“Nice Narrative” Ma No: Perchè un Strategist Pensa chì “Bretton Woods 3” di Zoltan Pozsar ùn hè mai accadutu

Dapoi chì Zoltan Pozsar hà iniziatu à ritruvà Zero Hedge circa 2010, è in nota dopu una nota febbrile, l'anzianu guru di repo di a Fed di NY hà scrittu annantu à una rivoluzione monetaria chì vene in quale e valute sustinute da materie prime, cum'è u yuan, diventanu dominanti è rimpiazzanu gradualmente munita di riserva di u mondu – u Dollaru US – chì lentamente svanisce in l'irrilevanza in un mondu induve i commodities sò l'attivu fulcrum è induve a ricchezza di carta hè sempre più senza significatu, ci sò state trè reazzioni: i) quelli chì ùn anu micca idea di ciò chì scrive Zoltan (chì saria circa 98%), ii) quelli chì accunsenu in tuttu è crede chì u USD deve esse detronatu cum'è una munita di riserva ieri, è iii) quelli chì sò solu un pocu "displeased" cù tutta l'attenzione u stratega (chì hà currettamente). chjamatu ogni crisa maiò è u puntu di svolta in i mercati in l'ultima decada) hè diventatu è cumincianu à scaccià u so flussu di cuscenza.

Michael Every di Rabobank, ellu stessu un statu quo scepticu geopuliticu, ma chjaramente misalignatu cù Zoltan in quantu à ciò chì succede dopu (è in realtà un credente chì u sistema rottu chì avemu avà serà u sistema rottu chì avemu per un bellu pezzu per vene), hè in u gruppu trè, è dopu à una manciata di scatti "subtweet" à traversu l'arcu di Zoltan (chì anu appena registratu in i media finanziarii, soprattuttu Bloomberg, chì Ogni schernu continuamente ma leghje in modu religiosu) u stratega di Rabobank hà (curaghju) scrittu a cosa più vicina. à una refutazione di Pozsar chì avemu vistu.

Hè ghjustu, o hè solu infelice di quanta attenzione riceve Pozsar? Lasciamu à i lettori per decide, è ripubblicà a so ultima nota, "Perchè "Bretton Woods 3" ùn funziona micca" in a so interezza quì sottu.

Perchè "Bretton Woods 3" ùn funziona micca

Bella narrativa: ma hè solu "mercantilismu"

Riassuntu

• E sanzioni à a Russia sò viste cum'è accelerà un cambiamentu drammaticu versu una nova architettura globale "Bretton Woods 3" focalizata nantu à e materie prime.

• Tuttavia, questu hè veramente un argumentu ecunomicu assai anticu: u mercantilismu

• A storia, a logica, i dati di u cummerciu è a geografia ecunomica tutti mostranu chì i Stati Uniti ponu fà bè in quellu tipu di ambiente realpolitik

• Per cuntrastu, l'uppurtunità di trasfurmà i flussi di u cummerciu glubale da u USD à l'altri hè limitata: fundamentalmente, nè CNY nè valute commodity sò stallati per rivalià USD in u mondu.

• U USD mantene dunque u so rolu glubale malgradu l'hype "Bretton Woods 3".

Parechje sequenze cattivi

U mondu sperimenta cambiamenti drammatici in a so architettura di sicurezza, pulitica, ecunomica è finanziaria. In verità, à fiancu à a guerra in Ucraina, vedemu i tituli nantu à a "Guerra Fredda 2", "Bretton Woods 3", è ancu a Terza Guerra Mundiale.

Ùn avemu micca cumentu nantu à i risichi di a Terza Guerra Munniali, cum'è signalatu da Russi cum'è Karaganov , postu chì hè impussibile di cummerciu.

Tuttavia, a Cina è a Russia cercanu apertamente di custruisce un novu ordine mundiale, chì avemu sustinutu chì avaristi in u 2017: stu rapportu si concentra nantu à a viabilità di un remake di l'architettura FX globale à un chjamatu "Bretton Woods 3" (BW3).

Sostemu chì:

• BW3 hà una narrativa attraente, è simu d'accordu cù assai di i so argumenti core. Tuttavia, ùn hè micca un cuncettu novu in tuttu, ma un vechju – mercantilismu.

• Hè un ambiente chì si adatta sempre à i Stati Uniti è l'alliati.

• Comu tali, pudemu guardà a storia, a logica, i dati di u cummerciu è a geoeconomia per vede chì BW3 ùn funziona micca cum'è vendutu.

• Pudemu vede qualchì cambiamentu di u cummerciu USD à CNY via offset o barattu. In ogni casu, u più questu coprerebbe hè solu 3.3% di u cummerciu glubale, versus l'attuale 2.6% di CNY di riserve di FX globale. U cambiamentu più prubabile hè solu 1% di u cummerciu mundiale.

• Cù a maiò parte di questu cumpensu, l'impattu annantu à i mercati FX globale di $ 6.6trn ogni ghjornu seria insignificante.

• In generale, u USD conservarà u so rolu glubale malgradu a dichjarazione BW3 di una nova architettura avanti.

U pitch

Passemu prima l'argumenti chjave fatti per B3W:

• (i) L'inflazione elevata è i logjams di a catena di supply significanu chì i banche cintrali occidentali è l'ecunumie ùn ponu più s'appoghjanu à l'allentamentu quantitatiu (QE) cum'è una crutch di pulitica: ùn pudete micca stampà commodities. Più QE avà significa solu più inflazione è sminuzzamentu di a valuta.

• (ii) I Stati invece anu bisognu di u cuntrollu di e catene di fornitura chjave è di e catene di furnimentu, cumpresa a logistica marittima, cù a forza militare necessaria per assicurà.

• (iii) E sanzioni à a Russia è e pussibuli sanzioni secondarie à l'altri anu "armatu" u USD, l'euro (EUR) è u yen (JPY). Meno paesi volenu tene tali riserve se ponu esse congelate o apprupriate, cum'è accadutu cù a Russia è l'Afghanistan. Queste tendenze acceleranu un cambiamentu globale à FX alternativu, sistemi di pagamentu è mudelli di cummerciale.

• (iv) Videmu una nova architettura FX basata nantu à a catena di fornitura è di merci rimpiazzà u sistema di USD-centric: a Russia hà chjamatu solu i paesi BRIC per creà esattamente un novu sistema FX.

• (v) E valute commodity è u renminbi cinese (CNY) sò veduti cum'è grandi vincitori in questu novu ordine.

Una bona narrativa ùn hè micca abbastanza

I mercati cum'è una bona narrativa.

BW3 hà unu datu: alta inflazione è i prezzi di i prudutti; impotenza di u bancu cintrali; preoccupazioni per u ritiru imminente di u QE di i Stati Uniti – è teme nantu à ciò chì avè da riavvia implicassi; è parlà di riallineamenti geopolitichi è geoeconomichi è di frattura.

Inoltre, BW3 ùn esige micca chì l'audienza suspenda assai incredulità. I musculi pulitichi, ecunomichi, finanziarii è militari relative di i Stati Uniti sò diminuiti in l'ultimi decennii.

Ancu u putere dolce di i Stati Uniti svanisce: è u box-office di i filmi cinesi hè statu più grande di i Stati Uniti dapoi u 2018 , duminatu da i filmi lucali. A famosa linea "Sunset Boulevard" da una stella di cinema svanita hè, " I Am Big. Sò i ritratti chì sò diventati chjuchi ". I Stati Uniti sò sempre grande, ma l'altri ùn sò più relativamente chjuchi cum'è eranu.

Tuttavia, BW3 ùn hè micca novu. In verità, ci piglia quasi u circhiu cumpletu in u tempu è a struttura FX (Figura 1).

In breve:

U sistema uriginale di Bretton Woods post-WW2 avia ligatu USD à l'oru in una ecunumia mundiale divisa di a Guerra Fredda cù stretti cuntrolli di capitale.

• Chì durò 26 anni prima di colapsà per via di u Paradossu di Triffin (chì torneremu più tardi) è u cambiamentu à u fiat USD in l'anni 1970.

• Dopu avemu vistu l'evoluzione à u riciclamentu di i cosiddetti "petrodollari" mentre i prezzi di u petroliu aumentanu dopu à a Guerra di Yom Kippur di 1973.

• A fine di a Guerra Fredda hà vistu a globalizazione è i flussi di capitali più alti di u USD in i mercati emergenti … è u risultatu mexicanu (1995) è poi a Crisi Asiatica (1997-98)

• Chì hà purtatu à u BW2 de facto di l'accumulazione è u riciclamentu di riserve di USD FX, postu chì i mercati emergenti anu optatu per gestisce grandi surplus di cuntu currente piuttostu cà deficit.

• L'iper-globalizazione guidata da i Stati Uniti di l'anni 2000 hà vistu un boom in u finanziamentu in l' Eurodollaru di cinque decennii , via i canali bancari è banchi ombra.

• A Crisa Finanziaria Globale (GFC) è u slump sussegwente in u crescita occidentale hà vistu un cambiamentu longu à una dipendenza da u QE di u bancu cintrali per pruvà à stabilizzà i mercati è l'ecunumia.

• Stu approcciu "novu normale" hè statu purtatu à a fine da u discontentu populista cù a disuguaglianza chì conduce, è a risposta fiscale à Covid: ma Covid hà ancu dimustratu chì e pulitiche fiscali riflazionistiche ùn sò micca pussibule senza u cuntrollu naziunale di e catene di fornitura è di merci.

• A guerra in Ucraina ci spinge in a Guerra Fredda 2 – è "valute di riserva" non-USD sustinute da commodities.

In corta, BW3 ùn hè micca avanti, ma in daretu. Avemu vistu parechji elementi di questu prima. Eppuru, i tentativi passati di custruisce quadri BW3 anu creatu enormi prublemi!

U tempu di u tempu di Bretton Woods di u postu di guerra lasciatu l'esclude, ma si pudia circà à a frammentazione di l'ordine monetariu glubale è u sistema di cummerciu in l'anni 1930, per una chjave – è preoccupante – parallela: però, chì hà vistu a fine di u standard d'oru. , micca un muvimentu versu unu.

Infatti, avemu longu pigliatu una vista storica è strutturale di i mercati chì ci porta à accunsentà nantu à a vista BW3 di l'inefficacità di QE; l' impurtanza geopolitica di a logistica ; a necessità di cuntrullà e catene di furnimentu è u cummerciu per mantene a putenza di a valuta ; è di a frammentazione in corso di l'ecunumia glubale . Avemu ancu ligatu questu tuttu à e strutture FX in 2015. Inoltre, simu d'accordu chì andemu micca solu à a Guerra Fredda, ma à e lotte mundiali di a Grande Potenza in quale u cummerciu è a valuta ghjucanu un rolu chjave.

Eppuru, tenendu stu tipu di vista, diventa chjaru chì BW3 hà da travaglià sempre più in favore di u USD cà per qualsiasi valuta rivale chì si vende.

Fighjemu avà i motivi storici, lògichi, strutturali, di dati cummerciale è geoeconomichi per sintetizà brevemente Perchè B3W ùn funziona micca (WBW3WW).

WBW3WW 1: storia

L'ecunumia glubale hà vistu fundazioni di valuta di commodità in u passatu. U più evidenti era u standard d'oru nantu à u 1815-1971, è in a so forma più pura da u 1815-1913. Ci hè parechje lezioni chjave chì pudemu piglià da stu periodu per i proponenti BW3.

I gusti di l'Argentina anu vistu più stabilità FX sottu chì hè dapoi (Figura 2): è l'Argentina hè sempre un pruduttore di commodità oghje chì puderia esse guardatu à BW3.

In ogni casu, l'inflazione era solu bè cuntenuta in media da una deflazione regulare (Figura 3). Ùn hè chjaru chì una ecunumia muderna vuleria vede tali oscillazioni di prezzu start-stop.

Inoltre, un standard di commodità restringe a crescita eccessiva di creditu da u guvernu o da u settore bancariu. Mentre chì un casu pusitivu per i dui pò esse fattu, qualsiasi ecunumia vulete abbraccià quellu approcciu di hairshirt?

Da u latu di u guvernu, a moda attuale hè per più, micca menu spesa statali in nome di a securità naziunale: è per più, micca menu benessiri suciali per riduce l'inguernu di redditu. Senza l'ultime, u standard d'oru ùn hà micca firmatu i numerosi tentativi di rivoluzioni di u 1848 o 1870 in Auropa : piuttostu li hà incuraghjitu. Puderia aspittà u listessu sottu BW3.

A Russia, chì gestisce una pulitica fiscale cunservativa, puderia esse pronta à abbraccià stu approcciu. Tuttavia, a Cina ùn pò micca. Da u latu privatu, a Cina hà vistu una splutazioni di u debitu da u 2008: ligà si à un standard di commodity FX significaria una deflazione implosiva in i prezzi di l'assi chinesi se u novu prestitu hè statu capped. Inoltre, u debitu tutale di u settore publicu di a Cina, cumpresi i guverni lucali, hè digià quellu di un statu europeu, è u FMI dice chì u so deficit fiscale aumentatu era un stupente -16.5% di u PIB in 2021.

Geopoliticamente, u standard d'oru era zero-sum. Cù una scorta (principalmente) fissata d'oru, i stati anu guadagnatu u metallu per mezu di u cummerciu, chì era ancu a somma zero, o a guerra. U cumerciu liberu hè statu pruvatu à l'ordine britannicu, ma l'Europa hà amparatu rapidamente chì u sicretu di u successu britannicu era in realtà mercantilismu è imperialismu. A seguita suite, cun un lag – è cusì hà fattu a WW1 (Figura 5). Infatti, " Debt: The First 5,000 Years " (Graeber, 2011) fa eco à Polanyi (1944) in l'argumentu di i periodi storichi passati di soldi esogeni, cum'è l'oru, anu vistu più guerra.
paragunatu à i periodi di espansione endogeni, fiat/debt-based.

Di sicuru, quandu l'espansioni basate in u debitu finiscinu prublemi simili ponu nasce, cum'è vedemu oghje: eppuru l'abbracciamentu di un standard mundiale di munita di merci guarantissi stu risultatu da u principiu.

WBW3WW 2: logica

I quattru funzioni lògichi chì una munita di riserva di FX globale deve scuntrà sò: (i) store of value; (ii) metudu di cuntabilità; (iii) i mezi di scambiu; è (iv) superà u Paradossu di Triffin. Tutti questi sempre favurizeghja u USD annantu à qualsiasi rivali.

Store di valore

E valute di i prudutti sò o pegged à u USD, in quale i prudutti sò prezzu, o sò assai volatili (Figura 6). A menu chì e commodities glubale anu da perde in permanenza quella volatilità, è a volatilità hè in realtà in crescita in parechji di elli, allora e valute di e materie prime ùn perderanu micca a soia.

Nisuna valuta globale rivale offre a fiducia di i mercati americani . Iè, USD (EUR, JPY, etc.) sò avà "armati" per l'Afghanistan, a Russia, a Bielorussia, è tutti quelli chì sustene l'invasione di l'Ucraina. In ogni casu, CNY hè assai puliticu, cum'è RUB, è i mercati chinesi anu vistu flussi di capitale netti da u principiu di a Guerra d'Ucraina. Qualchese potenziale valute BW3 inspira una larga fiducia globale, o solu in sacchetti?

L'inflazione alta di i Stati Uniti ùn sustene micca u USD . In ogni casu, a Fed hè a marca di l'aumentu di i tassi di 325bp questu annu è u strettu quantitatiu (QT). Ddu sfondate sustene u USD: è questu hè veru se quellu livellu di i tassi pò esse sustinutu, o s'ellu ùn pò micca, è l'ecunumia di i Stati Uniti (è di u mondu) cade in recessione – pigliendu i prezzi di e materie prime. Solu se i Stati Uniti re-abbraccianu QE malgradu l'inflazione elevata, a riserva di valore di u USD serà minata.

Semu d'accordu chì u putere militare infine sustene e monete di riserva glubale. Nantu à quellu fronte, mentre chì sò allargati, i Stati Uniti mantenenu sempre a primazia, è i so alleati in Europa, Australia è Giappone si riarmanu rapidamente. À u cuntrastu, a prudenza marziale di a Russia hè stata messa in discussione in Ucraina, è a Cina resta interamente senza prova, malgradu l'incredibile ritmu di crescita di e so forze armate.

Metudu di cuntabilità

Nisuna altra munita glubale offre a scala di i mercati americani o u so "effettu di rete ". Pruvate di parlà di e tendenze in u PIB glubale senza usà USD cum'è u denominatore cumunu. In una logica riflessiva, più persone chì utilizanu una valuta, più a valuta hè aduprata.

Questu hè particularmente u casu in termini di Eurodollars (prestu offshore USD). L'immensa scala – dunque u putere – di u debitu di l'eurodollaru significa chì a creazione di una alternativa hè un compitu ardu: ancu a Cina avia $ 2,7 trinuni di debitu FX à a fine di Q4 2021.

Infatti, se l'omu presume chì u USD serà sguassatu, hè logicu chì argumenta assai di u debitu in Eurodollaru, postu chì pochi puderanu guadagnà abbastanza USD per rimborsà. Chì significà u caosu di u mercatu globale.

Mezzi di scambiu

U USD hè accoltu in u mondu, è a so alta liquidità significa bassi costi di transazzione. U listessu ùn hè micca veru per qualsiasi altre valuta alternativa potenziale.

Infatti, a Cina ùn hà micca un cuntu di capitale apertu, chì significa chì CNY ùn hè micca liberatu o liberamente cummercializatu. Questa hè una scelta di pulitica ecunomica da a Cina chì limita enormemente l'attrattività globale di CNY.

Paradossu di Triffin

U Paradossu di Triffin hè chì a dumanda glubale di una munita di riserva forza u paese chì a pussede à gestisce i deficit di cummerciale. Per fiat USD, questu significa ancu l'industria offshoring (vale à dì, via l'esportazioni nete straniere à i Stati Uniti) è, cum'è vedemu avà, a crescente inuguaglianza domestica. Ci hè una spinta crescente contr'à questu in i Stati Uniti, ma ùn hè micca idea di cumu mantene u statutu di riserva di USD mentre facendu cusì.

Qualchese munita BW3 chì prova di spinghje u USD da parte duverebbe esse disposta à fà ancu grandi deficit commerciali. In ogni casu, se i prezzi di e merchenzie sò alti, i pruduttori maiò di e merchenzie currispondenu à i surplus di u cummerciu, impediscendu a diffusione di a so valuta; è s'è i prezzi di e merchenzie colapsanu, a so munita face ancu, limitendu dinò a so attrazione glubale.

A Cina gestisce ancu un grande surplus di cummerciale di merchandise (ancu s'ellu hà ancu un enorme deficit di commodities) per sustene l'impieghi industriali, è ancu per assicurà a stabilità di CNY per via di u bilanciu di pagamentu. Cumminatu cù i cuntrolli di capitale, questu limita ancu ogni rolu di riserva glubale chì a munita puderia mai sperà di ghjucà.

Cumu si guadagna CNY? Cumu CNY entra in u sistema globale in BW3?

WBW3WW 3: struttura

In fondu, BW3 ùn funziona micca per via di a struttura di l'ecunumia glubale. A natura essenziale di e commodities hè stata svelata da a Guerra d'Ucraina, ma u cummerciu glubale tutale in elli hè sempre assai più chjucu cà l'altri beni cumminati (Figura 7). Questu hè un tettu assai bassu, o una basa stretta, per custruisce un novu ordine mundiale.

Forse si tutti l'esportatori di merceria eranu uniti, puderia esse pussibule – ma ùn sò micca.

Infatti, solu uni pochi grandi esportatori alimentari sò pro-BW3 (Tabella 1). Si pò caccià i pruduttori occidentali: Australia, Canada, UE, Nova Zelanda è i Stati Uniti.

In quantu à l'energia, ci sò dinò grandi pruduttori occidentali –Australia, Canada è i Stati Uniti– ma a maiuranza si trova in u Mediu Oriente. I Stati Uniti sò l'hegemon tradiziunale ancu quì. Hè veru, sta situazione pò esse cambiante postu chì i Stati Uniti prova di pivotà in l'Asia è sò trascinati in Europa da a Russia – ma hè un grande gap geopuliticu per a Cina per riempie, ancu presuminendu chì i Stati Uniti ùn pivotanu micca.

Inoltre, i mercati petroliferi mundiali necessitanu una valuta di basa chì hè: liquidu, chì CNY ùn hè micca; liberamente cummerciable, chì CNY ùn hè micca; è stabile, chì CNY hè solu perchè ùn risponde micca à l'altri dui criterii, è perchè hè dolce pegged à u USD!

Ancu una mossa à u prezzu di u petroliu in una cestera di valute hè assai cumplessa per mantene in tutti i partenarii di l'OPEC, per quessa ùn hè micca accadutu ancu. Per quessa, i pruduttori di energia sò visti cum'è "flottanti" à u megliu, ma ùn sò micca pronti à affruntà à cambià u USD per CNY (Tabella 2).

In quantu à l'esportatori di minerali, ci sò un gran numaru di paesi flottanti, è u stessu cluster generale in i campi pro-Ovest è pro-BW3.

U missaghju simplice hè chì BW3 hà una tranche significativa di commodities glubale daretu à questu, ma principalmente per via di Russia; l'Occidenti hà u listessu, ma per via di una gamma più larga di ecunumie ricche di risorse; è a maiò parte di i pruduttori di u mondu cercanu à a prospettiva di una bifurcazione glubale cù discomfort estremu.

In breve, BW3 ùn hà micca ancu acquistatu ancu da a maiò parte di l'economie chì sò suppostamente i beneficiari primari di questu.

WBW3WW 4: più struttura

Cum'è appena alluditu nantu à u petroliu, avemu un altru prublema: quale munita dominarà u cummerciu BW3? Hè una cosa di dì, "muniti di materie prime". Hè un altru per spiegà cumu u BW3 funziunà se BRL, ARS, AUD, RUB, IRR, etc., eranu tutte e valute di prezzu di e commodità simultaneamente. Quale avissi a sbulicà questu? À chì cambiu ? In quale sistema?

Finu à questu hè risolta, u USD hà bisognu di mantene e cummerci di valuta sò prezzu, ancu s'ellu vedemu alcune transazzioni BW3 compensate in FX lucale.

In verità, u proto-BW3 prova di mantene l'architettura glubale attuale mentre prova di taglià qualchì USD da alcuni mistieri, o di inserisce una altra valuta induve eranu assenti prima. Per dà trè esempii chjave:

Vendite di petroliu CNY Saudi-China: L'Arabia Saudita pò esportà un pocu di oliu in Cina è esse pagatu in CNY per a prima volta. Hà esportatu $ 56 miliardi di energia à ellu in 2019 – ma questu hè una frazione di u mercatu globale di petroliu cummercializatu di $ 2.6 trilioni.

Perchè a valuta propria di i Sauditi hè pegged to USD, si apre à a volatilità FX cù CNY. Comu tali, Saudi avissi u prezzu di l'oliu in USD è permette (alcuni) pagamentu in CNY; tandu i Saudis vendenu u CNY torna per USD.

Ci sò limiti à ciò chì l'Arabia Saudita venderia in CNY, però, per evità di accumulà CNY senza utilità per elli, salvu chì tutti l'altri facenu u listessu cambiamentu.

Cummerciu INR Russia-India: U cummerciu fluttuatu trà a Russia è l'India per evità USD serà ancu prezzu in USD è transazzione in INR. Un cuntu bancariu serà apertu in l'India per a Russia, è cum'è i prudutti russi (è l'armi) ghjunghjenu in India, l'INR serà creditu: cum'è a Russia compra merchenzie da l'India, u cuntu serà debitu.

Questu hè un barattu bilaterale de facto, tecnicamente in INR, è lascia a Russia sia cù a necessità di cumprà più di ciò chì hà bisognu da l'India, o di accumulà dichjarazioni INR chì ùn pò micca trasfiriri utile in altrò.

Cummerciu RUB Europe-Russia : Russia hà dumandatu à esse pagatu in RUB per u so gasu, è forsi tutte e merchenzie, è l'Auropa ricusò di fà. Eppuru hè stata trovata una soluzione per salvare a faccia. L'Europa paga sempre u gasu russu in EUR o USD, ma a Russia insiste chì Gazprombank li vende per RUB à una entità russa prima chì i dui sò poi rimessi in Russia.

Intantu, l'Auropa pare intenzione à – lentamente – disaccoppià cumplettamente da l'energia russa.

Ci vole à esse chjaru chì un ancore BW3 FX / clearing currency avissi da esse trovu.

Ancu s'è a Cina hè un grande importatore di merci, micca esportatore, chì hè contru à tuttu u cuncettu BW3, CNY hè u candidatu ovvi cum'è un ancora BW3: solu a Cina hà a scala ecunomica.

Cum'è digià mostratu, CNY ùn risponde micca à i criterii per esse una valuta di riserva glubale per via di u so contu di capitale chjusu è di i surplus di cummerciale. Tuttavia, per i pruduttori di commodità BW3 chì a Cina hà un deficit, CNY pò esse capace di ghjucà un rolu più grande. (Figura 8.)

Eppuru, perchè u CNY ùn serà micca sempre una vera alternativa globale à u USD per ragioni strutturali, ci sò sempre limiti rigidi nantu à a quantità di cummerciu bilaterale China-BW3 chì puderemu veramente vede un cambiamentu, cum'è ora mustraremu.

WBW3WW 5: dati di cummerciu

I numeri ùn aghjunghjenu micca per BW3 è CNY – almenu micca cum'è un cambiante di ghjocu globale.

L'esportazioni è l'impurtazioni glubale totali eranu $ 38 trin in 2019 (Figura 10) per caccià e distorsioni Covid/post-Covid. I Stati Uniti cuntavanu $ 4.2trn; Canada, u Regnu Unitu, l'Australia è u Giappone –tutti i 5-Eyes alliati geopulitichi, o sottu u paraplu di difesa US– $ 4.0trn; l'Eurozona $ 5.2trn internamente è un altru $ 4.0trn esternamente; Cina $ 4.6trn; è u restu di u mondu $ 16.2trn, a maiò parte in USD. (NB i dati sò dispunibuli solu in USD!)

In riassuntu, a Cina contava per 12% di u cummerciu mundiale versus solu 2.6% di riserve di u bancu cintrali à a fine di 2021 (Figura 11). In a superficia, chì pare un argumentu assai bullish per a munita, BW3 o micca – è BW3 sustene chì risurrerà.

Tuttavia, avemu bisognu di immersi in quelli $ 4.6trn / 12% di dati per dimustrà perchè CNY ùn hè micca megliu, è probabilmente ùn farà micca assai megliu ancu sottu un BW3 prupostu.

(A figura 12 mostra a ripartizione di u cummerciu di a Cina per regione è separa a Russia da u cuntinente di l'Europa per ragioni evidenti).

Prima, u cummerciu di a Cina cù Hong Kong ($ 561 miliardi) hè cuntatu cum'è esternu. Culoremu in rossu per dimustrà chì face parte di l'ecunumia naziunale. Cina puderia cambià in CNY, ma minà u rolu di Hong Kong è u peg USD di HKD.

Allora avemu a Russia ($ 111bn); u Mediu Oriente ($ 263 miliardi); Africa ($ 208 miliardi); Asia, senza u Giappone, l'India è a Corea di u Sud ($ 728 miliardi); è l'America Latina ($ 315 miliardi) aghjunghjendu un altru totale di $ 1.6 trin. Tutti sò mostrati in sfumature d'aranciu per indicà chì sò aperti à fà cummerciu in CNY.

Tuttavia, più di a mità di u cummerciu tutale ex. Hong Kong hè cù l'America di u Nordu, l'Europa, l'Oceania, o parti di l'Asia chì per ragioni geopolitiche ùn anu micca cummerciu in CNY. Inoltre, i mudelli di u cummerciu di a Cina (Figura 13) mostranu quantu s'appoghjanu nantu à i surplus cù l'America di u Nordu è l'Europa: u risicu hè chì più China sustene BW3, menu l'Occidenti cummercia cun ellu, minendu u so surplus cummerciale tutale.

In breve, a quota di u cummerciu mundiale CNY massima di a Cina hè di 4,3% versus a so quota attuale di 2,6% di riserve CNY in u mondu.

L'obiettivi primari per un cambiamentu maiò di USD > CNY sò in Asia ex. Giappone, India è Corea di u Sudu (Figura 13). Tuttavia, i paesi "aranciu" puderanu solu trasfurmà un pocu di cummerciu à CNY, micca tuttu: a logica cummerciale dice chì serà u casu.

Cina hà impurtatu $ 211 miliardi di merchenzie da l'Asia * in 2019, a mità di beni primari / risorse, induve presumemu chì puderia esse l'ancora BW3, a mità di fabricazioni (Figura 14). Hà esportatu $ 517 miliardi d'articuli bassu, mediu è high-tech cum'è parte di e catene di furnimentu di l'elettronica.

Questu hà lasciatu un grande surplus cummerciale per a Cina. Se u cummerciu bilaterale era tuttu in CNY, l'Asia * averia bisognu di l'IED cinese o di prestiti per copre u so deficit cummerciale, senza manera di guadagnà netu CNY. Inoltre, assai di i prudutti elettronichi importati da a Cina sò riesportati à i mercati occidentali, guadagnendu USD.

Comu tali, i paesi massimi asiatichi * vulianu trasfurmà à CNY uguali à e so esportazioni Chine, cum'è una compensazione di e so impurtazioni da a Cina (l'area rossa in Figura 14). Dunque, u cambiamentu tutale di u cummerciu ùn hè micca impurtazioni è esportazioni ($ 728 miliardi), ma l'exportazioni di l'Asia * in Cina ($ 211 miliardi) duppiò, chì hè $ 422 miliardi.

Eppuru u numeru hè prubabilmente ancu più bassu datu a cumplessità di gestisce u cummerciu equilibratu di CNY in tante categurie di prudutti. Pudemu forse vede u tutale di l'esportazioni di commodità di l'Asia à a Cina trasfurmà à CNY, cusì solu $ 120 miliardi. Comu tali, u cummerciu tutale di CNY puderia esse solu $ 240 miliardi da un totale di $ 728 miliardi. E presumibilmente quelli commodities anu sempre u prezzu in USD – almenu finu à u Mediu Oriente, da quale l'Asia * compra energia, cambia a so peg di munita.

In listessu modu, U cummerciu di China cù u Mediu Oriente hà vistu impurtà $ 1 46 miliardi di principarmenti beni / risorse primarie , mentre esportava $ 116 miliardi di una larga gamma di merchenzie (Figura 1 6 ).

Cina ovviamente vole cumprà tutte e so commodities in CNY. In ogni casu, cum'è digià nutatu, u Mediu Oriente, cù valute principarmenti pegged à USD, solu cunsiderà cambià u cummerciu à CNY à u tutale di a so fattura d'importazione da a Cina, chì hè menu di quellu tutale.

In breve, $ 116 miliardi di vendite di commodità in u Mediu Oriente puderianu trasfurmà à CNY è esse radduppiate cù $ 116 miliardi di CNY chì tornanu in l'altra direzione per i beni di cunsumu. Questu hè u cambiamentu massimu di CNY, salvu chì a Cina vende assai di più à a regione, chì probabilmente deve esse equipaggiu militare. I risichi geopulitichi duveranu esse chjaru !

Se l'oliu è u gasu sò sempre à u prezzu in USD, questu seria un barattu di fattu o un cuntrastu chì evitendu USD più di u veru cummerciu in CNY.

Fighjendu à l'America Latina (Figura 17), a regione hà esportatu $ 149 miliardi di commodities in Cina, è a Cina hà vindutu $ 151 miliardi di merchenzie di ogni tipu. Quì vedemu un veru argumentu per più cummerciu di CNY cumparatu cù u cummerciu bilaterale tutale chì hè fattu.

A stampa hè simile per l'Africa (Figura 18), induve l'esportazioni totali à a Cina eranu $ 95 miliardi, di i quali $ 85 miliardi eranu commodities, mentre chì a Cina hà vindutu $ 113 miliardi di beni.

Avemu da aghjunghje ancu a Russia (Figura 19), induve i Cinesi anu esportatu $ 53 miliardi è impurtatu $ 57 miliardi, cù a Russia chì hà un ligeru surplus cummerciale. Per ragioni geopolitiche evidenti, a Russia abbraccia rapidamente CNY – ma i principali imprese chinesi da SOE à Huawei sò sempre attenti à e sanzioni di i Stati Uniti è l'UE finu à avà.

Aduprendu stu approcciu metodulugicu per ogni regione / ecunumia a Cina cummercia cù, pudemu sintetizà u cambiamentu CNY globale tutale chì aspittemu di vede (Figura 20).

• U cambiamentu teoricu tutale di CNY hè se tutti i cummerciu si movenu à ellu sottu BW3. In ogni casu, solu certi paesi avarianu è micca tutti i paesi facenu tuttu u cummerciu in questu: e zone grise indicanu induve ùn anu micca.

• U cambiamentu CNY maiò (in aranciu chjaru) hè se tutti i paesi potenziali pro-BW3 maximizanu u so cummerciu CNY à u livellu di e so impurtazioni totali o esportazioni, quale hè più bassu.

• U prubabilmente cambiatu CNY assume una mossa più bassa à CNY cun un coefficient assunto guidatu da a geopolitica.

In u casu di Russia, assumemu chì hè 0,8 (vale à dì, 80% di i cambiamenti massimi à CNY). Per u Mediu Oriente, assumemu 0,25 per via di pegs USD; per l'Africa, 0.30 datu a cumpetizione geopolitica per e so esportazioni di merchenzie da l'Europa, u Giappone, i Stati Uniti è l'India; è per l'Asia* è l'America Latina 0,25 per via di a cumpetizione ecunomica è / o ligami cù u Giappone o i Stati Uniti.

I risultati ùn sò micca un cambiamentu paradigmaticu luntanu da u USD:

U cambiamentu cummerciale CNY maiò vale $ 1,254 miliardi, uguali à 3,3% di u cummerciu glubale versus una riserva globale CNY attuale uguale à 2,6% di u totale globale. Cum'è tali, a participazione di CNY aumenterebbe da circa un terzu in Africa, America Latina, Mediu Oriente è Russia – ma in nudda parte. (Figura 21.)

U probabile cambiamentu di u cummerciu CNY vale $ 381 miliardi, uguali à 1% di u cummerciu mundiale. Questu hè più bassu di l'attuale tenuta di riserve CNY: mentre chì alcune ecunumie aghjunghjenu più, l'economie occidentali ponu tene menu. (Figura 21.)

In quantu à u cummerciu di FX, u cambiamentu maiò vale solu $ 4.8bn per ghjornu di travagliu, una goccia in l'oceanu per i mercati FX globale di $ 6.6trn, è assai di questu seria cumpensu cummercializazione, micca vende USD per CNY. In u casu più prubabile, hè solu $ 1.5bn à ghjornu, chì ùn saria micca nutatu.

In breve, BW3 ùn pare micca una alternativa globale à u USD – solu un gruppu di cummercializazioni offset/barter di hub-and-spokes chinesi chì cercanu di evità USD cum'è intermediari.

WBW3WW 6: geoeconomia

E prospettive di BW3 seranu aumentate se CNY hè statu aduttatu da terze parti in u mondu: eppuru avemu digià spiegatu perchè questu hè strutturalmente assai difficiule da ottene.

Dui paesi chì i dui cumerciu surplus commerciali cù a Cina, per esempiu, u Brasile è a Russia, puderanu decide di utilizà CNY per risolve un pocu di cummerciu bilaterale. Tuttavia, datu chì CNY resterebbe strutturalmente chjusu fora di u rolu globale più largu di u USD, questu puderia esse u megliu in l'industrii specifichi chì guadagnanu CNY: quantu intra-commodity industria Brasile-Russia vedemu? Micca à tuttu.

Questa hè a geografia ecunomica à u travagliu – è contru BW3.

I flussi di cummerciu glubale significanu ancu s'è più pruduttori di merci eranu à bordu di BW3, cuntarebbe pocu perchè BW3 ùn riplica micca a struttura di i pruduttori di merci, i pruduttori di merchenzie è i mercati di i cunsumatori finali – chì sò principalmente in l'Occidenti.

I pruduttori di commodità ponu pruvà à furzà l'Occidenti à piglià a so valuta, cum'è a Russia, per via di a coercizione ecunomica. Eppuru, i paesi chì anu un grande surplus cummerciale ùn permettenu micca à l'altri di guadagnà quella valuta per pagà in questu!

Inoltre, l'Occidenti pò alluntanassi – cum'è s'impegna à fà da l'energia russa. A menu chì ogni pruduttore di materie prime sustene BW3, ci sò alternative – è / o innuvazione tecnologica per riduce l'intensità di e materie prime. È, per reiterà, se tutti i pruduttori chjave di merceria si alluntanassi da l'Occidenti, perderanu quelli mercati per i so prudutti.

L'unicu modu chì BW3 puderia evità stu prublema seria se l'economia glubale si frammenta in più catene di valore. L'Occidenti hà sempre risorse chjave, tecnulugia, alleati, un forte militare, è puderia ancu a produzzione in terra se ne necessariu: i pruduttori di materie prime BW3 (è a Cina cum'è importatore) puderanu riplicà o sustene e catene di valore senza tecnulugia occidentale è cunsumatori finali occidentali? Fighjendu in daretu, certi paesi BW3 anu pruvatu chì durante l'ultima Guerra Fredda – è a sustituzione di l'impurtazioni ùn hà micca travagliatu bè per elli (Figura
22).

Inoltre, fighjate à a terribili demografia in Russia è Cina, è i so prublemi ecunomichi strutturali. Puderia sia permette di marchjà in una realpolitik BW3 più isolata è combattiva ?

Sembra assai improbabile chì u travagliu di l'autarchia russa sta volta datu i fallimenti ripetuti in u cursu di a storia. Quantu tempu si pò rimpiazzà u so capitali straniera-custruitu, vitture stranieri cuncepitu, camioni, è aviò, o bè high-tech?

A Cina puderia cumpensà quella lacuna di a tecnulugia BW3: ma se era cusì, perderebbe i mercati occidentali. Videmu a frammentazione geopolitica – micca orizzontalmente, cum'è i pruduttori di merci BW3 rimpiazzanu l'Occidenti, ma cù catene di valore parallele da i pruduttori di merci à a Cina è l'Occidenti.

Eppuru, guardate in daretu à a Figura 13 è imaginate ciò chì a perdita di un flussu di cummerciale netu di 430 miliardi $ in EUR è USD faria per a stabilità economica è FX di a Cina. Hè più di ciò chì a Cina pò sperà di cumpensà cù un usu più bassu di USD sottu BW3.

E chì significaria u disaccoppiamentu per a so dumanda di merceria, chì hè induve deve esse l'ancora BW3? È ùn ne scurdemu chì a Cina hà digià prublemi ecunomichi chì ponenu in dubbitu quantu tempu fermarà un cunsumu di cummodità gigante (vale à dì, minerale di ferru).

Cartografia di u prublema

Per fà sti punti ecunomicu-geugrafia in un altru modu, avemu creatu carte di cummerciu 3-D BW3 (Figures 23, 24) chì mostranu u cummerciu intra-BW3 per regione, escludendu l'India, u Giappone è a Corea di u Sud è a Cina; è cù a Cina è i Stati Uniti.

A cunclusione deve esse immediatamente evidenti: u cummerciu intra-BW3 escludendu a Cina hè solu una frazione di quellu trà ognuna di queste regioni è a Cina, … o cù l'America di u Nordu – chì pò esse vistu hè sempre un cumpagnu cummerciale assai impurtante per a maiò parte di elli. .

In breve, CNY ùn serà micca aduttatu da terze parti nè in BW3 nè fora di ellu.

WBW3WW: cunclusione

À fiancu di avvenimenti mundiali drammatici, "Bretton Woods 3" hà una narrativa di u mercatu attraente. In verità, simu d'accordu cù assai di i so argumenti core, deprimenti quant'è sò.

Tuttavia, ùn hè micca novu. Hè vechju. And in not looking back enough, it fails to look forward sufficiently.

To argue that we are going to see shifts to Cold War and global Great Power struggles, and a world in which commodities, logistics, and the military all play key roles alongside finance and currency, and with a geopolitical need to run large trade surpluses, is to argue for an ancient economic philosophy: mercantilism .

Modern economists may have forgotten the true meaning of that term, but it reigned as long as commodity currencies did – and it implies a highly realpolitik global environment . To be fair, BW3 implies the same without naming it directly.

Yet is that backdrop negative for USD and positive for BW3? No.

A mercantilist realpolitik environment is one in which the requisite set of resources and diverse sources of power, after some policy shifts(!), still rest more with the US and its allies and their military, soft power, and financial power, than with a cluster of commodity-producing states (and one commodity importer).

That is especially true if that cluster want to create a parallel economic and financial structure from disparate net exporter polities, who do not trade horizontally together to any great degree, and while also still exporting to the rival West!

As such, BW3 will not work, and USD will retain its leading global role – albeit perhaps with more sticks and fewer carrots.

If we were to see fewer USD circulating internationally via trade, servicing Eurodollar debt will just get harder – and that will keep a structural bid behind USD. By contrast, borrowing in CNY will still be unattractive for almost every economy given China's persistent trade surpluses and capital controls.

As such, on BW3 all we will see at best, is a marginal increase in the 'offsetting' use of CNY ahead – and more rapid global decoupling, likely to its ultimate detriment.