Cosa hè Spooking Mercati di Creditu

Da Vishwanath Tirupattur, capu di Ricerca Quantitativa in Morgan Stanley

Hè statu un principiu duru di l'annu per i mercati. U scontru di i banche cintrali versu a rimozione di l'accomodazione di a pulitica, l'appiattimentu significativu di e curve di rendimentu chì seguitanu, l'aumentu di e tensioni geopolitiche, e prospettive sbiadite per u sustegnu fiscale, è e preoccupazioni crescenti per e valutazioni allungate si sò cumminati per generare nervosità in i mercati finanziari. U creditu corporativu ùn hè micca escepzione. Dopu à dui anni di afflussi abbundanti, a narrativa s'hè vultata à i flussi da i fondi di creditu. In cunglisazione cù i ritorni totali negativi, sti outflows conjure up ricordi dolorosi di 2018 , l'ultima volta chì i mercati di creditu anu avutu affruntà un strettu di pulitica sustanziale.

Fighjemu nantu à a fonte di i ritorni totali negativi in ​​u creditu – tassi d'interessu è a durazione nettamente più alti versus preoccupazioni per a qualità di creditu è ​​i difetti. Cunsiderate i prestiti leveraged, strumenti di tassi fluttuanti chì anu qualificazioni di creditu paragunabili à i bonds HY, chì sò strumenti di tassi fissi. Dapoi u principiu di l'annu, i spreads di prestiti leveraged anu allargatu da 11bp versus 80bp per i bonds HY. Da l'annu à a data, i rendimenti totali per i prestiti leveraged sò à -0.5% versus -4.3% per i bonds HY. Sicondu i dati di u flussu di fondi settimanali da Emerging Portfolio Fund Research, i fondi di prestiti leveraged anu registratu $ 12,3 miliardi di afflussi in 2022 in cuntrastu à i $ 14 miliardi di uscite da i fondi di bond HY. Ancu trà i bonds di creditu di tariffu fissu, cù un ritornu tutale à a data di -6.8%, a durazione più longa (IG) hà underperformed low quality (HY). Chjaramente, hè a durata è micca u timore di un spike in defaults chì hè in u core di l'angoscia di l'investituri di creditu.

Di sicuru, questu puderia eventualmente turnà in una sfida di qualità. Cunsideremu i fundamenti di creditu corporativu. A mediana sub-IG corporativa hè in una forma più bona per andà in stu ciculu di caminata cà qualsiasi di l'ultimi quattru cicli. Per l'imprese in a nostra basa di dati HY è di i fundamenti di prestitu, a leva media mediana hè à l'estremità più bassa di i punti di inflessioni di a pulitica precedente (aghjustatu per a mistura di valutazioni) è u cash-to-debitu hè à a fine alta. I muri di maturità sò ancu più back-ended cà in i periodi di caminata precedente, limitendu a necessità di rifinanzià à termini sfavorevoli è / o durante i periodi di volatilità.

I credenziali di bassa durata di i prestiti leveraged (è l'assi di tassi fluttuanti) ùn venenu micca senza costu. I tassi più elevati eventualmente importanu per i prestiti in tuttu u bordu, ma à u cuntrariu di u mercatu di ubligatoriu HY induve a trasmissione à i fundamenti di u mutuatu accade à u rifinanziamentu, a trasmissione in i fundamenti di prestitu leveraged hè assai più rapida – i costi di interessu aumentanu immediatamente. Dunque, l'aumentu di i tassi puderia in fine turnà in un ventu fundamentale, secondu a crescita di i guadagni . A cronologia di stu puntu di punta pò esse assai più corta sta volta.

Analizendu l'impattu di l'aumentu di i tassi nantu à i rapporti di copertura di l'interessu (ICR) per i prestiti di prestiti leveraged, i mo culleghi di strategia di creditu, Srikanth Sankaran è Taylor Twamley, notanu chì ciò chì importa di più per l'ICR hè u puntu à u quali i tassi più elevati diventanu un ventu per a crescita di i guadagni. L'ICR di prestitu sò storicamente migliurati prima in un ciculu di caminata postu chì e spese d'interessu sò compensate da a crescita di i guadagni. Ma eventualmente, cum'è e cundizioni finanziarii più strette pesanu nantu à i guadagni corporativi, i rapporti di copertura inflettenu drasticamente à u scontru. Una trajectoria più ripida di i tassi ùn solu risultatu in un rapidu aumentu di e spese d'interessu, ma ancu restringe a finestra di un'ulteriore migliione di i guadagni in ICR. A so analisi mostra chì i livelli mediani di l'ICR ponu calà da 4.7x attualmente à 4.0x sottu un aumentu di a tarifa di 150bp, assumendu nisuna crescita di earnings. Se l'attuale crescita di u cunsensu di u mercatu (+ 9%) hè realizatu, i livelli mediani di l'ICR cadenu solu ligeramente à 4.5x, ma cascanu à 3.8x se a crescita di i guadagni diventa negativa (-5%). Pigliate cunfortu da questa evidenza chì i fundamenti corporativi in ​​questu ciculu sò megliu posizionati per trattà cù u casu di basa di i nostri economisti di sei aumenti di i tassi di 25bp quist'annu, salvu chì a crescita di i guadagni ùn diventa bruscamente negativa – micca a nostra vista attuale.

Mentre i fundamenti di creditu parenu bè, e valutazioni ùn sò micca. Questu hè induve a gomma scontra a strada. Malgradu l'allargamentu di l'annu finu à a data, i spreads di creditu sò sempre assai sottu à i livelli medii à longu andà, per suprattuttu à l'iniziu di un ciculu di strettu puliticu. U strettu quantitatiu hà da pressu i spreads di creditu cum'è a liquidità furnita da u bancu cintrali hè gradualmente drenata da u mercatu. Aspittemu chì u canali di rebalancing di a cartera hà da travaglià u so modu per l'allargamentu di MBS spreads in u spaziu di creditu corporativu, cù IG spreads in focus (vede Not Giving Credit to MBS (Ancora) ). Dunque, a nostra postura nantu à i mercati di creditu resta a stessa. Preferimu piglià u risicu di default nantu à a durata è sparghje u risicu, è cuntinuemu à favurizà i prestiti leveraged nantu à i bonds HY nantu à i bond IG.