Ciò chì romperà prima cum’è a Fed Cuntinueghja à Strettà: Giganti Finanziari Duke It Out

Una settimana fà, in a so ultima è abbastanza apocalittica nota chì era una lettura obbligatoria per tutti i prufessiunali finanziarii (è hè sempre dispunibule per i subs pro), Elliott Management ùn hà micca solu previewed u terribile finale di stu esperimentu monetariu, è per quelli chì l'anu mancatu. quì hè di novu …

… a Fed ùn hà mai elevatu i tassi in una ecunumia in difficultà, cum'è avà fà. Qualessu livellu di tariffu pruvucarà un crash? O serà una cumminazione di un fattore di melee è tassi? Ùn pudemu micca sapè. Un crash certamenti metterà un forte frenu à i prezzi di i cunsumatori è di i pruduttori. Cuntinueranu solu à aumentà i tassi finu à chì l'ecunumia si crash? I banchieri cintrali dicenu in realtà chì anu scopu di un sbarcu suave. Ma ùn sò micca pupazzi. Ùn anu micca u cuntrollu chì professanu di avè. S'ellu ci hè un atterraggio dolce o un atterraggio "duru" (crash) hè cumplettamente scunnisciutu à u mumentu.

Cum'è un esempiu finali, i pulitici dichjaranu a so determinazione di ammansà l'inflazione, ma QE ùn hè micca veramente invertitu. L'ipoteche nantu à i bilanci di a banca centrale ùn sò micca vendute. Aumentanu i tassi d'interessu cum'è pazzi, è u modu naturali per l'inflazione per andà da 10% à 2% hè attraversu una recessione seria. Ci hè sempre $ 30 trilioni in i bilanci di i banche cintrali. Allora chì succede quandu a recessione hè in piena forza? I bilanci di u bancu centrale passanu à $ 50 trilioni ?

U mondu hè nantu à a strada di l'iperinflazione, chì hè a strada diretta à u colapsu di a società globale è a lotta civile o internaziunale. Ùn hè micca cottu, ma questu hè u caminu chì andemu. Uplifting, ghjustu

… u hedge fund cù quasi 50 anni di sperienza in i mercati di capitali hà ancu stabilitu una lista di triggers chì puderanu "rompe" u mercatu è guidà à u prossimu crash, cumprese:

• I banche è l'altri prestiti sò cuminciati à esse furzati à ricunnosce grandi perdite nantu à i finanzii è i prestiti di ponte;
• I detentori di leveraged di securities backed ipoteca, è i prudutti di debitu strutturatu è CLO, ponu esse affruntati di markdowns sustanziali;
• A liquidità in i tassi è i mercati di creditu hè stata ridutta dramaticamente;
• L'equità privata in leva sarà sottu à un stress severu in casu di una recessione significativa; è
• L'inaffordabilità di l'abitazione hà fattu u saltu più grande è rapidu di a storia (a cumminazione di l'aumentu di u 45% di i prezzi di l'abitazione da u 2019 à u 2022 è l'aumentu straordinariu è rapidu di i tassi d'interessu).

Una "ruttura di u mercatu" hè, sicuru, un tema chì hè stata vicinu è caru à u nostru core dapoi chì avemu previstu per a prima volta in ghjennaghju chì l'aumentu di i tassi di a Fed inevitabbilmente portanu à qualcosa snapping.

Ricurdativi, ogni ciculu di stringimentu di a Fed finisce in un disastru è dopu, assai più Fed facilita pic.twitter.com/zX7Dur8nLG

– zerohedge (@zerohedge) 5 di ghjennaghju di u 2022

E mentri a settimana passata a fusione di u mercatu vicinu à u record in a speranza chì u CPI miss significa chì a Fed rallentarà è / o pivoterà, avemu sempre un saccu di aumenti di i tassi è u dolore strettu per andà, chì significa chì e probabilità di qualcosa di grande "ruttura" restanu. periculosamente altu. Hè cusì altu in fattu chì a squadra di ricerca di Goldman, dopu avè esce cù un risible (in retrospettiva) S&P500 target of 5,100 esattamente un annu fà , hè diventatu apocalitticu in i stocks (s'ellu ci era una ragione per turnà bullish in stocks, hè questu), è in u so rapportu più lettu a settimana passata, dumanda "Cosa puderia rompe?" cum'è u risultatu di u strettu di a banca centrale.

Mentre Goldman copre assai punti di attivazione potenziale in u rapportu cumpletu (chì ricumandemu à tutti i pro subs leghje), ci focalizemu nantu à u riassuntu di l'editore Goldman Allison Nathan chì divide i risultati in parechje sezioni core cum'è seguita:

Ancu s'è u mercatu apparentemente hà pigliatu cunsulazione da a stampa CPI di i Stati Uniti megliu cà l'aspittava d'ottobre, cù l'inflazione sempre assai sopra u target, hè chjaru chì a lotta di l'inflazione di i principali banche cintrali hè luntanu da esse finita. A pulitica aggressiva chì si stringe finu à avà – è sempre in a pipa – hà suscitatu preoccupazioni per ciò chì puderia rompe in un sistema finanziariu glubale chì hè diventatu abituatu à i tassi bassi. Quale risichi di stabilità finanziaria vale a pena fighjulà, se i pulitici anu l'arnesi per gestisce in modu efficace quelli risichi, è s'ellu puderanu invià i banche cintrali à rallentà o ancu pause u ritmu di stretta, hè Top of Mind.

Parlemu prima cù Jeremy Stein, Prufessore di l'Università di Harvard, chì era un difensore vocale di l'opinione chì a pulitica monetaria deve esse implementata cun stabilità finanziaria in mente durante u so mandatu in u Cunsigliu di Guvernatori di a Fed in seguitu à a Crisa Finanziaria Globale (GFC). ). Malgradu sta visione longa, sustene chì u prublema di inflazione sempre acuta chì i Stati Uniti affrontanu oghje significa chì "l'unica opzione di a Fed hè di cuntinuà à fà di l'inflazione a so priurità pulitica numero unu per avà". Dice questu, avvirtenu chì i risichi di inestabilità finanziaria ùn deve esse scontati, è chì a capacità di a Fed per affruntà quelli risichi hè prubabilmente più limitata di ciò chì u mercatu aspetta è chì in episodi passati di stress. Ùn hè micca solu perchè l'azzioni per sminuisce i risichi di stabilità – u cusì chjamatu "Fed put" – guasi certamente contru à l'obiettivu di a pulitica monetaria prevalente di slazzà l'inflazione, ma ancu perchè ùn pudemu micca suppone chì l'arnesi chì anu affrontatu e crisi passate – cum'è e facilità di creditu d'emergenza implementate à l'iniziu di a pandemia – puderanu esse impiegati oghje.

Vítor Constâncio, anzianu vicepresidentu di u BCE, hà storicamente pigliatu l'opinione opposta di Stein – argumentendu chì a pulitica monetaria ùn deve micca risponde à i prublemi di stabilità finanziaria – una visione chì ferma oghje ancu quandu u BCE include formalmente considerazioni di stabilità finanziaria in a so pulitica. decisioni. Ma datu chì a Fed è u BCE s'avvicinanu dighjà à u piccu previstu in i tassi di pulitica, aspetta chì u ciculu di caminata attuale finisci prima chì i prublemi di stabilità finanziaria significativa chì puderanu furzà una recalibrazione di a pulitica monetaria. Tuttavia, si preoccupa di l'effetti potenziali di u strettu quantitatiu (QT), in particulare in a zona di l'euro, induve l'incentivi per i banche à rimbursà i so prestiti TLTRO in anticipu seranu prubabilmente portanu à una riduzione digià considerableu di u bilanciu di u BCE ancu prima chì u BCE s'imbarchi. QT formale. Dice questu, crede chì i pulitici di l'area di l'euro anu tutte l'arnesi chì anu bisognu oghje per evità una ripetizione di a crisa di i boni sovrani di u 2010.

Ma i strategisti di i tassi europei di GS George Cole è Simon Freycenet sò menu sicuri chì i risichi di stabilità finanziaria ùn affettanu micca a pulitica monetaria in Europa. In a so vista, e preoccupazioni per u debitu sensittivu à i tassi in a zona Euro è in u Regnu Unitu limitanu u BCE è a BoE in comparazione cù a Fed in a so lotta di l'inflazione, prubabilmente purtendu à un accostu più prudente da i dui. Questi risichi, dicenu, ponu furzà una tolleranza implicitamente più alta per l'inflazione in Europa, ancu s'è Stein è Constâncio crede chì i Stati Uniti puderanu esse ancu in una direzzione simili.

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Allora chì risichi – fora di un sbagliu di pulitica monetaria in sè stessu – valenu a pena fighjulà? In i listi di Stein è Constâncio ci hè illiquidità in u Treasury di i Stati Uniti è altri mercati di bonds sovrani. Praveen Korapaty, GS Chief Interest Rates Strategist, spiega perchè sò apparsu crepe in a fontaneria di a microstruttura di u mercatu: una crescita di u debitu sovranu pendente chì hà superatu assai a capacità d'intermediazione principalmente per via di e regulazioni post-GFC chì scoraggianu a creazione di u mercatu in questi securities. Ancu Stein dice chì sti prublemi sò facilmente riparabili, salvu è finu à ch'elli sò, Korapaty sustene chì a Fed è l'altri banche cintrali maiò ponu esse sempre più custretti à aduprà i so bilanci per mantene un funziunamentu ordinatu di u mercatu invece di fà a pulitica monetaria.

Constâncio è Stein sò ancu preoccupati di i discordanza di l' attivu-passivu di i fondi mutuali, è in particulare di i fondi di ubligatoriu aperti, chì anu u putenziale di attivà a vendita di u focu di l'attivu in i tempi di stress. Questa fragilità strutturale era in piena manifestazione in i Stati Uniti à u principiu di u 2020 è ùn hè mai andata, dice Stein, perchè a Fed hà salvatu questi fondi, ma puderia micca esse capace di fà a prossima volta. Sò ancu preoccupati per a pressione crescente nantu à i prestiti sovrani è corporativi in ​​l'ecunumie di u Mercatu Emergente (EM) è oltre, soprattuttu, cum'è Stein nota, datu a forte apprezzazione di u Dollaru – una vulnerabilità chì probabilmente persisterà secondu i strateghi di GS FX Kamakshya Trivedi è Sid Bhushan, chì facenu u casu chì l'apprezzazione di u Dollaru hà più spaziu per curriri.

Infatti, anche se a stratega di GS FX Karen Reichgott Fishman trova chì l'intervenzione FX da parechji banche cintrali EM (è a BoJ) hà rallentatu u ritmu di a depreciazione di a valuta domestica contr'à u Dollaru – se micca impeditu – GS FX è EM strateghi Ian Tomb è Teresa Alves nutà chì parechji ecunumie di Frontier sò digià in u mezu di crisi classica EM precipitata da una stretta di finanziamentu di u Dollaru. Dice questu, a maiò parte di i principali EM anu dimustratu relativamente resistenti à queste tensioni, è i risichi EM globalmente sistemichi parevanu bassi, in a so vista.

Ancu oltre l'EM, i prestiti di l'imprese valenu a pena guardà un ochju, secondu i strateghi di creditu di GS Lotfi Karoui è Vinay Viswanathan . Argumentanu chì, mentri i fundamenti sò sempre sani per questi prestiti, l'imprese chì anu emessu prestiti cù leveraged à tassi fluttuanti, è ancu i muturi immubiliarii cummirciali (CRE), sò vulnerabili à un costu più altu di u scossa di finanziamentu. Ma crèdenu chì u risicu di stu scossa chì minaccia a stabilità finanziaria hè più bassu chè in i cicli passati.

È forse u locu più ovvi per circà – i fondi di pensione – postu chì eranu in l'epicentre di u
l'episodiu di stress più recente chì senza dubbitu hà aumentatu u focusu di u mercatu nantu à e rotture finanziarie in u primu locu? I strateghi di GSAM Ed Francis, Matthew Maciaszek è Michael Moran spieganu a pressione recente in l'industria di i fondi di pensione di u Regnu Unitu è ​​​​perchè una crisa simili hè menu prubabile di ripetiri in altrò, chì Freycenet generalmente accetta.

Infine, l'ecunumia glubale di GS Daan Struyven è Devesh Kodnani piglianu un approcciu d'indagine per valutà i risichi di stabilità finanziaria sopra-è altri chì l'analista di ricerca di GS fighjanu. Ma, dopu à tutta sta discussione è u monitoraghju di i risichi cunnisciuti, forse i più grandi risichi di tutti restanu i "incogniti scunnisciuti" chì ùn simu micca fighjulendu in tuttu.

Per sintetizà, i "punti di frattura" di u mercatu più prubabile secondu Goldman sò, o duveranu esse familiarizati à i lettori ZH regulari, cum'è avemu discututu parechji, se micca tutti questi ripetutamente in l'ultimi mesi, è includenu:

• (il)liquidità di u Tesoru
• Disaccoppiamenti di l'attivu-passivu di i fondi di mutual bond aperti
• E crisi economiche di l'EM è di a Frontiera sò in spirale fora di cuntrollu per u risultatu di u record di spressione di u dollaru
• Debulezza di u prestitu corporativu, in particulare trà quelli chì anu esposizione à i tassi fluttuanti
• Fondi di pensione

Quì sottu avemu estratto un pocu di più da u rapportu Goldman, è in particulare l'entrevista cù l'ex guvernatore di a Fed Jeremy Stein:

Allison Nathan: Una zona di preoccupazione pare esse a liquidità di u mercatu di Treasury. Hè sta preoccupazione ghjustificata?

Jeremy Stein: Iè; u piccu di a volatilità di u mercatu di u Tesoru in marzu 2020 hà dimustratu chì e preoccupazioni per a liquidità di u mercatu sò ghjustificate. Ma a Fed puderia almenu parzialmente affruntà sta vulnerabilità cù alcune correzioni relativamente simplici. Per esempiu, u rapportu di leva supplementu, chì hè un requisitu di capitale insensibile à u risicu impostu à i banche d'impurtanza sistemica in seguitu à a Crisi Finanziaria Globale (GFC), ùn era micca utile in l'episodiu di marzu 2020, perchè scoraggia i banche da fà mercati in u Tesoru. securities. A Fed puderia facilmente aghjustà sta esigenza in modu chì serve u so scopu destinatu di agisce cum'è un backstop piuttostu chè cum'è una limitazione primariu di ubligatoriu à a creazione di u mercatu, è fà cusì senza debilitatu u capitale generale in u sistema bancariu fendu un ajuste compensatore di u risicu. -basatu esigenze cusì chì capitale in u sistema ferma u listessu.

A Fed puderia ancu rende a so facilità di repo permanente – chì presta à i tituli di u Tesoru cum'è garanzie – accessibile à un inseme più grande di participanti di u mercatu finanziariu oltre i banche è i cummercianti primari. Se l'accessu à a facilità hè statu allargatu per permette à qualsiasi hedge fund, mutual fund, etc. di portà i Treasuries à a Fed è uttene soldi in un mumentu, a vendita di u focu di l'attivu chì hà carattarizatu l'episodiu di stress di marzu 2020 pò esse micca accadutu à u listessu. misura. Aghju intesu qualcuni esprimenu l'opinione chì un accessu più largu puderia creà un prublema di risicu morale, ma quale hè u prublema più grande – u prestitu contr'à a garanzia di u Treasury, o, cum'è hè accadutu recentemente in u Regnu Unitu, si mette à l'angolo per cumprà assai Treasuries à u mumentu. quandu duvete esse strette a pulitica monetaria?

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Allison Nathan: Chì altri risichi per a stabilità finanziaria valenu a pena guardà?

Jeremy Stein: Continuu à preoccupà u cumplessu di u fondu di ubligatoriu apertu, chì a Fed fondamentalmente hà salvatu in marzu 2020 creendu facilità di creditu chì anu avutu un effettu assai putente à frenà i grandi flussi è liquidazioni di l'assi da questi fondi à u mumentu. . Mentre era assolutamente a cosa giusta da fà, ci hà impeditu di amparà di più nantu à a vera fragilità di alcuni di questi fondi è hà creatu un prublema di risicu morale – i spreads di creditu si sò ristretti, è l'affari anu continuatu cum'è di solitu cù pocu cambiamentu – se nimu. in a struttura sottostante di sti fondi.

Mi preoccupa ancu chì l'apprezzazione forte di u Dollaru risultatu da l'aumentu aggressivu di i tassi di a Fed mette l'accentu nantu à i sacchetti di u sistema finanziariu. L'imprese in parechji Mercati Emergenti piglianu prestitu in dollari, chì ponu esse una fonte di finanziamentu pocu costu, ma mette una pressione sustanziale nantu à queste ecunumie quandu u Dollaru rinforza. Parechji di questi paesi sò relativamente chjuchi, cusì i spillovers di u cummerciu ponu esse limitati, ma u risicu più grande hè chì i cracks in u sistema finanziariu puderianu emergere – quandu i prestiti vanu male, chì banche sò sopraesposti à questi prestiti? U Giappone hè ancu una fonte potenziale di preoccupazione in questu cuntestu. U so debitu à u PIB hè in più di 200%, cù a maiò parte di quellu debitu effittivamenti rollu nantu à una basa di notte, datu l'effettu di u so QE massivu nantu à a maturità di u debitu cunsulidatu. Ùn hè micca un prublema quandu i tassi d'interessu sò à zero, ma se u Giappone cumencia à impurtà l'inflazione datu i tendenzi di l'inflazione glubale è a forza di u Dollaru, è u BoJ deve cumincià à cumbatte l'inflazione, questu puderia diventà abbastanza problematicu. Parechji paesi anu affruntatu u listessu prublema, ma u Giappone hè un casu estremu chì deve guardà.

Dopu, per i studienti visuali, un primu nantu à l'instabilità finanziaria di i Stati Uniti …

… è ancu a zona euro.

Ci hè assai di più in a nota completa, cumpresa a presa di Goldman nantu à l'intervenzioni FX (acquistate tempu, è "i banche cintrali prubabilmente cuntinueghjanu à fà intervenzioni FX à pocu pressu cum'è u Dollaru cuntinueghja à rinfurzà"), quandu u Dollaru di i Stati Uniti serà. piccu, una valutazione di u risicu di un scossa di finanziamentu, a crisa di i fondi di pensioni di u Regnu Unitu pò ripetiri è induve, quantu tempu u BCE è u BOE ponu cuntinuà a lotta à l'inflazione cù e duie economie avà in recessione, quale hè u risicu in i tassi "senza risicu", è più.

Comu nutatu sopra, tutti l'abbonati prufessiunali sò incuraghjiti à leghje a nota completa dispunibule in u locu abituale .