Soros, Druckenmiller, & The Mundell-Fleming Trilemma

Per substack Macro Ops

Avia tutti i marcati di una "configurazione perfetta"; u tipu chì vene solu una volta ogni decenniu o più …

A maiò parte di voi sò prubabilmente familiarizati cù a storia di cumu Soros è Druckenmiller "rumpiu u Bank of England" in 92'.

I dui scommesse contr'à a libbra crede chì ùn puderia micca mantene a so peg à u Deutsche Mark in u Mecanismu Europeu di Tassi di Cambio (ERM). Avianu ragiò. U Bancu di l'Inghilterra hè statu custrettu à piantà di difende u peg è a libbra scendeva. U Fondu Quantum (Soros è Druckenmiller) hà guadagnatu più di un miliardo di dollari in u cursu di pochi ghjorni. U restu hè a storia.

Era un cummerciu maravigghiusu. Avia tutti i marcati di una "configurazione perfetta"; u tipu chì vene solu una volta ogni decenniu o più. Era estremamente asimmetricu in quantu u risicu era chjaramente definitu da a banda superiore di u peg ERM. È se u limitu inferjuri si rompe, cum'è l'aspittàvanu, sapianu chì a libbra colapsava per via di tutti l'investituri in u latu sbagliatu furzatu à liquidà.

Era ancu un cummerciu fundamentalmente convincente. A tesa hè stata basatu annantu à una lege ecunomica derivata da u mudellu Mundell-Fleming. Dichjara chì in un mondu di alta mobilità di capitale, un bancu cintrali pò destinà u tassu di scambiu o u tassu di interessu, ma micca i dui. Sta realità ecunomica hè ancu cunnisciuta cum'è u trilema puliticu (rappresentatu in a piramide sopra). Quì hè u seguenti spiegazione da The economistu. 

U trilema puliticu, cunnisciutu ancu a trinità impussibile o inconsistente, dice chì un paese deve sceglie trà a mobilità di capitale libera, a gestione di u scambiu è l'autonomia monetaria. Solu dui di i trè sò pussibuli. Un paese chì vole riparà u valore di a so valuta è avè una pulitica di tassi d'interessu chì hè libera da influenze esterne ùn pò micca permette à u capitale di flussu liberamente à traversu i so cunfini. Se u tassu di scambiu hè fissu, ma u paese hè apertu à i flussi di capitali transfrontieri, ùn pò micca avè una pulitica monetaria indipendente. È se un paese sceglie a mobilità libera di capitali è vole l'autonomia monetaria, deve permette à a so munita di fluttu.

Per capisce u trilema, imaginate un paese chì fissa u so cambiu contr'à u dollaru americanu è hè ancu apertu à u capitale straneru. Se u so bancu cintrali stabilisce i tassi d'interessu sopra à quelli stabiliti da a Riserva Federale, i capitali straneri in cerca di rendimenti più alti inondassi. eventualmente u peg cù u dollaru si rompe. Se i tassi d'interessu sò tenuti sottu à quelli in l'America, a capitale abbandunarà u paese è a munita cascassi.

Induve l'ostaculi à u flussu di capitale sò indeserate o futile, u trilema si riduce à una scelta: trà un tassu di scambiu flottante è u cuntrollu di a pulitica monetaria; o un tassu di scambiu fissu è una servitù monetaria.

In u casu di u Bancu di l'Inghilterra in 92 ', l'Inghilterra era in una recessione, ma u BOE hè statu obligatu à gestisce una pulitica monetaria constrictive (tassi d'interessu elevati) in allinamentu cù a Germania per mantene a peg. Questu hà aggravatu a recessione chì hà purtatu à più pressione discendente nantu à a libbra (chì era sopravvalutata quandu u peg hè stallatu).

U BOE hè statu cunfruntatu cù l'scelta di (1) pruvate à mantene a peg è, in u risultatu, approfondisce a recessione o (2) cessà di difende a libbra, passa à una pulitica monetaria più accomodante, è benefiziu di una libbra più competitiva.

U BOE si n'andò cun l'ultime è l'ecunumia di Gran Bretagna hà finitu megliu per questu.

Se u BOE ùn hà micca pigliatu sta decisione, hè prubabile chì u mercatu l'avaria fattu per elli. Siccomu l'Inghilterra ùn hà micca cuntrolli di capitali è permettenu di flussu di soldi liberamente à traversu i so cunfini, u BOE hà avutu à impegnà attivamente in u mercatu di valuta per contru à a pressione discendente da lire chì sò cunvertiti in altre muniti. Anu avutu riserve FX limitate è eventualmente avarianu scappatu di a so capacità di difende u peg in ogni modu.

U trilema di pulitica hè una di queste cose in l'ecunumia chì hè cusì logica chì hè evidenti. Eppuru hè sempre in qualchì manera scurdatu o ignoratu da e persone stesse chì tiranu e leve finanziarie è monetarie di u nostru mondu.

Cina hè un primu esempiu. U Bancu Populare di Cina (PBoC) si batte à denti è unghie per mantene u so peg crawling à u dollaru. U so scopu hè di realizà una devaluazione coordinata lenta.

Cina hà sceltu a gestione di u scambiu è l'autonomia monetaria. Questu significa chì ùn ponu micca avè a mobilità di capitale.

Hè per quessa chì u CCP hà rinfurzatu i so cuntrolli di capitali è cracking down in soldi chì fughjenu u paese. U prublema hè … quandu u vostru paese hè u primu cumpagnu cummerciale cù più di 100 altri paesi, ci sò assai buchi di capitale per pruvà à tappa. Hè quasi un compitu impussibule.

Bastamente, se i soldi volenu lascià a Cina, truverà un modu.

È s'ellu ùn era micca abbastanza à luttà contra e leggi ecunomiche di u trilema di a pulitica, a Cina face un altru prublema insolubile chì eventualmente trascinarà a so valuta cum'è un incudine di 100 tonnellate.

Una volta aghju vistu una entrevista di Bloomberg cù u manager di Hedge Fund Kyle Bass. Bass hè un tippu intelligente è unu di i pochi amministratori chì aghju assai rispettu.

Unu di i so temi più altu di cunvinzione annantu à l'ultimu annu hè stata l'implosione di u sistema bancariu cinese è a svalutazione sussegwente di u yuan – un tema chì aghju d'accordu è aghju scrittu assai.

A premessa hè simplice; I banche chinesi sò seduti nantu à trilioni di debitu. Esattamente quantu malu debbitu nuddu calmu lu sapi. I dati chì venenu fora di u paese sò incerti, ma almenu sapemu chì hè in trilioni … chì hè assai.

Queste banche anu rimbursatu i prestiti cattivi aghjunghjendu un novu debitu. Ghjucanu à u vechju ghjocu di "un prestitu rolling ùn riunisce micca perdita". Ma tutti sapemu chì u ghjocu pò andà solu per tantu tempu.

A Cina hè stata custretta à andà in più di più in più lunghezze à carta annantu à stu prublema è mantene a diga da rompe.

In l'ultimi 18 mesi solu, u creditu in Cina hè cresciutu di $ 6,5 trilioni mentre chì i dipositi anu aumentatu da menu di a mità. Cum'è Bass nota in l'intervista, "A Cina hà da finanzià enormi movimenti in a crescita di creditu solu per mantene quasi in u stessu locu. Chjamemu a corsa per stà fermu ".

Tuttu ciò chì ci vole hè un catalizzatore è questi banche fallenu è anu da esse ricapitalizzati. Questu significa stampà assai più soldi chì risulterà in un yuan assai deprezzatu.