Leveraged Trading ùn hè micca a fonte di a debule criptografia recente: allora chì hè?

Da Marcel Kasumovich, capu di ricerca di One River Asset Management

I racconti di macro guidanu u sentimentu di l'assi digitale, da i cambiamenti di l'attivu à e decisioni regulatori. Questu solu parla à un ecosistema maturu – l'investituri volenu a storia macro. Ma a volatilità di l'attivu digitale hè stata soprattuttu micca correlata à altri macromercati in u passatu recente. Si tratta più di un cambiamentu in u cumpurtamentu di l'investitore.

1/ Cume l'assi digitali entranu in u mainstream, u cummentariu di u mercatu fucalizza nantu à u prezzu. È in un mondu induve a volatilità di i tassi di scambiu hè vicinu à i minimi di tutti i tempi, l'attenzione hè naturalmente spustata à l'assi digitale induve a volatilità contr'à u dollaru americanu hè mozzafiato in paragone. U megatrend versu a digitalizazione di i finanzii ùn serà micca definitu da i girazioni più brevi. L'innuvazione chì succede più daretu à e scene dettarà e formazioni seculari. Avanzamenti recenti in a Rete Lightning illustranu a determinazione tranquilla di digitalizà e finanze.

2 / A Rete Lightning hè stata pruposta in 2015 cum'è una manera di scaling pagamenti più chjuchi, capaci di accoglie miliardi di transazzione in una seconda ( quì ). Hà indirizzatu l'argumentu stancu di l'inefficienza di Bitcoin in testa. È dopu un principiu lentu, l'adopzione di l'utilizatori hè cresciuta l'annu passatu cù una crescita di 3 volte in a capacità di a rete (Figura 1). Hè ancu integratu in u mainstream regulatori. Sta settimana, Bottlepay, un fornitore di pagamentu custruitu nantu à a Rete Lightning, hè statu appruvatu da l'Autorità di Conducta Finanziaria di u Regnu Unitu. Sti tecnulugii novi ponu guardà à i normi regulatori cumpresi l'anti-lavaggiu di soldi ( quì ). Hè un esempiu putente di tecnulugichi è regulatori chì travaglianu inseme per incuragisce l'innuvazione in un sistema legatu cumpiacente.

3/ L'innuvazione pò guidà i megatrends, ma l'investituri sò sempre lasciati per gestisce è spiegà a volatilità di a cartera da l'assi digitale. E cum'è l'innuvazione digitale guadagna più attenzione istituzionale, cusì sò ancu i narrativi intornu à a volatilità di l'assi digitale. L'investitori cercanu narrazioni tematiche macro, cumpresa a forte calata da nuvembre è a diminuzione brusca per inizià l'annu. L'esplicazioni centranu nantu à a calata di l'expectativa di l'inflazione, a Fed pivot versu l'aumentu di i tassi più veloci è a normalizazione di u bilanciu, è ancu a diminuzione di l'azzioni di crescita ligata à l'aumentu di i tassi d'interessu reale. L'alta correlazione di u bitcoin torna à l'expectativa di l'inflazione l'annu passatu (56%) rinforza a vuluntà di mette una narrativa macro ordinata à l'ecosistema digitale.

4/ Ma l'analitiche contanu una storia diversa . Facemu un esercitu empiicu simplice per valutà i rendimenti di u bitcoin cum'è spiegatu da trè fattori macro: aspettative d'inflazione basate nantu à u mercatu (scambio d'inflazione 5y5y), u tassu di pulitica terminale aghjustatu à l'inflazione (5y5y swap di tassi d'interessu di notte menu swaps d'inflazione 5y5y), è Nasdaq 100. rendite l'equità. Questi fatturi solu spiegà 10-45% di a variazione in u bitcoin in l'ultimi dui anni è cù diverse rapprisintazioni di e dati. A più impurtante, ùn ci hè quasi nisuna rilevanza di questi fatturi per spiegà a diminuzione di u bitcoin da nuvembre. Quelli fattori implicanu un prezzu bitcoin di 50-60k, assai più altu ch'è u prezzu attuale.

5/ Chì significarà questu per l'investituri ? A volatilità di l'assi digitale hè stata largamente indipendente da i fattori macro in u passatu recente. Per esse sicuru, a volatilità indipindente chì a maiò parte di l'investituri speranu hè skewed to the upside. Ma in l'assi induve l'aspettattivi di volatilità anu variatu da 55% à 158% in l'ultimi dui anni, ci saranu assai periodi induve i movimenti idiosincratici detract da una cartera. A prova per ogni investitore si dumanda nantu à e tendenzi strutturali. Chì tokens prusperà cù a digitalizazione di e finanze? Quantu si estenderà u pluralisimu simbolicu ? Se i risposti à e dumande strutturali sò pusitivi, allora a volatilità negativa deve esse scuntrata cù un riequilibriu programmaticu in l'assi digitale.

6/ Di sicuru, a volatilità idiosincratica ùn hè micca satisfacente. Hè un modu educatu di dì chì avemu bisognu di scavà più per una spiegazione. Chì ci hè daretu à i swings in l'assi digitali se a narrativa macro hè cascata? A caccia per l'esplicazione hè in parte un prucessu di eliminazione è in parte identificà novi mudelli di cumpurtamentu. Ci sò trè elementi chjave di a microstruttura di u mercatu di interessu.

7/ Prima, a curva di rendimentu di u bitcoin in avanti hè stata stabile, chì indica chì u cummerciu di leveraged ùn hè micca una fonte di volatilità disgraziata. A Figura 2 illustra u rendimentu annualizatu di un mesi implicatu da i futuri bitcoin nantu à u scambiu Deribit, induve l'ingranaggi hè più dispunibule per i cummircianti. Un aumentu di a dumanda speculativa porta à i prezzi più alti di u bitcoin in avanti è più alti rendimenti implicati (viciversa). In i periodi di l'eccessu di leverage, i prezzi di u futuru cadenu più di u puntu postu chì i cummircianti speculativi furzati à chjude pusizioni à prezzi sfavorevuli. U maghju scorsu, i rendimenti di un mesi sò cascati à un -75% annualizatu, chì riflette una inversione costosa è ripida di a curva avanti à speculative long traders. Nant'à sta calata, a cumpressione in i rendimenti hè pocu visibile.

8/ Siconda, i mercati di l'opzioni anu disaccoppiatu da e correlazioni precedenti à i prezzi spot, cù attese di volatilità in diminuzione . A volatilità implicita di una settimana nantu à Ether hè 70%, vicinu à i minimi di l'annu passatu (Figura 3). Di solitu, i cali di i prezzi spot, particularmente severi, avianu vistu una crescita di l'expectativa di volatilità. Tuttavia, a volatilità hè bassu malgradu una forte calata di i prezzi spot. U listessu mudellu hè evidenti in 25-delta put-call volatility skew. U skew di una settimana in l'opzioni Ether hè solu marginalmente pusitivu, vicinu à a media di l'annu passatu. Questu hè fortemente contru à i cali passati in i prezzi spot, induve l'opzione skew spiked ben sopra u 40%! In novu, u cummerciu di leveraged ùn hè micca a fonte di a debule di prezzu recente.

9/ Terzu, un aumentu di a dispersione di i prezzi di l'assi digitale suggerisce un cambiamentu in u cumpurtamentu di l'investituri. Illustramu stu puntu cù una analisi unica di e dati basatu annantu à l'ultimi dui cali: 8 di maghju 2021 è 9 di nuvembre 2021. A dispersione hè misurata da a diffarenza mediana trà i renditi individuali nantu à l'assi 12 di u nostru Core Index è i ritorni bitcoin. . Quandu i ritorni di l'attivu di l'Index sò spargugliati in modu uniforme intornu à i ritorni di u bitcoin, a misura hè zero. A dispersione di un mesi in l'ultima calata misura quasi zero (-0.4%). Questu hè assai sfarente di maghju 2021, induve l'indice di dispersione di un mesi misurava -9.1%. L'assi di l'indici anu mostratu una beta più altu à a caduta di u bitcoin. Senza dubbitu, dui periodi cíclichi ùn facenu micca una tendenza, ma chjama l'attenzione.

10/ U cumpurtamentu di u mercatu hè bifurcatu. Hè evidenti in i mercati di futuri, induve a diminuzione di i rendimenti hè stata più grande in i mercati regulati (CME) cà in quelli micca regulati (Deribit). Hè evidenti in l'offerta attiva, induve u percentualità di i titulari più longu hè cascatu cù una caduta di più di 20% in indirizzi bitcoin di grande valore (più di $ 10mn). Hè evidenti in u crescente di interessu in l'applicazioni di venture ( qui ). L'investituri cuncentrati in i narrativi macro anu importatu più di i cummircianti leveraged. È sò questi riflussi è i flussi chì devenu ricurdà à l'investituri chì simu in i primi tempi di a digitalizazione di a finanza. Hè precisamente in quelli tempi imperfetti, inefficienti, induve l'assi di megatrend sò più additivi à una cartera.

Figura 1 – Lightning Network Capacity Surge, Adoption Rising

Figura 2 – Rendimentu di Bitcoin Futures Stabile, Nisun Signu di Excess Speculative

Figura 3 – Ether Volatility Low Malgradu Declining Prices