (curva più flat) chì in 2019. l'episodiu 2017-19. Dui fatturi prubabilmente contanu per questu: a dimensione sustancialmente più grande di u bilanciu è l'intruduzioni di a piattaforma di repo inversa.

Elementi da monitorà

1. U rendiment ecunomicu : questu hè più ligatu à i tassi ma ancu à a dimensione tutale di u bilanciu. Un rendimentu ecunomicu più debule purtarà prima un frenu à l'aumentu di i tassi, ma poi puderia rallentà o finisce a riduzione di u bilanciu.
2. I tassi di notte chì si movenu fora di u corridore di a Fed: a Fed vole esercite un forte cuntrollu di i tassi per mezu di a so fissazione di l'interessu nantu à e riserve (IOR), a tarifa di i feds è i tassi repo. I cambiamenti bruschi puderanu invià l'aghjustamenti in l'IOR relative à l'obiettivo di a tarifa di i fondi fed è i pussibuli cambiamenti à a pulitica di bilanciu se i tassi di u mercatu diventanu più volatili.
3. Tenenze relative è prublemi di liquidità specifichi: ci hè una preoccupazione per l'illiquidità in i mercati di u Tesoru è di l'ipoteka chì puderanu induce cambiamenti in a strategia di bilanciu di a Fed. In particulare, a Fed hà risuscitatu a pussibilità di vendita diretta di tituli sustinuti da ipoteka. U mutivu hè chì i prepayments o maturità di sti securities sò largamente determinate da u prestitu. A riduzione di e so participazioni permettendu a maturità o u debitu prepagatu senza rollu pò esse più lento di ciò chì vulete. Inoltre, cù u tempu, a Fed vole chì a so cartera di tituli sia principalmente azioni di Treasury. Ùn aspittemu micca cambiamenti in a so strategia attuale di roll-off, ma monitoremu questu. In u 2024, aspittemu chì a Fed inizialmente rallenta a riduzzione di i so tene di u Tesoru prima di piantà e riduzioni. Eventualmente, a Fed duveria cumprà tituli di u Treasury per compensà e riduzioni di i holding MBS.

Lezioni da QT precedente

Da ghjennaghju 2018 finu à settembre 2019, a Fed hà riduciutu i so assi totali da solu $ 600BN da $ 4.4tn à $ 3.8tn, à quale puntu u mercatu di repo si rumpiu. Quandu u QT avanzava, a pressione à l'alza nantu à i tassi di notte hà mossu EFF è SOFR sopra i so piani. En septembre 2019, les réserves s'élevaient à 1,4 milliards de dollars. A dumanda di u prestitu ON RRP era vicinu à zero: u piccu à l'alza in i riserve di SOFR dimustratu chjaramente ùn era micca abbastanza à questu livellu. A Fed hà invertitu u cursu è hà allargatu u so bilanciu prestitu in u mercatu di repo per stabilisce un tettu nantu à i tassi, è hà lanciatu NOT QE, chì era di sicuru, QE. U sistema di pavimentu era tornatu à un corridore.

E linee verticali in i grafici 2 è 3 mostranu u livellu attuale di riserve + ON RRP prestitu è ​​a previsione di SocGen di u livellu à a fine di u 2023 se a Fed implementa i so piani di sguassate u SOMA. U nivellu di riserve + ON RRP dipende ancu di i movimenti di l'altri passivi grandi Fed (currency in circulazione è u cuntu generale di u Treasury). Quandu a Fed s'avvicina à a so tarifa di destinazione terminale, aspettate chì a ratio di riserve à ON RRP aumentà. Pò a Fed implementà a so riduzzione di bilanciu pruposta mentre mantene abbastanza riserve per cuntrullà i tassi di notte? A risposta hè probabilmente micca per ragioni spiegate da Marc Cabana di BofA.

U livellu di riserve + ON RRP à a fine di u 2023 hè previstu di $ 3.7tn. Questu hè assai sopra à i livelli à i quali i tassi cuminciaru à esse unmoored in 2019 (circa $ 1.7tn). Se a curva di dumanda per u prestitu di notte ferma a stessa cum'è in 2019, a Fed ùn deve avè micca prublemi à cuntrullà i so tassi di destinazione mentre riduce u so bilanciu finu à u 2023. Allora, cum'è u drawdown SOMA cuntinueghja in 2024 è 2025, e riserve s'avvicinaranu più vicinu à u 2024. livelli problematici 2019.

In ogni casu, in un mondu di "tutti l'altri uguali" nunda ùn hè mai, è sapemu chì a curva di dumanda per u prestitu di notte ùn hè micca stabile in u tempu, è pò esse cambiatu per parechje motivi. Per esempiu, una liquidità più restrittiva è e regulazioni di capitale ponu guidà a dumanda più altu. A Fed indaga regularmente i banche è mette assai travagliu per stima u livellu necessariu di riserve. Tuttavia, a Fed ùn hà micca previstu chì avissi da invertisce QT in 2019 à un livellu di riserve assai sopra à i livelli pre-2008. Se a dumanda di riserve in avanti hè più altu ch'è in 2019, a Fed duverà arrestà QT prima di l'aspittà per mantene u cuntrollu di i tassi di notte. Più nantu à questa fine prematura di QE in un post sussegwente.